BOOKING：全球领先的一站式在线旅游平台流量新浪财经

首次覆盖BOOKING（BKNG）给予跑赢行业评级，目标价5700.00美元，对应2025eEV/EBITDA20倍，我们认为，Booking作为全球领先的在线旅游平台，具有优质Alpha的属性。理由如下：

卡位产业链格局更优的欧洲住宿预订市场，上游资源积累深厚。对OTA平台而言，欧洲住宿预订市场竞争格局较分散，是高佣金、高附加值的优质赛道。公司通过Booking.com等关键性并购整合欧洲市场旅游资源，在供给侧与众多欧洲单体酒店建立长期稳定的合作，并逐步成为欧洲最大的在线旅游平台之一。同时，公司借助单体酒店的合作积累、及优秀的运营管理能力，在非标住宿业务亦展现了较大的增长潜力，根据公司公告，非标住宿覆盖数由2018年的174万增加至3Q24的340万，至3Q24非标间夜数占比提升至35%。我们认为公司有望承接非标住宿行业快速成长红利，进一步获取市场份额并巩固其竞争优势地位。

直接流量占比提升、付费流量ROI优化，经营杠杆持续显现。公司通过移动端APP建设、Genius会员计划、“ConnectedTrip”战略等持续提升直接流量占比，过去四个季度（4Q23-3Q24）通过直接流量产生的间夜数占比已超过50%。我们认为，付费转化效率的提升及流量结构的优化有望共同推动营销效率的提升，带来更大的利润弹性。同时，依托酒店预订的强大用户基础，我们认为有望进一步带动机票、租车等业务的连带销售，打开一站式旅游平台的成长潜力，并带动经营杠杆持续显现。

沉淀高质量、高复购的优质用户，形成销售转化的良性循环。公司已形成了稳固的用户基础，高等级Genius会员（二级和三级）占活跃旅行者比例近三成，BookingAPP活跃用户数由2016年的4800万提升至2023年1.2亿（BusinessofAPPs），最近三年的月活用户数亦持续位居OTA榜首。作为全球领先的OTA龙头，公司依托点评数据积累、及算法排名优化实现精准推荐，进而形成了用户体验提升、平台口碑沉淀、新用户转化的良性循环。

我们与市场的最大不同？市场担心美国旅游市场短期增速放缓、及低客单的亚太地区占比提升可能对短期业绩造成影响，我们认为ConnectedTrip连带销售、直接流量占比提升、支付业务的增长有望助力公司进一步释放增长潜能、放大利润弹性，具有优质的Alpha属性。潜在催化剂：非标住宿业务增长超预期；ConnectedTrip进展超预期；中国市场需求修复；并购整合。

盈利预测与估值

我们预计公司2024~25年EPS分别为185/213美元，CAGR为18%。首次覆盖给予跑赢行业评级，目标价5700美元，对应2025年EV/EBITDA20倍。当前股价对应2025年EV/EBITDA18倍，有11%上行空间。

风险

行业竞争加剧、宏观经济下行、地缘政治风险、商誉减值风险、监管趋严。