微盟2019年收入约14.37亿；其中，微盟SaaS业务2019年收入约5.07亿，产品主要包括微商城、智慧零售、智慧餐饮等。截至2019年，微盟SaaS付费商家达79,546个，ARPU达6,373元。微盟精准营销业务2019年毛收入52.8亿，收入9.30亿。截至2019年，微盟精准营销客户数达34,142个，毛收入ARPU约15.5万元。
电商SaaS在产品早期往往面临工具变现的困境：有限年费收入、高流失率、高销售费用率、持续亏损。而成熟阶段的优质SaaS业务是盈利性和现金流俱佳的业务：如Shopify等通过拓展商家增值服务来提升盈利能力，同时SaaS预收款为公司带来更多正向经营现金流。我们期待微盟将来通过拓展增值业务和优化续签提成比例等提升SaaS盈利水平。
微盟集团管理层有着丰富的软件营销及研发管理经验。公司创始人兼CEO为孙涛勇，曾任职于百度商务搜索部及上海万度医疗投资管理公司。公司执行董事兼智慧商业事业群总裁方桐舒、总裁兼智慧营销事业群总裁游凤椿，分别负责软件业务、精准营销业务的整体营运管理，均拥有丰富的软件运营及营销经验。曹懿、黄骏伟、费雷鸣分别为首席财务官、首席技术官和首席人力官，在财务、研发、人力资源管理等领域专业经验丰富。
1.1.SaaS做重
微盟的核心SaaS产品微盟微商城的收费方式为年费，主要有基础版、标准版和高级版三类，分别为6800、9800、16800元，高级版相对于基础版、标准版可提供更丰富的营销手段，如更多的销售渠道、销售方案、店铺促销、高级营销、互动营销、经营工具、内容营销功能等。
除了微商城之外，智慧零售和智慧餐饮等线下业态也是微盟的重要SaaS业务方向。微盟在2019年拥有1101个智慧零售品牌商家和4602个智慧餐饮商家，2020年公司通过自身业务拓展和外延收购，还将获得更多的零售和餐饮商家。
线下商家的服务比线上微商城更重，涉及连锁门店管理、代运营、收银、外卖服务等多个重运营环节。微盟除了通过自有的智慧零售、智慧餐饮、微盟外卖等产品来服务商家之外，更通过投资向蜜鸟、达摩网络、商有、以及收购雅座等零售餐饮业态服务商来加强对线下本地生活商家的服务。
2019年，微盟集团SaaS收入约5.07亿，同比增长46%；其中，包含微商城、智慧零售、智慧餐饮等产品在内的商业云业务收入约4亿，贡献了SaaS收入的近80%。微盟SaaS产品的付费用户数与ARPU均保持稳步增长；截至2019年公司SaaS产品的付费商户数增长23%至79546个，SaaS产品的ARPU增长18.8%至6373元。
1.2.营销做广
近年公司营收始终保持高速增长。2019年微盟集团录得收入14.4亿元，同比增长66%；其中，SaaS业务和精准营销业务各贡献收入的35%和65%。
微盟精准营销业务的毛利率约在43%左右，SaaS产品的毛利率则维持在80%以上的高位；随着精准营销业务规模的增长，公司整体毛利率有所下滑，由2017年的64%下滑至2019年的55%；而公司的销售费用率、管理费用率亦呈现整体下滑趋势。2019年公司实现净利润3.1亿元，剔除了金融负债公平值变动之后的调整后净利约7700万元。
2.1.时：公共卫生事件催化，私域电商成为商家标配
2.1.1长期：降低成本主动运营
比高昂的成本更让商家为难的是，商家无法主动运营自己的用户。用户流量掌握在平台层面，商家和用户发生交互的方式是通过用户的搜索和平台的推荐。用户搜索的主动权掌握在用户手中，平台推荐的主动权掌握在平台手中。平台的推荐是基于自己的用户标签、与商家完成匹配，商家无法主动与用户建立直接的互动和商品推荐。
在这样的沃土之上诞生了微盟等第三方SaaS渠道，为商家搭建线上微商城和零售餐饮等O2O门店产品，提供支付交易、商品管理、用户管理、营销玩法、数据分析等等功能。作为SaaS渠道，微盟等并不会像淘宝美团拼多多一样进行流量的强生产和强干预；这除了意味着商家的主动权更多之外，也意味着微盟等SaaS渠道收费水平更低。
2.1.2短期：公共卫生事件加速商家奔私
如果原本不少品牌和线下商家对于线上化、尤其是拥有自己的微商城还持观察态度，那么公共卫生事件的挑战则让商家充分意识到拥有自己私域流量的重要性，倒逼商家加速开拓私域带货业务。
零售行业同样面临严峻挑战。联商网统计，从大年初一起，全国数千家百货商城和购物中心陆续暂停营业。门店停业让服饰品牌、化妆品专柜等业务举步维艰。
公共卫生事件期间，微盟推出了诸多帮扶措施，与商家共抗公共卫生事件：比如针对全国零售企业推出“同舟计划”、老客户加赠2个月服务期、新客户可享1对1远程协助等，向全国餐饮企业免费开放微盟外卖小程序，免费开放直播小程序、且可享受交易佣金全免的扶持政策（3月31日前），为商家开通绿色通道及专项运营扶持，推出“战疫”公开课等。
1）“逛超市”栏目是生鲜食品类商家的流量入口，用户点击商品即可进入对应商家如“YH永辉生活+”小程序进行商品购买；
3）“云逛街”以信息流形式推荐各类商品和商家，除了默认推荐流之外还有基于LBS的推荐。
2.2.2微盟：到线下去，到广阔天地去
同时，微盟是腾讯智慧零售业务的主要SaaS服务商之一，腾讯智慧零售的很多试点品牌商家都是由微盟承接微商城运营及服务；我们认为，微盟将成为腾讯智慧零售在线下零售商业生态上的重要合作伙伴。
在对线下零售的布局上，截至2019年底，微盟智慧零售商户数量达到1101家，收入为人民币4474.3万元；其中品牌商户达到217家，ARPU达人民币12.5万元；其他零售商家超880个，ARPU近2万元。
在对线下餐饮的布局上，2019年，微盟投资餐饮全场景数字化运营服务商“商有”，并与商有共推“商有云店”解决方案；2020年4月宣布完成对商有的A轮融资的投资，进一步加码布局餐饮SaaS市场，提升在餐饮外卖领域的精细化服务能力。
此外，2020年2月19日，微盟披露计划以1.14亿元人民币认购无锡雅座在线科技股份有限公司63.83%股权。雅座成立于2006年，目前在餐饮行业耕耘超过14年，是餐饮会员营销的开创者，致力于为餐饮企业提供基于SaaS的餐饮会员营销服务，雅座业务覆盖29个省318个城市的8大业态、58个子业态，服务门店突破100万家，餐饮百强中43家是雅座的客户。此前微盟的餐饮解决方案主要针对线上，通过本次对雅座的收购，微盟将成功切入线下，不仅能为现有中长尾客户提供智慧餐饮服务，更能弥补微盟在服务中大型餐饮客户方面的短板，打造出集会员、收银、外卖、点餐、预订、供应链管理的一站式智慧餐饮解决方案。
截至2019年底，微盟自身智慧餐饮付费商户数量约4602家，商户ARPU达8619元；雅座付费商家数约1625个，商家ARPU达18355元。我们预计，对雅座的收购将有效加强微盟的线下餐饮业态布局、提升微盟的商家ARPU和收入。
根据统计局及公司数据，2019年国内电商产业GMV超10万亿；其中阿里系占比超60%，京东和拼多多各约19%和9%。根据艾瑞咨询，2019年国内本地生活业态的线上规模超4.5万亿，其中餐饮食品约2.2万亿，酒旅交通约2万亿，美业亲子线下娱乐等其他服务近3000亿；其中美团和阿里是本地生活赛道的主要龙头企业，美团在外卖赛道市占率超60%。
淘宝、拼多多、美团等平台不仅为线上线下品牌商家提供了开店工具，更多是为商家提供了中心化的流量推荐，让商家得以在平台上获客进而完成销售转化。
2.3.2盈利：电商SaaS靠什么跑通盈利模式
很多B端工具型产品不易盈利，主要是由于：
1）收入模式有限：多数B端工具型产品在收入模式上未能有长足的提升，对商家的变现能力仅停留在工具变现上，而未能有更多增值服务收入变现；
2）销售费用高企：当产品对商家业务帮助不大时，产品的商家留存意愿会降低；导致公司需要不断开拓新客及支付给代理商高额抽成，带来销售费用持续高企。
这本质上是因为多数B端工具型产品未能对商家的业务成功带来更多的价值、未能形成商家粘性和更多付费模式，从而在商家留存端和变现端不尽如人意。
电商SaaS产品在早期也面临类似的问题：收入模式主要依靠工具年费，而来自代理商的获客需要支付代理商相当比例的抽成。目前，微盟过半的SaaS业务来自代理商获客，SaaS业务毛利率约为80%，而微盟支付给代理商的首签和续签的抽成比例约为60%。因此，工具年费收入扣除了成本和销售费用、研发费用、行政费用等之后，产品整体盈利水平不佳。
事实上，成熟期的优质电商SaaS业务是盈利性和现金流俱佳的业务。比如，Shopify等通过拓展商家增值服务来提升盈利能力，同时SaaS预收款为公司带来更多正向经营现金流。
我们认为，微盟等电商SaaS产品要实现稳定盈利，可能需要：
1）拓展高盈利的增值收入：SaaS产品可以通过为商家提供更多工具功能之外的增值服务，来提升盈利能力；比如Shopify为商家提供支付和物流服务。增值服务收入的获得无需额外拓客、而是基于产品本身的额外价值；因此增值服务收入对应的销售费用率显著更低，盈利能力显著更强。微盟当前通过为商家提供精准营销代理业务来提升盈利，未来还有更多增值服务的拓展选择。
2）优化销售费用：一方面，可以通过提升商家对产品的粘性，提升续签率，优化续签时的代理商抽成；另一方面，增加直销团队配置，优化销售模式。
目前，微盟SaaS收入主要来自工具年费，首签和续签商家时的抽成比例保持基本一致，这一定程度上限制了微盟SaaS的盈利能力和销售费用优化潜力。微盟SaaS产品约70-80%的商家留存率已经体现了商家对微盟产品的粘性；因此，我们期待未来微盟SaaS业务的收费模式更加多元、销售费用更加优化、盈利能力持续提升。
03精准营销代理：平台流量搬运工
3.3.流量搬运，是个好生意吗
3.3.1.变现：稳稳的盈利
3.3.2.现金流：垫资的考验
04财务预测及估值
4.1财务预测：微盟不是Shopify
4.1.1变现模式：工具之外，靠服务变现还是流量变现
电商平台和SaaS服务商的变现模式可以有：
1）工具变现；
2）增值服务变现；
3）流量变现，等。
其中，纯工具变现的创收和盈利能力有限，多数平台和服务商在工具变现之外都会探索增值服务或流量变现。
微盟和Shopify、有赞的变现模式不同。Shopify的商家增值业务提供支付和物流服务，而国内的物流和支付基础设施已经相当完善；有赞的商家增值业务提供担保、快速回款、供货商平台等服务，而其中一些业务需要特定的资源和积累。微盟的显著优势在于营销商业化；基于商家对流量推广的需求，微盟选择了通过帮助商家进行精准营销代理来变现和提升盈利水平。
2019年微盟集团实现总收入14.37亿，其中SaaS收入约5.07亿、精准营销收入约9.30亿。在约5亿SaaS收入中，商业云贡献约4亿，主要来自微商城、智慧零售和智慧餐饮业务；营销云贡献约1亿。
我们认为，微盟长期的SaaS收入增长，一方面来自微盟SaaS付费商家数的增长，包括：
1）私域电商业态崛起，线上微商城商家数持续增长；
2）微盟对线下的智慧零售商家和智慧餐饮商家的持续开拓；
另一方面更多来自商家ARPU的提升，包括：
1）微商城商家对使用版本的升级；
2）智慧零售和智慧餐饮大客的增加对整体ARPU带来的显著提升。
2019年，微盟SaaS商家整体ARPU约6373元；而智慧餐饮商家ARPU约8619元，智慧零售大型品牌商家的ARPU约12.5万元、我们估算小型智慧零售商家的ARPU也接近2万元。因此，微盟对线下零售和餐饮商户的拓展将显著提高整体SaaS产品ARPU。
2）微盟自身微商城、智慧零售、智慧餐饮商家的新增营销需求。
盈利方面，公司SaaS业务短期由于高销售费用等原因还将继续亏损。公司目前SaaS收入仍来自产品年费，未有增值服务变现；对续签的抽成和首签一致，暂不能通过延长商家留存来提升盈利能力。我们期待长期随着公司对商家提供的价值越来越高，公司的SaaS收入模式更加多元、销售费用更加优化。公司的精准营销业务具有较好的稳定盈利性：代理商从腾讯、巨量引擎等平台获得的返点基本在5-10%，扣除一些其他成本费用之后的基于毛收入的净利润率可在低个位数，基于收入的净利润率或更高。
在未来几年，毛利率方面，我们预计公司SaaS业务毛利率短期由于产品投入和智慧餐饮等业务收购而有所降低，精准营销业务毛利率保持相对稳定。
销售费用方面，我们预计公司SaaS业务销售费用保持相对稳定；由于公司在2019年补充了精准营销业务的直销团队，因此短期的精准营销业务的销售费用或略有提升。
我们预计，2020年公司受公共卫生事件v冲击、SaaS业务投入和收购、精准营销的直销团队增加等因素影响，或出现小幅亏损；但随着公司收入规模增加、精准营销收入贡献提升，后续公司具备持续盈利能力。