【中文关键词】股权众筹；互联网金融；法律监管
【全文】
引言
一、股权众筹融资概述
(一)众筹的定义
随着互联网技术的发展，大数据、“互联网+”等概念层出不穷，很多行业选择与互联网合作，利用互联网高效、快捷、方便的特点迅速改变了我们的生活。互联网金融正是互联网和金融业结合的一个例子。它一经面世就成为最近两年非常流行的一个词汇。互联网金融的兴起，在一定程度上改变了以往金融服务的提供方式，迎合了部分投资者对金融服务的新要求，在我国获得了迅速发展。
从上面的例子中可以发现，在一定程度上，众筹融资模式可以快捷地帮助项目融资人以很低的融资成本快速募集到所需的资金而获得发展，可以满足投资者的投资需求而使得他们获得收益；可以实现社会闲散资金的合理配置，获得比较大的社会效益，最终推进社会财富的增长。可以说，它可以成为一项多方共赢的融资模式。[6]
(二)众筹的分类
根据回报形式，众筹可以分为两种：股权式众筹和非股权式众筹。具体来讲，两者的区别主要有这样几点：第一，两者给予投资者的回报性质不同。股权式众筹在该众筹项目成功以后融资者将事先承诺的一定份额的股权回报给投资人，带有投资盈利的目的；非股权式众筹，则是以股权以外的其他方式予以回报，一般是以实物或某种服务等，不带有投资盈利的目的，比如承诺众筹成功以后返还投资人自己种植的水果或是给予一张电影票，或是一个会员资格等。第二，两者的目的不同。股权式众筹成立的目的，就是为了使项目发展壮大，投资人的目的也很明确，就是为了在未来能够从所得的股权上获得资金回报；而非股权式众筹，则更多的是为了帮助项目的发起人解决某种困难或者实现一个梦想，投资人并不是为了能够在将来获得资金上的回报。第三，两者对于项目的要求不一样。股权式众筹对项目安全要求比较高，往往事先都经过众筹平台的严格筛选，对于投资人资格和单次投资额度也有一定的要求，此外为了保护投资者的权益，还会建立领投人制度；而非股权式众筹对项目安全要求则相对较低，只要其项目不违反禁止性规定就可以进行公布筹资，对于投资人资格和单次投资额度也没有特别要求。
(三)股权众筹的定义
(四)股权众筹的价值
我国经过过去三十多年的改革、开放和发展，人们的生活开始比较富裕，民间也有了一定的资本。不过在我国存在着严重的金融抑制，民间资本难以找到好的投资途径。[7]另一方面，目前我国经济下行压力很大，如何实现经济的长期可持续增长，如何推动新型企业的成长和发展，如何推动科技创新，如何使我国摆脱中等收入陷阱，成为摆在我国政府和民众面前的难题。而在这种背景下，股权众筹作为一种创新型的投融资模式的出现，则对于缓释我国的金融抑制和帮助初创企业的发展具有一定的积极意义。
一是股权众筹的出现将有利于缓解初创企业融资难的问题。初创企业一般体量较小，资产规模有限，过高的门槛决定了初创企业在我国很难通过传统的融资方式获得资金。初创企业很难达到公开发行股票的条件和要求，公开发行股票所带来的高昂的融资成本以及漫长的发行周期都是初创企业不能承受的。而在我国股票发行又采取了审批制、非注册制，这使得初创企业基本不可能通过发行股票来融资。通过银行贷款，则获得的资金量有限且手续繁琐。由于初创企业缺乏提供担保的能力，并且现金流有限，银行基于风险考虑，往往会拒绝向此类初创企业提供贷款。[8]而私募股权投资基金的股权投资是以认购原始股的形式，对非上市企业进行的股权投资，并通过上市、股权转让、被投资企业回购股权或者管理层回购等方式退出以赚取溢价收入。[9]很显然，初创企业距离这些目标还太远，因此很难引起私募股权投资机构的兴趣。天使投资基金则要求较多，而且数量有限，不能完全满足众多初创企业的融资需求。这类基金更倾向于高增长、高回报的高科技企业，对不同行业的初创企业的支持力度并不够。
综上所述，传统的融资方式不能解决初创企业的融资需求，而股权众筹的出现则提供了一个较好的解决办法。对于融资者而言，股权众筹融资模式往往看重的是项目的价值，并不会对企业规模有过高的要求，并且融资成本较低，通过众筹平台往往可以筹集到融资人所需的融资规模，因此更容易满足企业的需求。对投资者而言，通过投资优质的项目或者初创企业获得相应的股权，如果企业有很好的发展潜力，其投资将获得较好或很好的收益。
二是有利于引导民间金融走向正规化。民间借贷层出不穷，数额庞大，长期以来缺乏高效、合理的投资方式和渠道，要么存入银行，要么就进行民间借贷。但是银行利率太低，赶不上物价上涨的速度，因此并不受投资者的欢迎，而民间借贷利率虽高风险却很大，借款人不能偿还债务往往选择故意逃避。[10]股权众筹的出现向民间资本提供了一个新的选择，随着我国政府对股权众筹的重视，相应的法律规范也将被颁布，有利于保证投资人的利益。
三是有利于鼓励创业和科技创新。一方面，很多人有创业的想法，也有好的创意，但是大多数人都面临着筹集资金的闲难。而股权众筹平台的出现，为这些想法和创意创造了解决资金问题的一种渠道，让这些创意有机会得以实现和创造出社会财富。另一方面，健全的金融市场包括间接融资和直接融资两大部分，如果主要依赖间接融资，则融资渠道过于狭窄。这些年来，我国不断学习和借鉴发达国家的成功经验，政府在不断努力推动金融市场的结构改革。目前在我国，直接融资的比重逐步增加，不过还有进一步提升的空间。创造“大众创业、万众创新”的新局面，并不意味着所有人都得去创业、都得去创新，更重要的是营造全民扶持创业、全民支持创新的社会环境。股权众筹，就是基于互联网渠道向大众募集创业企业早期发展需要的资金，这种近年来兴起的融资方式有望成为助力大众创业、万众创新的一种实践形式，进而促进国内的经济增长和增加就业率。
四是有助于我国建立多层次资本市场。互联网金融、特别是股权众筹的兴起，可以增加我国金融市场的投融资渠道，促进多层次资本市场的构建，推动金融体制的改革，帮助建立推动宏观金融稳定和实体经济健康发展的现代金融体系。
(五)股权众筹运行中的主体构架
1.融资人
2.公众投资人
公众投资人同样是股权众筹法律关系的一方主体，他们是以会员的形式注册在股权众筹平台上的“草根投资者”，通过平台来选取合适的投资项目。在经过平台初步的资格审查以后，投资者再选择其认为比较有投资价值的项目进行投资，并获得相应的股权，享有股东的权利，甚至能够对企业施加一定的影响，并期望在企业盈利时，获得丰厚的投资收益。
3.股权众筹平台
股权众筹平台是为融资人和公众投资人建立联系的中介机构，它既是项目的筛选者，也是投资者的审核者，也是对项目进行调查的监督者。它为投融双方提供如互联网技术支持、交易撮合等各种支持服务。因此，股权众筹平台的多重身份决定了其作用和责任重大。
4.资金托管机构
资金托管机构是一个重要的中介机构，其作用是保护投资者的资金安全，避免投资者的资金没有按照双方约定的用途被使用，一般由专门的银行担任托管人。“其功能类似于互联网信托P2B中的资金托管机构，全程为公众投资人的资金进行第三方托管和分期支付，对投资者的资金安全提供一定的全程式的保障。”[13]不过在实践中，资金托管机构尚没有被全面地引入股权众筹。
二、股权众筹面临的主要风险
(一)法律风险
1.触及非法集资的风险
2.擅自发行股票罪的风险
3.泄露商业秘密的风险
(二)道德风险
作为一种相对新鲜的事物，股权众筹平台和传统的金融在融资程序上而言相对比较简单，平台在对初创企业进行财务审查和信息披露方面获得极大豁免，使初创企业融资更加开放、自由和高效。[25]但是现阶段相应的监管措施的不完善，使得对平台的监管缺失，对投资者的保护不能及时跟上，众筹平台和初创企业均面临很大的道德风险。众筹平台的盈利模式是从募集到的资金中提取一定的比例，成功的项目越多则盈利越多。因此在利益的驱使下，缺乏监管约束的众筹平台，很容易在主观上给融资项目“放水”，致使一些风险很大的项目进入融资平台。此外，不排除一些众筹平台和融资者相互勾结，故意抬高项目企业的估值或隐瞒企业弊端，欺骗消费者；也可能和融资企业进行内幕交易、关联交易，甚至自融。融资企业为了抬高公司的估值和融资的成功率，在对项目的介绍中大力包装，采用极度乐观和误导性地夸大项目回报的方式，回避项目的风险。在成功募集资金以后，在追求自身利益的最大化的驱动下，融资企业可能不再按照合同的约定，更改资金的用途或者违规使用募集资金，这些都将给投资者带来显著损害。
目前，国内股权众筹平台多流行“领投+跟投”模式，在领投人对项目进行一定的投资后，普通投资人再对该项目跟进投资。比如“大家投”、“天使汇”等都设置了领投人的角色，领投人一般是由平台认定的经验丰富的专业投资人，需要履行项目分析、尽职调查、项目估值议价、投后管理等义务；帮助创业者维护协调好融资成功后的投资人关系，领投人牵头成立有限合伙企业并成立普通合伙人，其他投资者为有限合伙人，领投人对外代表有限合伙执行事务。“领投+跟投”模式不仅能降低普通投资者面临的投资风险和信息不对称，还能帮创业者获得除资金以外更多的行业资源、管理经验等附加价值。由于我国征信体系不完善和投资者的非专业性，因此这种模式比较适合国内的发展。但是不可大意的是领投人的角色也容易诱发道德风险。融资开始后，融资方与领投人事实上已经达成某种紧密的联系，领投人不但对融资是否能如期完成起到非常重要的作用，而且在以后的公司管理中也代表众多投资者实际履行其在公司的股东权利，是否能忠实代表投资者利益而行使权利实则有赖于领投人的个人品质。如果融资人和领投人恶意串通，领投人尽职调查的可信度将受到很大的质疑，投资者所面临的风险将会被迅速放大。
(三)模式创新风险
三、中美股权众筹法律规制现状分析
(一)我国股权众筹法律规制现状分析
1.我国股权众筹的现行法律规制
2.中国证券业协会《私募股权众筹融资管理办法(试行)(征求意见稿)》的主要内容
(1)确定了股权众筹的性质
(2)明确了股权众筹平台的定义和准入门槛
(3)规定了合格投资者的标准
(4)规定了融资者的信息披露义务和投资者保护
《意见稿》要求融资企业为中小微企业，不对融资金额作出限制，规定了融资者在股权众筹活动中的职责，强调了适当程度的信息披露义务。要求融资者提供真实准确的融资信息，按照约定向投资者披露信息。《意见稿》在保护投资者安排上主要有三个方面：第一，明确了投资者的准入门槛，并需经过平台的审核通过才能参与投资，进而将无法承受投资风险的普通大众投资者排除。第二，从平台自律管理入手，要求平台在证券业协会备案登记，并申请成为证券业协会会员，并安排专门的机构对平台融资业务进行备案和后续监测。明确列出了平台的禁止行为。与此同时，《意见稿》规定了平台的准入门槛，对平台净资产以及专业能力有一定的要求，将提升平台的专业性和抗风险能力。第三，强化融资者按约定进行信息披露的义务。[31]
3.《意见稿》的局限性分析
《意见稿》的出台表明我国监管部门开始对这个行业加以规范，从长远的角度来看，将改变整个众筹行业无序、混乱的局面，有利于股权众筹在我国的发展。但是《意见稿》的某些方面也受到业内人士的批评，有待完善。
(1)投资者适当性问题
根据《意见稿》第14条关于投资者范围的规定，个人投资者要想参与股权众筹的投资至少满足金融资产不低于300万元或最近三年个人平均收入不低于50万元人民币，并要求具有辨识、判断和承担相应投资风险的能力。《意见稿》出发点是想通过提高合格投资者门槛，将风险承受能力低的投资者排除在外，这本身是一种保护投资者的措施，但众筹本身具有门槛低、金额小的特点，设置如此高的门槛将会使得大部分民间投资者被排除在外。一方面，持有民间资本总量很大的众多小投资者难以进入；另一方面，由于股权众筹项目往往处于初创期，能不能吸引平均年收入达到50万元的高净值人群还是未知数。缺少民间小投资者的参与，将不利于实现帮助中小微企业的发展，股权众筹也将失去它最吸引人的优势。
(2)股权众筹平台准入条件过高
《意见稿》第7条规定了股权众筹平台的准入条件，对平台的组织形式、净资产、专业人员以及管理制度等都作出了规定。要求平台的净资产不得低于500万元，根据我国股权众筹的现状，笔者认为过于严苛。自从2011年我国最早的两家股权众筹平台“天使汇”和“创投圈”成立，到今天国内股权众筹平台超过50家，但其中80%的平台成立于2014以后。[32]平台的参差不齐和盈利模式的单一，作为一种新生事物，行业并未得到充足的发展，股权众筹平台需要监管部门加以扶植和鼓励，但是500万元的门槛实属对平台是一个隐性的打击。这与互联网经济的地位和国家鼓励创新创业的内涵是相背离的。[33]从《意见稿》的内容可以发现，平台作为一个中介机构，在众筹过程中并不涉及自有资金，而且在投资者资金第三方托管的情形下，平台需要担保的资金可以降到极致，所以平台实际上并不需要那么多的净资产。[34]
(3)禁止平台提供有价证券的转让服务
(二)美国股权众筹的法律规制现状
下面是其关于美国股权众筹法律制度的重要内容：
1.非认证合格投资者制度
非认证合格投资者制度，即股权众筹的投资者扩展到可以面向非认证合格投资者。
根据《JOBS法案》第三章和“众筹规则”，个体投资者如果年收入或资产净值小于10万美元，则在所有众筹平台上每年可以参与投资的额度为2000美元或其年收入的5%这两个数值之中的较大数；个体投资者如果年收入大于10万美元或者净资产超过10万美元，则在所有众筹平台上每年可以参与投资额度为其年收入的10%或者个人净资产的10%。另外，在一年之中，通过所有众筹平台向个人投资者销售的证券总额最多不得超过10万美元。
这意味着政策放开对民间小投资者的限制，打破了原来美国富人以及机构投资者对股权投资的垄断，普通投资人等社会大众皆可通过众筹投资各行各业有融资需求的小企业。
2.建立合理的信息披露制度
3.对融资企业的融资额进行了限制
4.规定了众筹平台的义务和责任
根据《JOBS法案》第三章和“众筹规则”，法律明确免除了众筹平台登记成为证券经纪商或证券交易商的义务，但是众筹平台必须在SEC登记，并受SEC的监管，同时，众筹平台必须在相应的自律监管机构(例如美国的金融监管协会，即“FinancialIndustryRegulatoryAuthority,Inc”，简写为FINRA)登记，接受相应的行业自律监管。此外，法律还对平台的内部人员进行了一定的限制，主要包括两个方面：一是禁止向第三方宣传机构或个人提供报酬；二是禁止中筹平台管理层从业务关联方获得直接的经济利益，这是对平台自身合规性的进一步要求。[39]
从美国的《JOBS法案》第三章和“众筹规则”的内容我们可以发现，美国的监管制度是要达到两个平衡：一是降低股权众筹融资者的融资成本和适度的信息披露之间的平衡；二是降低融资者的融资难度和适度保护投资者之间的平衡。这两个平衡同样也是我国发展股权众筹所应当达到的目标。
四、对我国股权众筹法律规制的思考
建立完善的制度是我国股权众筹融资能够健康发展的基础。作为一种新型的融资模式，股权众筹的出现和我国现有的法律产生一定的不适应。虽然我中国证券业协会已经出台了《意见稿》，但是其内容仍然不够完善，为业内所诟病。下面是笔者从股权众筹的三个主体方面，对我国股权众筹法律监管方面的思考。
(一)融资者方面
1.修改《证券法》，对小额发行进行豁免
股权众筹本质特点使得股权众筹更像是公开发行，《意见稿》第12条规定了融资者只能通过非公开发行的方式，这种通过法律强制规定股权众筹为非公开发行，相当于给这种草根融资的方式戴上了无形的枷锁，将使它失去了依存的优势。
2.对《刑法》进行联动改革
3.建立适度的融资者信息披露制度
在发行时，发行人应当向中国证监会、平台和投资者提供必要的有关公司和发行的信息。另外，要向它们每年提供年报。
(二)股权众筹平台方面
1.强化对股权众筹平台的监管
股权众筹平台是连接融资者和众多投资者的桥梁，强化对平台的监管是对股权众筹法律规制的重要内容。首先，平台最基本的义务就是如实地将融资者的信息以及项目的信息在平台上发布，并承担信息真实的责任，以此来杜绝平台和融资者相互勾结的可能。其次，要完善独立的资金托管制度，近两年国内P2P平台老板“跑路”的情况屡见不鲜，其根本原因就是资金不能够独立。[43]如果在融资过程中，平台能够控制资金的使用和流动，则平台很可能会挪用投资者的资金，一旦平台在挪用投资者资金又没办法弥补，将会对投资者甚至融资者造成很大的损失。因此，最好的方法就是引进第三方托管制度，在股权众筹项目成功之前平台需将投资者交付的资金托管于第三方。[44]笔者认为，目前最适合作为资金托管方的就是商业银行，既拥有先进的资金托管经验，又具有雄厚的财力，同时受到严格的监管。此外，作为中立的中介机构，平台不得向投资者提供投资建议或者向投资者推荐众筹项目；为防止利益输送，要严格核查平台管理层是否和融资公司存在关联关系。
2.股权众筹平台要加强对投资者的教育
3.建立完善的社会征信制度
(三)投资者方面
1.投资者适当性
2.建立投资者退出制度和股权转让锁定期
完善的资本市场，应当允许投资者进来，也应当允许投资者出去。目前我国股权众筹制度正在逐步建立，但投资者退出制度迟迟不见踪影，《意见稿》中明确禁止股权众筹平台提供股权或其他形式的有价证券转让服务。参与股权众筹的企业多处于初创期，如果要等到企业IPO时才能退出，则投资者的风险过大，回报的周期过长。因此，监管机构可以仿照全国中小企业股份转让系统，建立股权众筹份额转让的系统。这样不仅便于股权众筹份额的流通和转让，而且有助于我国建设成多层次的资本市场。
为了防范利益冲突并限制利益输送，法律往往会设置股票转让的“锁定期”，有助于防范初创企业的创始人利用股权转让套利而不再经营企业，保护投资者的利益。例如美国《众筹法案》就规定股权众筹的份额持有人，必须满12月才能转让所持有的份额。我国应当在建立投资者退出机制的基础上设置股权转让的锁定期，既能避免股权众筹股权的流动性过强，保证市场的稳定性，又能保证投资者的退出，降低投资的风险。
3.建立专业的领投人制度
结语
现阶段我国的经济增长进入调整期，经济面临转型，必须改变以前那种粗放式的发展，转向创新型、技术型的经济发展方式。因此，国家鼓励民间创业，并提出“万众创新，万众创业”口号，在财政上给予一定的支持。一方面，国家的资金毕竟有限，僧多粥少，政府的创业基金远远满足不了民众创业的需求；另一方面，民间资本充足却无处可投。股权众筹的出现，正好解决了这一难题。不幸的是，我国并不存在与之相适应的法律环境，现有《刑法》、《证券法》以及《公司法》的规定使得股权众筹在我国面临巨大的风险，这在一定程度上限制了股权众筹在我国的发展。《意见稿》的出台为我国股权众筹的发展提供了一道曙光，这意味着我国开始从法律上承认股权众筹的存在，并开始着手将它纳入法律监管，这无疑是利好消息。但是不可否认的是，《意见稿》仍然有很多不足，特别是关于合格投资者标准的规定不符合股权众筹的特点，受到业内的广泛批评。因此，更加完善的监管法律需要尽快出台。笔者坚信，随着监管法律的明确，我国股权众筹行业必将迎来长足的发展，为我国的资本市场的发展出一份力。
【注释】*上海市人民检察院第二分院高级检察官，法学博士、教授。
复旦大学法学院硕士研究生贾传志同学参与了本论文的研究和撰写，特此感谢。
[1]黄健青、辛乔利：《众筹新型网络融资模式的概念、特点及启示》，《国际金融》2013年第9期。
[2]中国人民银行金融稳定分析小组：《中国金融稳定报告(2014)》，中国金融出版社2014版，第148页。
[3]陆奇桐：《我国众筹融资的风险及其监管》，《法制博览》2015年第34期。
[4]筹道股权平台成立于2014年，是专业进行股权众筹的平台。
[5]WiFi万能钥匙是一款自动获取周边免费WiFi热点信息并建立连接的手机工具，由上海连尚网络科技有限公司开发以及发行。
[7]BaiJiang,“FinancialRepression,FinancialLegalGovernanceandEconomicGrowthinChina”,FrontiersofLawinChina,2016No.2；内江：《金融抑制、金融法治和经济增长》，《学术月刊》2014年第7期。
[9]王颖：《私募股权投资：现状、机遇与发展建议》，《理论探索》2010年第6期。
[10]前引[7]，白江文。
[11]邱勋、陈月波：《股权众筹：融资模式、价值与风险监管》，《互联网金融》2014年第9期。
[12]可以说，金融在本质上是一套合同，而合同的本质是一个或若干承诺。参见前引[7]，白江文。
[13]前引[11]，邱勋、陈月波文。
[14]舒元、郑贵辉、耿雪辉、徐容：《众筹之路》，中山大学出版社2015年版，第181页。
[15]何欣奕：《股权众筹监管制度的本土化法律思——以股权众筹平台为中心的观察》，《法律适用》2015年第3期。
[16]《刑法》179条规定：未经国家有关主管部门批准，擅自发行股票或者公司、企业债券，数额巨大、后果严重或者有其他严重情节的，处五年以下有期徒刑或者拘役，并处或者单处非法募集资金金额百分之一以上百分之五以下罚金。单位犯前款罪的，对单位判处罚金，并对其直接负责的主管人员和其他直接责任人员，处五年以下有期徒刑或者拘役。
[17]前引[14]，舒元等书，第186页。
[18]杨东、刘翔：《互联网金融视域下我国股权众筹法律规制的完善》，《贵州民族大学学报》2014年第2期。
[19]彭冰：《非法集资行为的界定——评最高人民法院关于非法集资的司法解释》，《法学家》2011年第6期。
[21]《公司法》第24条规定：“有限责任公由五十个以下股东出资设立。”
[22]刘介明、杨祝顺：《我国商业秘密保护的法律现状及完善建议》，《知识产权》2015年第12期。
[23]宋柯均、吕笑微：《国内股权众筹网站发展探究》，《现代物业》2014年第8期。
[25]前引[11]，邱勋、陈月波文。
[26]同上文。
[27]马太效应(MatthewEffect)，指存在两级分化现象，强者愈强、弱者愈弱的现象，它被广泛；、V：用于社会心理学、教育、金融等科学领域。
[28]张品：《金融创新视阈下我国股权众筹的法律规制研究》，《法学研究》2015年第4期。
[29]陈健：《股权众筹：制度构建与疑义相析——评〈私募股权众筹融资管理办法(试行)(征求意见稿)〉》，《福建金融管理干部学院学报》2014年第4期。
[30]同上文。
[31]前引[14]，舒元等书，第171—173页。
[32]前引[14]，舒元等书。
[33]张丛俊、郝芳馨：《以美国实践为借鉴谈中国股权众筹制度供给——评《私募股权众筹融资管理办法(试行)征求意见稿》》，《法制博览》2016年第4期。
[34]前引[29]，陈健文。
[35]《私募股权众筹融资管理办法(试行)(征求意见稿)》第9条第3款股权众筹平台不得有下列行为：……(二)提供股权或其他形式的有价证券的转让服务……”
[36]殷华、周明勇：《美国JOBS法案内容解析及对中国众筹融资法制的影响探析》，《现代管理科学》2014第10期。
[39]李波、丁婕：《资本天道——众筹的力量》，百花洲文艺出版社2015版，第98—100页
[40]前引[8]，袁康文
[41]中国银监会会同多部委在2016年8月24H联合发布的《网络借贷信息中介机构业务活动管理暂行办法》便采取了限制融资者融资的立法模式该《办法》要求同一自然人在同一网络借贷信息中介机构平台的借款余额上限不超过人民币20万元；同一法人或其他组织在同一网络借贷信息中介机构平台的借款余额上限不超过人民币100万元；同已自然人在不同网络借贷信息中介机构平台借款总余额不超过人民币100万元；同一法人或其他组织在不同网络借贷信息中介机构平台借款总余额不超过人民币500万元。应该可以说，在本质上，为了帮助初创企业或者中小企业的发展而通过网络平台进行较大规模的借贷是与众筹具有相似性的，因为前者实质是在发行债券，而债券与股票都属于一种投资合同(investmentcontract)，都属于证券。2015年4月20日第十二届全国人大常务委员会第十四会议审议的《证券法(修订草案)》第3条第1款便规定：“本法所称证券是指代表特定的财产权益，可均分且可转让或者交易的凭证或者投资性合同。”从这个角度而言，中国证监会应当是网络金融监管的首要负责机构。所以，在我国，《证券法》的完善和严格实施仍重而道远。
[42]朱锦清：《证券法学》，北京大学出版社2011版，第82—83页。
[43]前引[3]，陆奇桐文。
[44]郑若瀚：《中国股权众筹法律制度问题研究》，《南方金融》2015年第1期。
[45]胡吉祥、吴颖萌：《众筹融资的发展及监管》，《证券市场导报》2013年第12期。
[46]前引[44]，郑若瀚文。
[47]杨东、黄尹旭：《中国式股权众筹发展建议》，《中国金融》2015年第1期。
[48]前引[8]，袁康文。
【期刊名称】《东方法学》【期刊年份】2017年【期号】1
Sponsors:InstituteofLawandInstituteofInternationalLaw,ChineseAcademyofSocialSciences
Address:15ShatanBeijie,DongchengDistrict,Beijing100720