一、携程：在线旅游龙头，致力打造“旅游营销枢纽”
1、投资并购巩固OTA龙头地位，加码内容营销迎接行业变局
全球领先的一站式旅行平台，投资并购巩固OTA龙头地位。携程集团成立于1999年，2003年在纳斯达克上市并于2021年在香港联交所上市，运营品牌主要包括：携程，去哪儿，Trip.com以及天巡。自2011年以来，携程在国内在线酒旅市场的交易规模持续领先，近年来在全球也处于领先地位。公司深度参与产业，通过投资、收购、战略合作等方式向上游布局，完善供应链优势，巩固龙头地位。在住宿预定、交通票务、旅游度假三大OTA传统业务的基础上，携程逐步从交易平台向内容化综合平台转型，有望驱动企业长期成长。2021年携程发起“旅游营销枢纽”战略，持续加码内容社区、直播等业务，加码内容营销迎接行业变局。
管理层产业背景雄厚，有助于资源整合。携程创始人季琦与沈南鹏于2002年共同创立如家酒店（首旅如家前身），又于2005年创办华住酒店集团及旗下领先经济酒店品牌汉庭，沈南鹏为首旅如家酒店集团高管，目前华住与首旅如家已稳居国内三大酒店行列。公司董事李彦宏为百度掌门人，深耕行业多年，出任中国互联网协会副理事长，百度为携程最大股东。现任董事会主席梁建章有信息技术从业背景，曾赴美深造研究人口学，具有把握互联网人口变迁趋势的前瞻性优势，2013年回归携程后大力驱动公司抢占互联网移动资源，并于2021年提出“旅游营销枢纽”内容化战略，迎合市场向综合化平台转变的趋势。
股权架构清晰，百度为最大股东。携程股权较为分散，百度为第一大股东，持股占比10.78%。高管持有携程2.68%的股权，其中公司总裁范敏持股占比1.26%，董事会主席梁建章持股1.23%，首席执行官孙洁持股0.19%。对外投资方面，携程通过C-travelInternationalLimited（中旅国际有限公司）等子公司间接持有同程旅行25.26%的股权，及华住/首旅/如家酒店6.90%/12.63%/15.00%的股权。
2、财务分析：国内业务受疫情冲击严重，海外业务复苏趋势延续
国内业务受疫情冲击严重，海外业务复苏趋势延续。营收方面，2020/2021/2022H1携程分别实现净收入183.2/200.2/81.2亿元人民币，同比增长-48.7%/9.3%/-18.8%，恢复至2019年同期水平的51.4%/56.1%/48.2%。其中，22Q2公司实现净收入40.2亿元，同比增长-31.9%；交通票务收入为17.63亿元/-14.67%，国内业务承压，但海外持续复苏，海外机票预订量同比增长超100%，欧洲机票预订已接近疫情前；住宿预订收入13.57亿元/-44.73%，本地游支持明显，6月下旬国内酒店预订量已超疫前，Q2本地酒店预订较19年增长超30%；旅游度假收入1.22亿元/-66.76%，受疫情冲击严重；商旅管理收入2.10亿元/-46.15%。毛利率方面，依托轻资产模式及行业龙头规模优势，公司毛利率长期维持在75%以上，高于国内其他旅游OTA企业，相比全球最大线上住宿预订公司Booking仍有差距；2018年实施“线上+线下”下沉战略后毛利略降。利润方面，2021年公司实现Non-GAAP净利润13.56亿，对应利润率6.77%，22Q1亏损0.36亿，主要系投资损失影响，22Q2亏损2.03亿，主要系上海、北京等城市局部封控以及跨区域流动管制影响。
二、在线旅业：渗透率仍有提升空间，竞争加剧迎来转型关键期
1、线上渗透率仍有提升空间，行业集中度较高
我国在线旅游市场空间广阔，线上渗透率仍有提升空间。根据欧睿口径数据，2016年以来我国在线旅游市场规模突破万亿，2016-2019年复合增速约为20%，尽管2020年受疫情冲击，但21-22年逐步回暖，预估2022年有望恢复到2019年的85%。另一方面，我国OTA线上渗透率约为60%，距离美国等发达国家仍有较大提升空间。随着疫情影响逐渐减弱，在线旅业将伴随经济整体重回稳步增长轨道，并借助产品服务的升级换代提升渗透率。行业集中度较高，携程去哪儿合并后处于显著领先地位。近年来我国OTA行业竞争格局进入寡头垄断阶段，根据Fastdata数据，2021年行业CR4接近93%，携程持续保持领先地位，尤其是与去哪儿合并之后，携程的规模优势显著增强。
2、OTA三大细分赛道：交通充量，住宿造血，度假补充
OTA渠道GMV高于在线直销，主要依靠三大核心业务佣金盈利。根据Fastdata报告，按照GMV口径2021年在线旅游市场OTA与直销占比分别为66.4%/33.6%。OTA三大核心业务为在线交通、在线住宿及在线度假旅行，其中在线交通市场最大，交易额占比稳定在七成左右；而在线住宿则为OTA最核心业务，营收贡献过半。
交通：上游集中交叉搭售补充佣金，携程系占领市场主导地位。我国铁路交通及航空体系为国有运营，行业高度集中且上游供应商议价能力强，挤压在线旅游服务企业佣金空间，因此在线交通交易规模虽占比七成而营收贡献仍不及在线住宿业务。OTA平台为补充持续下跌的佣金率推出交叉搭售产品，用户在预定交通票务的同时可选择购买附加增值服务，涵盖保险、附加酒店套餐、接送租车、贵宾休息室等内容。对比住宿业务及度假业务，在线交通板块弹性较小，月活跃用户基本稳定。携程系品牌2018年及2019年H1市场占比分别为54.6%/56.0%，占主导地位。
住宿：贡献OTA过半营收。集中度越高的行业在产业链中拥有更高的话语权，横向对比看，我国酒店行业市场集中度显著低于美国，美国中端酒店CR3和经济型酒店CR4高达90%和75%，而我国仅为11%和8%，纵向对比看，酒店赛道相比OTA其他赛道如航空和铁路，集中度显然更低。从渠道角度看，直销比例越高的行业对OTA渠道的依赖度越低，因此也可以支付更低的佣金率，横向对比看，因为我国酒店行业连锁比例较低，直销比例因而相对较低，纵向对比看，酒店行业相比航空、铁路的直销比例显然更低。因此，无论是和海外对比，还是和酒旅其他赛道对比，我国酒店（商户）在产业链中话语权相对较弱，天然存在OTA需求，并且佣金率水平也相对较高，因此可以理解在我国OTA细分赛道中在线住宿以近两成的交易额贡献近五成的佣金收入。
中高端酒店占比仍较低，ASP有望继续提升。中国的经济型酒店房间占总量比例为70%，美国为40%，从千人保有量来看，我国的中端、高端酒店房间数量都有上升空间。2019年之前，由于供应量快速增长以及竞争激烈，我国酒店房间定价难以提升，2019年之后，随着供需格局趋于稳定，以及未来中高端酒店间夜量占比提升，我国酒店行业ASP有望继续提升。
美团间夜量领先，携程系GMV领先。2019年美团酒店间夜量超越携程系，但携程系酒店GMV仍领先美团，主要原因在于携程系酒店ASP仍显著高于美团。美团酒店快速崛起的原因有几方面，首先，在收购大众点评后，美团在线上到线下的交易导流能力和内容社区两方面优势互补，流量优势更明显，MAU水平显著高于携程，获客成本显著较低，酒旅业务本质是对美团流量的再次变现，公司披露2019年上半年90%新增酒店用户来自外卖或到店，同时住宿的流量又会反哺到店和外卖。第二，美团从低线城市酒店预订做起，不同于定位异地旅行服务的飞猪和携程，美团依附于平台已建立的本地生活服务网络，从本地即时酒店、旅行需求入手，钟点房、低星酒店占比高，待规模扩大后再从低星酒店渗透高星酒店。
度假：品质休闲游需求增长，短途本地游驱动复苏。度假板块受疫情影响波动最大，为迎合出行管控带来的需求变革，在线旅游度假以“短途游”为亮点，结合品质休闲游逐年扩增的趋势打造“周边游”产品，2021年国内三小时以内目的地出行计划占比高达51.5%，有效驱动线上旅游度假业务复苏。
3、传统商业模式受流量冲击，竞争加剧迎来转型关键期
三、多年深耕造就行业壁垒，积极创新于变局中破局
1、深耕行业多年，龙头地位难被撼动
（1）产业链资源丰富，品牌力强
（2）在商旅业务和交通票务业务具有显著优势
携程核心用户群体具有高旅行消费力，同时颇具潜力的年轻一代占比不断上升。根据携程发布的《中国高端旅游出行趋势洞察》，31-50岁用户是旅行消费的主力军，携程用户中31-50岁用户的占比接近70%；与此同时，携程在年轻一代的安装率也呈逐年上升趋势，根据携程2018年三季报，35岁以下的客户比例在过去5年里稳定保持在70%左右，其中年龄在29岁以下的年轻用户增长最快，占比已经从30%增加到将近50%。根据易观千帆，2022年4月携程用户中中等以上消费者占比达到85%。
2、积极创新，以变破局
（1）发力内容营销，加码下沉市场
（2）票务优势带动交叉销售，后疫情时代重视周边游
推出多样化“机+X”产品，带动交叉销售。交通票务赛道为OTA贡献了较大比例的交易额，但机票、火车票上游议价能力强，因而挤压了OTA的佣金率空间，叠加近年来机票提直降代等因素，OTA交通票务的佣金收入和利润情况不容乐观。携程以交通票务起家，在票务业务有显著优势，因此，近年来携程逐步将交通票务作为引流手段，通过“机+X”的方式，带动交叉销售，此举和美团、飞猪等平台的的“酒+X”有异曲同工之处。携程用户在预定机票时，会在下单界面提供保险、机场餐饮等服务，订单界面提供接送机以及目的地酒店、当地玩乐等服务，从而使一些附属的互补服务（如保险、机场休息室等）依靠主营服务更多地被消费者选择，提高效率和客单利润。
疫情后大力布局周边游业务。疫情初期携程已经敏锐洞察到省内游需求量的增长，在2020年五一期间推出安心周边游等活动，通过整合资源，以“BOSS直播预售”、“安心游联盟”、“智慧景区服务标准”、“超级品牌日”等创新，激发、挖掘本地旅游需求，并在携程门店上线“豚厂生活馆”，全新搭建“购物+本地生活”内容，构建出更加完整的周边游服务链。同时得益于携程对商旅产品的长期运营经验，周边游中高品质跟团游受到市场欢迎，在4月的省内跟团游订单中，5钻选择占比36%，4钻占比35%，七成选择高钻级产品。2022年十一期间，根据携程发布《2022年国庆假期旅游总结报告》，在“就地过节”的号召下，携程推出相应推广和促销活动，本地游、周边游、短途游主导国庆假期旅游市场，国庆7天本地、周边旅游订单占比达65%，本地周边人均旅游花费较去年国庆增长近30%。
3、积极布局海外业务，打造新增长曲线
后疫情时代，海外旅游恢复速度快于国内。根据中国社会科学院旅游研究中心发布的数据，2021年五大区域中美洲旅游经济复苏水平最高，旅游总人次恢复到疫情前2019年水平的65.2%，旅游总收入恢复到2019年水平的67.0%；其次是欧洲，旅游总人次和旅游总收入分别恢复到疫情前2019年水平的52.6%和57.7%；非洲旅游总人次和旅游总收入分别恢复到疫情前2019年水平的47.6%和54.2%；亚太则分别是48.6%和47.9%；中东分别是47.3%和37.8%。分国家看，我国旅游业的恢复程度相较海外市场处在较低水平。
对比其他OTA，携程在海外业务上具有先发优势。2016年起携程开始了一系列国际投资和并购，2016年11月携程以14亿英镑收购英国旅游搜索巨头天巡，2017年11月，收购美国社交旅游网站Trip.com，将其转型为携程国际版，2019年携程宣布集团新英文名称Trip.comGroupLimited。2019年8月，携程成为“印度版携程”MakeMyTrip的最大股东；3个月后，和TripAdvisor宣布达成了战略合作伙伴关系；同年12月，还从差旅巨头BCDTravel手中收购了总部位于荷兰的OTA集团Travix。目前携程海外本土业务主要由Skyscanner和Trip.com两个品牌运营。其中：（1）Skyscanner是全球最大的独立机票搜索引擎，2019年后每月用户超过1亿，疫情前收入长期稳定上升，2019年收入达到3.1亿英镑；（2）Trip是一家旅行发现应用，前身为Gogobot，携程收购Trip.com主要看中域名及技术积累，作为国际化开拓的战略里程碑。
现阶段携程海外业务加速恢复，海外部分成为重要的业绩支撑。2022年二季度，携程集团的海外业务延续一季度的趋势，继续保持高增长，在欧洲和美国市场的收入已经超过2019年同期，亚太市场业务也在快速增长；海外业务在携程整体营收中的占比逐步回升。在明星品牌Trip.com的带动下，携程海外业务整体增长强劲，海外平台机票和酒店预订量同比增长超过100%，其中酒店预订量较2019年增长超过50%，海外酒店恢复快于行业；海外目的地玩乐产品预订量环比增长24%，并在2022年上半年保持三位数的同比增长，上半年携程海外商旅酒店交易额同比增长540%。