“仅‘电动化’这一个维度，还不足以催生造车新势力的异军突起。”辰韬资本管理合伙人林新正告诉第一电动，“我们认为，不管‘新’还是‘旧’，我们投资机构看重的是变革的力量。”
图为：辰韬资本管理合伙人林新正
林新正，中国证监会首批注册保荐代表人，20年投资银行、投资从业经历。曾长期担任券商投资银行业务负责人、兴银成长资本管理有限公司党委书记、董事长，管理资金规模逾百亿元。
图为：辰韬资本合伙人
以下为对话实录：（在不改变嘉宾原意的情况下，第一电动做了删减）
造车新势力成功的必要条件：长板足够长+造血能力足够强
第一电动：近半年来，新能源汽车行业足够“热闹”。基石资本张维在几个月前提出，2019年将是造车新势力的倒闭年，没有一家造车新势力值得投资。对此，你怎么看？
林新正：张维的说法，从比较粗的画像来看是没错的，但一家公司有没有价值和值不值得投资是两回事。投资机构是否投一家企业，会受自身风险偏好以及综合预期的影响。投资落地时，应该要对每个项目的收益和风险的匹配度做出精确测算的。某种意义来说，这只是他在现有特定阶段的一个判断。
今天我们要讨论的是，造车新势力值不值得投资？抛开投资本身的内在逻辑和方法，跳出造车新势力这个具体对象，我们把视野拉得远一点，造车新势力能否成功，要看它的产品和服务能否适应当前汽车产业中多个维度的发展趋势。
第一，从汽车的需求层面来看，仅电动化这一个维度而言，是不足以催生一个新赛道的，汽车产业同时还要适应智能互联的大趋势。
什么是智能互联的大趋势呢？最近十来年，移动互联网的浪潮对人类的消费行为影响巨大，在中国尤甚。大家知道，移动互联网的起点是iphone手机的推出和4G的落地，智能手机的使用深刻地改变了人类日常信息的获取和沟通方式。
再细一点，你会发现很多年轻人坐到驾驶室，离开手机就好像有点不适应，感觉回到了之前的世界。这反映的现状是，目前的汽车产品受限于安全以及诸多车规及产品落地的限制，没有将人们对移动互联网的体验、需求和依赖在车上进行满足。
当整车厂开始逐步把车的硬件的智能网联功能和车的使用生态对接，整个汽车产业的竞争格局就一定会发生大的变化。
从上述这些维度看，造车新势力和传统主机厂基本处在同一起跑线，换句话说，在智能汽车变革的前夜，造车新势力和传统主机厂大家的机会都一样。而现在大家不看好造车新势力，那是因为在基本竞争要素上，大家发现传统主机厂占有巨大的先天优势：规模、成熟的造车技术、品牌、资本实力、产品定价……无论从哪一方面来看，跟传统主机厂比，造车新势力基本都是短板。
所以，我们认为不管“新”还是“旧”，我们投资机构看重的是变革的力量。相对于传统主机厂安全、严谨的思维，造车新势力可能更有机会在利用自己的决策优势和大胆创新的企业文化，能够在传统生产制造、驾驶性能之外守正出奇，汽车新势力是有机会跑出来的。
但是不得不提，造车新势力还有相对明显的劣势——造血功能。虽然目前辰韬资本的布局中还没有明确涉及造车新势力，但是我们一直在观察和跟踪。作为一个新生事物，它的发展一定是曲折前行的。我们认为如果一家造车新势力值得投资，除了要有自己突出的长板，还要有很强的资本背景，要有强有力的资本愿意持续扶持它，允许它犯错误，它要有这个吸引力。如果它犯一次错误就没人投资它了，那它成功概率会非常小。
第一电动：经过观察，截至目前辰韬资本有较为看好的造车新势力吗？分别是哪几家？为什么？
林新正：这就涉及到我们刚刚说的投资落地问题，投资落地要确定投资收益能够跟风险匹配，因此又涉及到估值的问题。从开始观察至今，我们一直觉得造车新势力的估值和风险不匹配——估值高了。但是，我们对整车厂的投资意愿并没放弃，只是一直在等待机会。
第一电动：还是比较看好蔚来的是吗？
林新正：蔚来有它自己的特点，按照我们大致的投资逻辑和方法来看，我们对它是感兴趣的。但是这里涉及到投资的第二个问题，真正的投资要做很详细的测算，目前在这个方面辰韬并没有做。一方面，我们现在只能投一级市场和定增市场；另一方面，我们是人民币基金。
蔚来可能更侧重于服务和生态的构建。我觉得，蔚来作为一个率先实现量产落地的造车新势力，它有品牌优势，缺点就是它作为造车新势力的先行者，可能会付出比较高的试错成本。
市场比较担心，它的运营成本能不能比较快地降下来，我们觉得它可能会比较“重”，相对来说小鹏汽车作为跟在后面的，反而有优势。因为这涉及到企业最终的生存和能走多远的财务问题。
看好无人驾驶，希望车企能提高智能化，降低成本
第一电动：你刚刚提到，资本要给造车新势力犯错的机会。站在资本的角度，什么时候你会停止“包容”？观察造车新势力时，更具体地你会看什么？
当然，对这类企业的投资，不符合很典型的投资逻辑，因为它毕竟亏损了，而且高科技投资风险比较大，这里就涉及到不同投资机构的投资偏好。另外，这类企业还面临这样一个特点，你给它配置多少，什么时点配置，不同的投资机构都有不同的看法。
智能网联的能力主要体现在智能座舱或者是生态上面，但同时我们又希望这个车的成本不要太高，在非基本功能上哪怕相对粗一点。其实你会发现马斯克就奋不顾身地去打造特斯拉的长板，特斯拉的打法就比较吻合我们内心里的潜在想法。
第一电动：辰韬资本的投资布局，目前有多少是在新能源汽车产业链上的？相对而言，更重视哪个细分领域？
林新正：布局方面，目前辰韬资本大概有60%是投向新能源汽车产业链的。
电动化和整机厂已经进入洗牌阶段，智能化机会正盛，共享化机会未到
第一电动：去年在我们的新能源汽车大会上，您提过辰韬资本投资进度偏慢，有钱投不出去，是为什么？
林新正：首先，就投资进度而言，去年以来我们一直比较慢，没有达到我们预期。这跟国内投资市场现状有关系，整体来说，我们觉得收益匹配不了风险，所以我们确实有钱没投出去。
关于补贴退坡，事实上，补贴行为给我们造成了干扰，所以我们是乐于看到补贴退坡甚至取消的，补贴取消并不是当初我们投资谨慎的原因之一。政府对产业的补贴行为一直是市场化投资的干扰因素，所以在补贴要取消的前几年，我们做投资时就要做模型，要花很多精力去模拟补贴剔掉以后的市场变化，它增加了大家的投资难度。
第二，我们最近一直在做产业研究，我们确实在准备行业调整后的第二波投资。从投资角度上看，收益和风险的匹配度是一个最核心问题，不匹配是我们投资的最大障碍，所以如果估值回落得足够低的话，我们的风险容忍度就比较大。
第三，在同一阶段，电动化、智能化、轻量化、共享化这些不同领域的投资节奏是不一样的，就整机厂和电动化而言，现在我们正在等待第二波投资机会。就像我们为什么会投亿纬锂能的定增？因为我们认为，电动化投资机会在一级市场里已经过去了，进入存量洗牌阶段了，所以我们通过定增投了已上市的企业。但是在智能化方面，我们认为在未来十年还是会持续增长的，所以我们一直在跟进投资。
另外，2017年我们做了一个全国性、大范围的调查，调查完以后，我们觉得汽车共享对于主机厂来说，是开始战略介入的机会；对市场投资机构来说，汽车共享的投资机会还没有来临。所以你会看到不同领域，投资时机是不一样的，这是我补充回答刚才前面那个问题。
肖建平：我补充一下，为什么我们有钱没投出去，这跟每一家投资机构的投资风格有密切关系。有的机构倾向于投早期项目，它们可以忍受项目的不确定性比较大。有的机构是要投后期的，辰韬总体投资风格是偏稳健的。这对我们的投资节奏产生了一定影响，我们投资每一个项目之前，都希望把这个产业看得透、看得明白，对于每一个项目落地过程中的收益风险比，都要有一个确切、清晰的预判。
所以我们认为当补贴完全消失时，还存活着的企业才是胜出企业，现在还是洗牌阶段。就看2019、2020这两年，我们认为洗牌今年已经在发生和深化，明年企业退出动力电池领域、新能源领域可能更加明显。这个期间，从投资角度来说，确实是比较好出手时机，因为洗牌的变化时机，也意味着更多的机会。
造车新势力有可能会登陆科创板，但还是要回到产品核心
第一电动：在当前资本对造车新势力不是很看好的情况下，科创板为造车新势力提供了进入资本市场的机会。如果登陆成功，会成为你们投资时的加分项吗？你认为，造车新势力“抢滩”科创板成功的几率大吗？它们有何风险？
在造车新势力自身造血能力不够强的情况下，科创板肯定能起到一个很大的促进作用，但这只是一个帮助而已，归根到底还是要回到产品核心。所以对于我们而言，上科创板只是一个加分项，但是权重不太高的一个因素。
至于风险，如果登陆科创板，确实会面临一定风险。比如说蔚来，它在美国上市了，后面他在二级市场的股价倒挂了，比之前都要低。二级市场流动性强，价格波动大。如果你的业务进度，比如产品推出进度跟不上市场预期，而且你还很有可能追不上这种落后的进度，市场估价会出现大幅下跌，这个时候你相当于把二级市场的融资能力丧失掉了。如果不上市，说不定还有融资能力在。
林新正：对于辰韬而言，企业能否登陆科创板只有一个影响，就是能够比较快地上科创板，它就有一个流动性，流动性也是估值的一个构成部分。所以，如果它能够比较快地上市，我们会愿意接受稍微高一些的估值，但是不影响我们对它的基本面的判断和投资决策。
关于能不能上的问题，从两个方面来看；如果科创板真的迈向了注册制，我觉得造车新势力大部分都能上；如果科创板还是在管理层的呵护之下，没有走向市场化，大部分上的难度还是比较。因为至少在现阶段来说，风险还是比较大。
作者：安小曼
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