这不是一家普通的出版社，也不是一直普通的次新股
新经典[603096]/个股研究报告
投资要点：
◆优秀的民营企业运作机制，优秀的企业文化，核心员工持股，有效的公司激励机制；
◆公司业务规模及盈利能力整体向好。2017年1季度实现营收1.97亿，同比增5.75%，归母扣非净利0.44亿，同比增37.01%。
◆预测未来三年营业收入分别为9.5亿、10.5亿、11.5亿；净利润分别为1.8亿、2.1亿、2.5亿；目前公司总股本1.33亿股，未来三年每股收益1.34元、1.62元、1.85元。按照目前股价42计算，对应PE为31、26、23，考虑到公司的成长的确定性、次新股属性与影视业务的爆发性，该股股价目前被低估。
一、基本概况
自2011年起，新经典已连续五年位居当当网图书供应商年度第一。在当当网、亚马逊、京东三大网上书店2016年度畅销书前100榜单中，新经典策划并发行的图书上榜数量分别位居第一名、第二名和第二名。
（一）、股本结构
1、发行前股本结构及成本
备注：
1）陈明俊（第）与陈李平（兄）为兄弟关系；
2）挚信新经济与红彬资本为投资公司；
红杉资本：国际风险投资巨头，曾投资并帮助孵化过苹果、思科、谷歌、甲骨文等公司，在国内投资过新浪网、阿里巴巴集团、京东商城等公司；红杉资本，约出资1.5亿元人民币投向新经典文化。该投资为迄今为止民营书业获得的最大单笔投资。
挚信新经济：腾讯控股50%。
3）大方文化与聚英管理为管理层持股平台；
大方文化是合伙人企业，公司23个合伙人共同持有新经典2.6%的股份。这23位合伙人，是跟着陈明俊多年的骨干员工。
聚英管理，则是陈明俊为了兑现当年“跟着自己走”的二渠道分销商的利益承诺而设计的另一个股权平台公司。
2、原始持股成本分析
挚信新经济总投资15014万，持股1306万股，成本11.86元；2012年9月；
员工持股平台大方文化投资260万，持股260万股，成本1元；
聚英管理投资1986万，持股165万股，成本12元，2013年12月；
3、新股IPO发行
2017年4月，新经典发行3336万股，发行价格21.55元，募集资金7.2亿；
4、限售股解禁情况
机构挚信新文化和红彬资本持股1926万股，占比14.44%，成本价约12元，限售期为1年，解禁日期为2018年4月25日；有一定抛压；
大股东及员工持股平台所持有的60.54%比例股份，限售期为3年，解禁日期为2020年4月25日，短期无解禁压力；
（二）实际控制人及高管
一）董事简介
陈明俊先生，出生于1969年，中国国籍，无境外永久居留权，本科学历。历任浙江省金华市第六中学教师、北京全才教育研究中心副主任，2002年8月参与创立时代新经典文化并担任执行董事，2009年8月参与创立新经典有限并历任监事、董事及总经理。现任公司董事长，兼任香港新经典执行董事、中盘发行执行董事、飓风社董事、青马文化经理、新经典影业董事长、十月传媒董事、大端投资执行董事、经理。
专业：
“我的角色是总编辑，我主要管内容。”陈明俊说，他90%的精力在做编辑和内容，他会亲自操刀重要图书的策划、封面设计之类的事，“分了一点精力管运营。”
执着：
追求：
“我常常提醒自己和同事，‘做一个有理想、有耐心、有行动的出版人’。新经典的基本出版理念——“做有益、有趣、值得反复阅读的作品”——可以说深入了新经典团队的血脉，坚持做好书、出精品，不依靠盲目扩张品种规模实现销量增长，而以内容质量为首要标准，着力打造“畅销并且长销”的优质图书，形成了经营效率高、盈利能力强、品牌形象好的健康增长模式。
（三）控股子公司和参股公司
（四）公司发展重要历程及重要分公司的设立：
1、2002年-2009年新经典工作室：文学策划与发行；
2007年8月，北京出版集团与新经典共同投资的北京十月文化传媒有限公司随之诞生。公司成立十年来，推出文学图书近千种，其中不乏《平凡的世界》《穆斯林的葬礼》《小团圆》《人民的名义》这样的超级畅销书。
2、2009年-2016年公司成立，战略投资者引进、渠道收购、影视公司成立、收购渠道、提升规模；
2009年8月新经典有限公司成立；
2010年、2011年挚信新资本两次增资6700万；
2012年9月；红彬资本注资1.5亿；
2012年-2013年新经典持币收购民营渠道。其具体做法是，选择各省排名第一的社科文艺图书经销商注资并控股，各经销商将自己原来的公司关掉，注册名为“新经典”的新公司。对渠道的布局在扩大公司规模的同时，确也促进了新经典内部产业闭环体系的形成;
2014年3月，控股子公司飓风社成立（主攻日本文学）；
2016年2月，控股法国出版社并成立法国新经典(中国文学出口堡垒)；
2016年4月，新经典战略投资知名法国出版社菲利普毕基埃（EditionsPhilippePicquier），希望将其变为中国作家走向世界的桥头堡；
2016年12月，控股美国出版社并成立美国国新经典（重点儿童文学）；公司完成对美国童书出版社凯恩（KanePress）的收购，进一步巩固了新经典在全球范围内的影响力。
3、2016年-现在整合资源、提升内容创意、影视制作拓展，减少低毛利率业务；
资源整合：
进一步整合优质资源继续提升公司内容创意核心业务竞争优势、增强盈利能力，进一步增加内容创意业务的投入，同时减少对图书分销业务的投入；
分销公司转让：
转让云南、陕西、南京、重庆、湖北、河南、北京及物流公司股权；
影视剧制作布局与拓展：
2014年11月，控股子公司新经典影业成立（导演尚敬持股16.3%）；
2016年1月，控股子公司天津尔马影业成立；
二、行业分析
公司主营图书的策划、发行、分销及影视剧策划业务，按照证监会《上市公司行业分类指引》（2012年修订），属于“R85新闻和出版业”。
（一）文化产业的概念与分类
1）国家统计分类
2）目前二级市场的分类
1、广播影视业(电影、电视剧、数字电视)2、动漫产业3、音像行业
4、新闻出版业（新闻报业图书出版）5、网略文化业(网络文化、网络游戏)
6、其他文化产业（文化旅游业、视听媒体业、培训、在线教育、文物文艺品）
可以看出：公司主营业务属于文化产业里新闻出版发行业，后期向影视业拓展；
(二)产业政策
1、文化产业总体纲领政策
1）《文化产业振兴规划》
2009年7月，国务院出台《文化产业振兴规划》，标志文化产业上升为国家战略性产业。规划提出深化文化体制改革，激发全社会的文化创造活力；降低准入门槛，积极吸收社会资本和外资进入政策允许的文化产业领域，参与国有文化企业股份制改造，形成公有制为主体、多种所有制共同发展的文化产业格局；加大政府投入和税收、金融等政策支持。
3）党的十八大以来，党中央、国务院进一步加强顶层设计，制定实施《深化文化体制改革实施方案》《国家“十三五”时期文化发展改革规划纲要》等文件，在文化发展领域，提出了“基本建成公共文化服务体系、使文化产业成为国民经济支柱性产业”的目标。
4）盗版打击力度加大，知识产权保护情况改善
2、出版业产业支持政策
1）《新闻出版业“十二五”时期发展专项规划》
2011年4月，新闻出版总署制定了《新闻出版业“十二五”时期发展专项规划》，对国家在“十二五”时期新闻出版体制改革和创新、新闻出版公共服务体系建设、新闻出版产品创作生产提出了总体战略规划与具体目标；
2）《关于支持民间资本参与出版经营活动的实施细则》
2012年6月，新闻出版总署制定了《关于支持民间资本参与出版经营活动的实施细则》，提出十大措施，全面支持民间资本参与出版经营活动：继续支持民间资本投资设立出版物总发、批发、零售、连锁经营企业，从事图书、报纸、期刊、音像制品、电子出版物等出版产品发行经营活动；
3）《全民阅读“十三五”时期发展规划》
2016年12月，国家新闻出版广电总局发布《全民阅读“十三五”时期发展规划》，作为我国制定的首个国家级“全民阅读”规划，明确了全民阅读工作的指导思想、基本原则和主要目标，提出了“举办重大全民阅读活动，加强优质阅读内容供给”等9项重点任务。
3、财政税收优惠政策
（三）图书出版行业总体状况与发展趋势
随着近年来国民经济增长及文化消费升级，图书行业经历了产业规模的持续扩张，图书种类、印刷册数、销售码洋不断增长；互联网与手持电子设备的普及，带来了在线阅读产业与电子书的发展，不仅改变了文字的载体，而且引发了阅读内容的深刻变革，同时电子商务对传统的图书发行渠道及实体书店形成了冲击。图书市场总体状况
与发展趋势如下：
1、行业规模与市场容量持续增长
据鲁迪格·威辛巴特撰写的全球出版趋势报告，2012年中国图书市场规模达到140亿欧元，成为仅次于美国的世界第二大图书市场，并占据全球图书市场12%的份额。
根据国家新闻出版广电总局《全国新闻出版业基本情况》统计，自2005年以来，每年新出版的图书种类及定价总金额逐年稳步增长，2015年全国出版图书47.58万种，总印数86.62亿册，定价总金额1,476.09亿元。
2、行业竞争结构及壁垒
出版行业特点：高行业壁垒、高地区壁垒、现金流健康；
传统出版行业已经普遍开始找寻新业态来获取新生动力，收购涉及出版上下游行业的优质公司是大趋势，通过文学IP植入到游戏、影视行业是主流做法。
传统出版行业公司按照主营业务主要分为三类：
出版+发行一体的集团公司：凤凰传媒、中南传媒、中文传媒、长江传媒、大地传媒；
以出版社为主的公司：时代出版、读者传媒、中国科传等。
3、行业主营业态及盈利模式
4、目前出版业上市公司概况
截至2017年3月，沪深两市共有A股出版上市公司16家，如长江传媒、中南传媒、时代出版、中文在线、凤凰传媒等。教辅类产品、在线教育等是其主要的业态。16家上市公司资产总额为1389.26亿元，增长了14.83%;所有公司2016年营业收入累计达到906.07亿元；归属上市股东净利润共91.52亿元。出版上市公司整体的总资产、营业收入、净利润均实现了两位数的增长。
营业收入方面，长江传媒、中文传媒、中南传媒和凤凰传媒四家分别以127.75亿元、111.04亿元和105.46亿元，列位稳定百亿营收的第一梯队。
2016年营收涨幅最大分别是两家民营企业（创业板上市），54.14%的中文在线和43.30%的天舟文化。中文在线的营收增长主要在于IP一体化开发深入、大幅度增长的数字内容增值服务；
净利润方面，中南传媒以18.04元的归属上市股东净利润持头把交椅。中文传媒和凤凰传媒分别以12.95亿元和11.69亿元分列二、三位；
目前16家出版上市公司多数有国有投资背景，其纸媒等原传统出版整体盈利增长缓慢、业务甚至出现下滑，倒逼出版行业进行转型升级与业务调整。绝大多数公司采取了整合主业线上线下的销售渠道、多元布局教育、IP等文化产业、及资本投资等发展路径；
（四）图书出版业的产业链
图书行业的产业链包括“内容策划—出版印刷—发行—分销—零售”五个主要环节。发行人业务主要涉及图书的内容策划、发行、分销三个环节。
图书行业产业链
（1）内容策划环节
内容策划业务包括“选题—策划—编辑—制作”四个具体环节，市场参与主体包括两类：一类为民营图书公司、独立工作室及个人作为内容提供商，结合市场需求进行内容开发、创作，为出版社提供内容服务；另一类为出版社通过策划、编辑团队进行自主的内容开发制作。
（2）出版印刷环节
出版社对自主策划或由内容提供商提供的图书选题审核后，报省级新闻出版广电总局或上级主管单位审批，选题通过后进行编辑、加工、排版和封面设计等制作工作，经申请书号、申报图书在版编目数据等程序后报国家新闻出版广电总局备案。出版社委托具有相应资质的印刷公司进行图书的印刷和装订。
（3）发行环节
具有图书批发业务资质的发行商从出版社购进图书，然后销售给下游经销商，图书发行渠道主要包括：各省新华书店发行集团，邮政系统，出版社自办发行，民营图书发行企业，网上发行渠道。
（4）分销环节
图书分销商从发行商采购图书，销售给区域内的零售商，图书分销市场主要为区域性市场。
（5）零售环节
零售商将图书销售给读者，可以划分为线上和线下渠道：线上网店主要包括当当网、亚马逊、京东、天猫商城、淘宝网等；线下实体店主要包括新华书店、连锁书店、民营独立书店。
（五）公司在行业中的竞争地位
1、市场地位
自2011年起，新经典已连续五年位居当当网图书供应商年度第一。在当当网、亚马逊、京东三大网上书店2016年度畅销书前100榜单中，新经典策划并发行的图书上榜数量分别位居第一名、第二名和第二名。开卷信息统计数据显示，报告期内公司的码洋品种效率、产品生命周期等指标均远优于行业平均水平。
2、竞争对手
文学、少儿等大众图书领域是中国图书行业市场化程度最高的细分类市场，也是民营图书机构表现最活跃的领域，行业竞争充分，市场空间广阔。公司主要的竞争对手集中在文学、少儿图书细分市场。
3、同行业上市公司
目前新闻出版业上市公司以国有企业为主，其上市主体为省出版集团或省新华发行集团，其业务特点包括：教材教辅的出版发行业务在收入中占比高，行业政策的变化对该部分业务影响较大；发行零售业务区域性特点较强，主要面向省内市场。新经典主要经营文学、少儿类大众图书，市场化程度较高，通过线上和线下渠道在全国范围内发行，与同行业上市公司相比具有一定差异。
三、经营管理
（一）、主营业务
新经典是一家以内容创意为核心的传媒企业，业务集中在图书策划与发行、图书分销、影视剧业务三个领域。
1）图书策划与发行
自2011年起，新经典已连续五年位居当当网图书供应商年度第一。在当当
网、亚马逊、京东三大网上书店2016年度畅销书前100榜单中，新经典策划并发行的图书上榜数量分别位居第一名、第二名和第二名。开卷信息统计数据显示，报告期内公司的码洋品种效率、产品生命周期等指标均远优于行业平均水平。
公司是具有总发行资质的民营图书公司，建立了服务于现有发行体系的图书销售网络。业务主体为全资子公司-新经典发行，主要客户包括三类：当当网、亚马逊、京东等线上渠道，新华书店系统，民营图书分销商。
3）影视剧策划业务-图书影视互动，后期最大看点；
公司已有多部影视剧进入剧本创作阶段，已获得路遥先生《人生》的独家电影改编权，张爱玲女士《红玫瑰与白玫瑰》的独家电视剧改编权，高阳先生《慈禧全传》的独家电视剧改编权，古龙先生《欢乐英雄》的独家电影改编权，季栋梁先生《上庄记》的独家电影、电视剧（网络剧）、电视纪录片改编权，梦枕貘先生《阴阳师》的独家电影、电视剧改编权，并且已协助完成《公路美人》、《年少轻狂》、《诡劫》、《幸福很囧》等多部电影的宣传推广。
（二）核心竞争力分析
1、“精品化”产品策略
公司始终奉行“做有益、有趣、值得反复阅读的作品”的理念，坚持做好书、出精品，不依靠盲目扩张品种规模实现销量增长，而以内容质量为首要标准，着力打造“畅销并且长销”的优质图书，形成了经营效率高、盈利能力强、品牌形象好的健康增长模式。“精品化”策略的市场表现如下：
（1）图书单品种收益能力——码洋品种效率
码洋：一本书的定价或一批书的总定价，其货币额俗称码洋，折扣定价叫实洋；
公司码洋品种效率:数值表示公司以百分之一的品种份额，创造了百分之几的码洋份额，高于1说明超过行业平均水平。
（2）图书生命周期
2016年公司销售结构中，2014年及以前上市的图书销售额占比68.84%，超出行业平均水平10个百分点，说明公司每年的销售增长中“长销”品种对收入贡献较高，新经典图书生命周期指标优于同行业。
（3）畅销书上榜数
在2016年当当网、亚马逊、京东三大网上书店年度畅销书榜单中，新经典策划并发行的图书上榜数位居全行业第1名、第2名和第2名，体现了公司卓越的畅销书打造能力。
3、产品定位与设计能力
4、强大策划团队与人才培养机制
新经典还建立了多层次的激励体制，通过富有竞争力的薪酬吸引优秀人才，并设立员工持股平台维持核心团队的稳定性。新经典通过多个维度对策划团队进行业绩考核，将策划图书的数量、市场综合表现纳入考核指标，有效调动了员工积极性，提高了人才的凝聚力。
四、财务状况分析
（一）资产负债表分析
资产端：
现金流含量足，连续三年大幅增长；
应收账款连续三年持续下降，销售强势；
存货持续增加，增速高于营业收入16年计提存货跌价准备1500万元；
固定资金、无形资产很少，无减值与折旧压力，轻资产运作;
负债端：
短期负债与长期负债为零，无偿债风险及财务压力；
权益端：
资本公积金2.6亿，具备大幅送转能力；
总结：
1、资产状况良好，上市公司中难得的优良资产；
2、公司无负债，显示公司业务大幅拓展可能性较小，业绩爆发力不足；
（二）偿债能力分析
公司的流动比率与速动比率均较高，资产流动性较好，短期偿债风险较小。
（三）盈利与发展能力分析
1、综合情况
2014年、2015年、2016年，公司营业收入、主营业务毛利及净利润发展趋势如下：
公司业务规模及盈利能力整体呈快速提高的趋势：
2014年至2016年营业收入复合增长率为5.39%：营业利润复合增长率为27.63%：
净利润的复合增长率为26.82%:
2017年1季度，公司业务规模及盈利能力整体向好。2017年1季度实现营收1.97亿，同比增5.75%，归母扣非净利0.44亿，同比增37.01%。毛利率高达44.5%；净利率高达24%；
2、营业收入分析
1）营业收入变化情况
2）主营毛利率变化情况
2014年、2015年及2016年，公司主营业务毛利率分别为28.98%、31.15%及34.52%，整体呈上升趋势。
（四）公司现金流分析
1、现金流量表
2014年、2015年及2016年，经营活动现金流量占当期净利润分别为5.79%、163.79%及94.79%，累计金额为37,812.37万元，占累计净利润的比例为96.65%。整体情况良好；
五、新经典的四大看点
1、华谊兄弟的影子
2009年华谊兄弟上市，当年营业收入6.04亿，净利润0.84亿；
2015年，营业收入39亿，净利润9.76亿，扣非净利润最高（5.4亿）；
行业：同处文化行业、华谊兄弟在影视行业、新经典在出版行业；
企业机制：民营、实际控制人的专注与情怀、合伙人制度；
单从定量的财务分析上，无法从华谊兄弟2009年的财务报表来判断它能够在到15年营业收入及利润10倍的成长；
而新经典在图书出版行业的空间足够之大，目前与码洋占有率不足1%；上市之后的带动效应，以及影视行业的布局，充满了想象空间；
2、文学类IP资源开发与突破
对标公司：中文在线（16年收入6亿，净利润0.35亿，目前市值106亿，最高市值335亿，PB4.2倍，PE300倍）
3、图书影视互动战略的实施
4、高毛利的背后，代表了行业的垄断性，等待市场发掘；
六、价值分析
预测未来三年营业收入分别为9.5亿、10.5亿、11.5亿；净利润分别为1.8亿、2.1亿、2.5亿；目前公司总股本1.33亿股，未来三年每股收益1.34元、1.62元、1.85元。按照目前股价42计算，对应PE为31、26、23，考虑到公司的成长的确定性、次新股属性与影视业务的爆发性，该股股价目前被低估。
（二）风险分析
1、政策监管的风险
1）出版行业监管风险
律、法规及政策的严格监管。
2）影视剧行业监管风险
3）作品审查风险
4）国家税收政策变化的风险
根据上表，2014年、2015年及2016年发行人增值税免税金额及占利润总额的比重均较高，具有一定的行业特点。