港股市场是国际化资本市场，多国宏微观因素交汇，多国资本市场映射，多种投资理念博弈，时而疯涨，时而暴跌，时而沉静如水，时而理性成熟，踩对节奏，收益颇丰，踩错节奏，或劳而无功或损失惨重，在这样复杂多变的市场，你需要和掌握港股脉搏的聪明人士在一起，那格隆汇无疑会是你最好的朋友。
一、基本情况及历史业绩
敏华控股（01999.HK）1992年成立，总部位于香港，2010年上市。公司传统业务主营沙发、床垫、板式家具、海绵、家具配件等产品的研发、制造、销售和服务，坚持为消费者带来“健康、舒适、超值、时尚”家居，这不仅仅是句口号，也是公司文化气质所在。公司生产的具有收纳脚椅、转动及保健等功能特色的[芝华仕]休闲沙发，在美国休闲沙发市场占有率从2010年7.3%上升到2014年10.2%，排名从第五位上升至第三位；在中国大陆休闲沙发市场占有率从2010年的19.8%上升至2014年29.2%，一直稳占龙头地位。
从产品讲，一流品质亲民价格；从收入讲，敏华控股是中国最大的家居制造企业；从业界影响力讲，敏华控股董事局主席黄敏利博士是2014中国家居产业十大领袖人物之一,2015年荣获香港特别行政区行政长官颁授铜紫荆星章。
敏华控股2015财年销售收入65.55亿港元，同比增长9.4%，其中北美市场占比54.4%，中国市场占比31.5%，欧洲市场占比14.1%，核心业务产生的利润同比增长17.4%，净利润同比增长10.1%，摊博每股盈利同比增长7.0%（主要由于2013年发行2018年到期的公司可转债由权利人全部转为普通股）。截至2015年9月30日止2016财年上半年总收入增长15.1%至36.8亿港元。受惠原材料价格下降，毛利较去年同期增长18.6%至13.6亿港元，毛利率亦提升至37.0%，公司权益拥有人应占溢利增长10.4%至6.14亿港元，其中核心业务的利润较去年同期上升21.0%，每股基本盈利增加8.1%至31.6港元。
上市以来，公司虽然历经原材料涨价、经济危机等坎坷，但通过拓展国内外市场、研发新产品、提升自动化效率、提高信息化管理水平、完善内部激励机制、降低物流成本等积极运营，收入持续提升，经营效益不断改善，公司净资产收益率由2012财年9.51%，上升到2015财年24.15%。然而即使这样，近年来敏华控股资产运营效率，与以互联网武装的新型家具制造企业相比却有所落后，敏华控股的存货周转天数、应收账款周转天数，低于宜华木业、美克家居这样的老牌企业，但却高于索菲亚、好莱客这样的新型企业。
二、行业市场规模与竞争者
2015财年敏华控股存货周转天数64天、应收账款周转天数31天（敏华控股有批发业务）；2014年索菲亚、好莱客的存货周转天数只有34天、19.18天，应收账款周转天数只有8天、2.75天。索菲亚、好莱客为什么会如此高效率呢？那是因为它们采取了C2BO2O模式，具体讲就是，消费入口提前，消费者已经从原来单纯通过大量参观线下实体店购买家具，向线上搜集信息、对比产品、参与设计、线下体验后购买的定制模式转变，而O2O模式通过将互联网、3D设计软件及线下实体店结合起来，满足消费者三方面体验需求，1）比较信息；2）虚拟体验；3)实体体验。定制家具的设计过程用户参与度高，真正实现所想即所得，互联网获客模式和生产自动化模式大大提高了企业资产周转效率，降低了企业营销成本。C2BO2O对于家居企业在国内外已被证实是具有优势的商业模式之一。
索菲亚、好莱客、尚品宅配仅是家居企业利用互联网重出发的模式之一，实际上，信息化、智能化为高度分散、缺乏透明度、低效率的建材家居市场带来新挑战和机遇，庞大的市场规模正引英雄竞折腰，而家居O2O已成为业界共识。2014年中国建材家居产业市场规模达到40,700.5亿元，预计2015年，行业市场规模将达到42,735亿元，其中，2014年，建筑装饰部品及材料28,108.1亿元，家具、人造板和智能家居分别为7,187.4亿元、5,285亿元、120亿元。城镇化、消费升级、智能家居、互联网是建材家居行业新增长点驱动因素，据预测，2018年我国智能家居市场规模将达1,396亿元人民币。2014年，家居电商交易规模达到1197亿元人民币，较2013年增长了近50%，相比家居电商比重20.5%的日本，我国家居电商网购率还很低，具有很大成长性。
大体上，可以将建材家居互联网化重量级代表性公司分为七类：
一、传统家居连锁店互联网化，采取自建O2O平台、大数据营销、联合平台、联合房地产商等模式，积极探索，但资产较重、转型较慢；如居然之家、红星美凯龙、百安居等；
二、电商巨头以强大流量占据一席之地，如天猫家装打通了家装设计、建材灯饰、全屋定制、住宅家具各环节，即培育纯线上品牌，也与线下连锁店及家居品牌合作O2O，仅今年天猫双11狂欢中，实创/sitrust家装品牌成交达到5.84亿，林氏木业家具品牌成交达到5.69亿，在天猫全品类销售分别排行第七、第八，但天猫在线下体验、售前售后深度服务及帮助推广优质高价产品方面欠缺优势，这为家居垂直平台发展留下了生存空间；
三、新兴互联网家居垂直平台先行者，整合上下游资源，拟成为装修、建材、家居的O2O垂直入口，如美乐乐、齐家网，从家居互联网做起，近年来不断扩张线下大面积家居店；四、新兴互联网家居制造商，索菲亚、好莱客、尚品宅配，将信息化渗透到品牌、制造、销售、服务各环节，O2O深度服务用户，深度提升产业链效率，并以点带面拓展服务领域；
五、传统家具、电器制造商，这两年介入家居互联网经营，依托行业深厚背景，在家居设计、制造、渠道、物流、服务等各环节拓展，并为供应商提供平台化服务。如海尔系有住网（由家装切入）、敏华控股（由自有美誉度产品切入）；
六、智能家居弄潮儿，智能家居领域未来将诞生标准型、平台型公司和智能产品提供商领导者，竞技者包括腾讯、京东、海尔、小米、BroadLink等，市场格局未定。
七、传统家居企业通过并购快速布局互联网，比如宜华木业以木业制造出发，在横向上整合建材、家具、软装，以及家居用品等泛家居领域企业，入股海尔家居、美乐乐、爱福窝、有住网、沃棣家居、多维尚书等企业；在纵向上，从消费端建立入口，布局O2O构建线上线下的渠道体系，后端投资入股物流公司、金融1号店等，促进线上线下的融合。与旅游业、打车业互联网化，最后市场集中到仅有一两家公司垄断不同，家居O2O对线下体验依赖度很高的特点，将使市场集中最后可能形成多级共存局面。
三、敏华控股面对的市场资源和自身禀赋
很显然，敏华控股虽然是传统家具生产商的佼佼者，但却是互联网家居方面的后来者。不过，敏华控股并没有被吓到，因为它也是思考很久，并准备了很久的。在阐述他的互联网化战略之前，我们可以先看看他面对的市场资源和自身禀赋：
1、市场资源
1.1家居行业集中度低、家居卖场空置率高，市场整合空间大
中国家具制造企业集中度低，前10大企业的市场份额不到3%；中国传统家居销售商的集中度也较低，2014年我国家居装饰及家具行业就销售额而言，连锁家居装饰及家具商场约占24.1%，非连锁家居装饰及家具卖场约占41.9%，在线零售约占4.5%，其他渠道（包括家居装饰及家具销售街以及超市、百货公司及品牌专卖店等）约占29.5%。2014年红星美凯龙商场数目超过家居装饰及家居零售行业第二至第四大运营商场的总和，但其销售额仅占中国连锁家居装饰及家居零售市场10.8%的市场份额，即占整体的2.6%。
近年来传统家居卖场空置率严重，《傢财富》记者在2014年6月对16个最具有代表性的省会城市或发达的一二级城市的52个家居卖场进行实地走访，发现其中22个卖场空置面积超过1万平方米以上，8个卖场空置面积超过0.5万平方米以上。近年来其他渠道的线下家居店在互联网的冲击下日子更是不好过，家居消费入口向线上迁移的速度在加快。
1.2背靠中国家具最大制造基地，O2O有独特地缘优势
敏华控股大本营位于株三角地区，2014年1-11月中国广东家具累计主营业务收入占比22.10%，位列第一，遥遥领先其他省份。
2014年1～11月主要地区家具行业规模以上企业累计主营业务收入占比情况
2、自身禀赋
2.1品牌知名度高，研发和智能化制造基础良好
拥有“芝华仕”、“爱蒙”两大知名家居品牌，在业界和消费者中口碑佳。在深圳、吴江、天津、惠州拥有沙发、床垫、板式家具生产线，一直致力于强化功能沙发研发优势和自动化制造成本优势。例如，芝华仕沙发可以将角度由坐式的90度，一直调整成平躺式的160度；研发视觉和手感非常像真皮的仿皮，制造成本远远低于真皮沙发；爱蒙床垫在消费者通过智能体质测试后给出产品推荐；制造采用自动排版系统自动切割牛皮；可拆解结构装配海运，提高10%的装载效率等。
2.2拥有线下店资源及运输车队，管理经验丰富。
截止2015年9月30日，在全国拥有1429间分销商经营的1441家“芝华仕”、“爱蒙”品牌专卖店；拥有149间自营的“芝华仕”、“名华轩”、“爱蒙”品牌专卖店，对实体店通过信息化实时精细化管理，有自建的运输车队。
2.3国际化视野
敏华控股产品很早销往海外，自制产品50%以上销售给欧美，产品质量高，信誉好，家居产品国际化的进出口渠道畅通，国际化运营经验丰富。
四、敏华控股的互联网新战略
好了，重点来了。铺垫如此久，是因为敏华控股的互联网模式比较新，如果不把他的竞争者和由来基础讲出来，可能很难判断其可行性。敏华控股的互联网战略，概括来讲是智能制造定制设计品牌家居特卖O2O云创业，它的战略格局和步伐速度超越想象，丝毫未见传统企业的犹疑、拖沓。
第一是B2C，线上电子商务平台；以消费升级和品牌家居特卖为特点，除销售自有品牌产品外，还招募其他优质品牌（皆要求有线下连锁门店）入驻，未来计划吸引到中国前200名品牌进驻。淘美居提供3D设计、线上营销、线上支付、物流等平台服务。
第二是O2O，团购也包括三部分：1）厂家直销团；2）当地商场特卖团；3）东莞世博园、顺德罗浮宫、河北香河等生产基地或流通基地的直购团；
第三是云终端服务系统，以运营中心所在地深圳为核心，辐射至全国各地的城市乃至渠道下沉到县城，硬件载体包括触摸屏和平板Tpad两种云终端机。分销商购买云终端机放在他们体验店里面，可以卖体验店里没有摆放的其他产品，包括不同品牌的家具产品、建材产品还有各种定制家具和家电等等，在不增加土地租金、不大量消耗财力、物力、人力的情况下，单一品牌的代理商将“变身”分销商，而其中涉及的仓储、配送等环节，由淘美居提供。
敏华控股区别于竞争者的杀手锏是依托淘美居的千城万店及无数合伙人的O2O云销售系统。
与天猫、京东电商相比，淘美居通过O2O可以销售更优质品牌家居，提供更好体验和售前售后服务，整体售价高于天猫、京东，但却低于传统实体店；
与美乐乐、齐家网自己布局线下店相比，淘美居采取了整合线下店、线下业者资源的轻模式，速度更快，资金占用更少；
与索菲亚、尚品宅配相比，敏华控股未来不仅包含了C2B和O2O模式，而且也将成为整合品牌商的平台，可以说是一个B2B2C平台，第一个B端是品牌，第二个B端是淘美居合作商，C端则是消费者，充分解决品牌、服务商和消费者的痛点，并兼具用户定制和O2O特点；
很显然对于家装、家具这样的低频、重体验、个性化的消费产品，这样的销售系统能更有效接触和服务客户，能更有效整合当前家居市场资源。
敏华控股互联网战略布局
投资风险可能在于，其他竞争者未来也可能仿制这套商业模式，但毕竟敏华控股先走了一步，而它所具有的禀赋特征并非都可仿制；目前合作店面积较小，恐难支撑淘美居品牌增多后线下展示需求，未来可能需要发展大面积合作店。线下店也有可能借用淘美居的系统展示，而成交在线下，从而形成跑单，这也是未来淘美居技术或制度防范的事项；
五、估值
淘美居预计未来发展将涉及全国各种大小城市有2100多个,如果一台终端机一个月的销售额是5万，那么10万个终端机就有50亿的销售额，一年12个月就会产生600亿的销售额，约相当于建材家居市场规模不足1.5%，仍有增长空间。如果我们按除自有品牌外的其他品牌销售达500亿元，以3%提成估算，新经济部分将有15亿净收入。
如果参考艾瑞咨询根据公开报道及其模型算出的齐家网估值16亿美元；美乐乐5.7亿美元，那么敏华控股新经济部分未来将达到67.5亿人民币甚至更高市值是可能的。
从敏华控股与索菲亚比较来看，市值/归属股东净资产、市值（扣除净现金）/归属股东净利润、市值（扣除净现金）/营业收入三指标，前者分别是后者的0.46、0.33、0.39；虽然上财年敏华控股净利润增长率比索菲亚低许多，但截至2015年9月中期，敏华控股主营收入及核心业务利润增长率分别为15.1%、21%，2015年是敏华控股互联网转型资金投入的重要年份，但中期业绩表现仍优异，淘美居线上销售和为线下带来流量的效果初显，随着互联网化、定制化、智能化、云销售战略的深入落实，营收规模和资产效率提升将会进一步显现。