美联储降息50个基点,为什么我觉得是合理的

1.为什么8月FOMC之后我觉得50bp是比25bp更正确的选择;

2.路径,终点;

3.策略。

一、3.4%的终端利率+50bp,为什么我觉得是合理的

其实市场很多人也是一样。

这是上次FOMC之后我的看法,市场觉得25bp降息更有可能,但我觉得这是一个合理的错误选择。

然后在9月的市场展望里面我解释了为什么50bp更合理。所以至少在我眼里,今天联储的做法是合理的。

有两个点让我在8月之后觉得联储应该加速降息。

1.超额流动性已经慢慢枯竭,后续市场的动荡和经济的压力都会变大。

在2023年1月的时候,美国金融系统还有2万亿的超额流动性,而我在傻乎乎说美国可能萧条。而今天美国的超额流动性就3000亿美元左右。这意味着将来,美国如果要实行积极的财政政策(取决于选举)的话,新增的债务必须是金融市场的增量资金买单而不是存量。

那么回顾一下去年的SVB事件,如果你是JamieDimon,你会在联储还有可能加息的时候,去买美债么?而8月市场的动荡说明上面这个风险是存在的,经济要好必须有一个火车头,这个火车头在美国就是三个东西,国债,企业债,房贷。而疫情中超发的钱慢慢用完,这种局面,如果联储冷静一点,他就应该很坚决地告诉市场,降息的时候来了,我不看通胀了。而不是和之前很多中国朋友说的那样,继续以通胀为目标,其实联储今年为了这个转向做了很多次准备,提高了通胀目标(所以今年无论如何都不会超过),然后开始说自己开始看双向的风险。

这是我觉得联储必须转向,而且7月就可以转向的原因,但这是一个慢变量

2.两点,共和党当选的概率在第一次辩论和特朗普被枪击之后上升,这本身给经济带来了不确定性。因为还是之前那句话,中国投资者无论如何不应该做错的是“减税降费和直接投资,同样的赤字,谁对经济的支撑更大”这一道送分题,这道题在中国宏观上出了无数次,每次结果都是一样。美国市场的效率更好,企业家投资意愿更好,所以这个对比会好一点,但结果不会有改变。给穷人发钱的财政乘数就是说破天,也比给富人减税高。

然后还有8月的市场动荡,很多事情它没发生过,它的概率就是比它发生过之后概率要低。所以市场动荡过,就说明后面动荡的概率更大。

我最后用一个比喻来解释这个50bp。

这就像你开车,你速度现在是120km/h在高速上,然后你看到前面好像堵车了,你踩下刹车,出于保险,你全力踩下刹车,你想把速度先见底,再慢慢滑过去,这就是2022~2023年的加息。然后你速度现在降低到了40km/h,你看到前面的车队开始动起来了,你感觉自己又要加速了。

这时候,你踩油门的速度,决定于两点:

第一,前面这个车队的速度是否比40km/h快,这个问题很简单,以通胀去看你还应该踩刹车,但以失业率去看你应该踩油门,联储说自己要看失业率,那你就信,他是做决定的人。

第二,你现在是在开车回家看老婆还是参加赛车比赛。如果是前者,你无所谓的,慢一点就慢一点,落后就落后了。但现在美国是承受不了萧条的,他在和中国竞赛,所以他在比赛,不能承受可能的慢。所以现在看到前面车队在远离,他一定要踩下这个油门。

3.4%之前就反复说过了,3%~4%的利率中枢是一个美国企业和居民愿意再贷款的利率。

所以综合在一起,我觉得联储今天做了一个正确的决议,它没有太激进,在可能的风险前面,和一个承受不起的萧条之前,它做了看起来激进,但其实更稳妥的事情。

二、路径,终点

降息的路径和终点决定了经济和投资策略,当然反过来,经济和市场也会影响路径和终点。所以这四个东西要放在一起讨论。

但如果说四个里面谁最重要,是利率的终点,也就是R*。

所有的经济、策略,其实都需要通过这个去判断,未来2~3年,美国的短端利率是多少,哪些行业在这个利率水平会受益,哪些会受损。而且这个颗粒度必须很细才有价值。如果以我自己做例子,我可能只有在金矿公司和铜矿公司上,才有这样的颗粒度。其他的行业当然你要我聊没问题,但能不能信就看你的胆量了。

长期的利率在3%,如果考虑一个50~100bp的期限利差,意味着所有的公司必须在一个3.5%~4.0%的长期利率下借贷,目前看,如果通胀保持在2%左右,整体经济是没问题的。这是我觉得联储做了对的事情的原因。

但这里面会有分化,两个维度上的分化:

我觉得这里有一个经常容易混淆的地方,不是BBB企业债利差很低,就说明小公司风险不大。

真正的小公司,是不会有评级的。

如果和2010~2015年比起来,我觉得美国这一次不会有那次那种小企业的复苏了,如果利率一直在3%以上,那么未来美国产业集中化的程度会慢慢提高,这其实是合理的,因为如果要做产业竞争,提高集中度、降低依存度都是没错的。

其实这点在政治上是有体现的,哈里斯尝试给小公司免税,补贴穷人,特朗普利用穷人的民粹(但最后给大公司减税),包括今天美国卡车工会宣布不会支持哈里斯,都是这种现象的微观体现。

3%的长期利率中枢差不多意味着美国不能回到以前的低通胀时候,不然靠什么维持这个中性利率。那么在高通胀中受益的行业,在3%的利率+2.5%CPI的时候表现更好的行业,就会跑赢在1%的利率+0.5%CPI的行业。

但另一方面,我们要看到,这个R*,或者说这个降息的终点,就像JamieDimon说的那样,他被很多东西影响,被很多非经济的东西影响,战争,地缘,选举,所以我们很难说今天这个3%-4%的R*,未来就一定是对的。但从逻辑的角度我觉得联储这么做没错,没有人是先知,你只能按照眼前的最大概率去做决策。

路径当然也很重要,但路径影响过程,而终点影响结果。

或者这么说,路径会带来一些过程中的机会,但终点会决定真正的大机会。

我觉得如果是硬着陆,大家其实都知道要怎么做,找一个熟悉的品种,在成本下面一个跌不动的时候加仓一把,然后后面就开心了。

但艰难的问题是:如果未来这个世界的短端利率就是3%,长端利率就是3%~4%,所有美元名义回报率在5%~8%以下的机会都被冲击,哪些行业能活下来,哪些公司能活下来。

我其实内心也期待能够有一个硬着陆,因为那样是简单的,但我感觉真正复杂的,反而是上面这个情况,我不觉得软着陆就是一个容易做的交易。我觉得市场可能低估了这个难度。

路径的话,我其实比较认同Gundlach的看法,11月更有可能还是一次50bp降息

越早降息到3%~4%,风险就越小,11月无非最可能的两种情况:

其实无论哪一个,都可以降息50bp,所以我自己现在还是会认为50-50是正确的。

三、策略

首先先看看历史情况:

比较确定的是,曲线陡峭+美元走高,股票取决于风险的大小,债券收益率也会跌。

首先回到我最喜欢的问题,现在是做多通胀的时候么?

其实今天发布会的时候,鲍威尔被问了一个房地产的问题,我觉得他可能失误了,那个记者问他,你是否担心降息后房价上升导致通胀上升。鲍威尔的回答完全是脱线的,他说你要从两个角度看这个问题,首先很多人不愿意做Refinance,所以房子的供给是受限的,但你也要看到,降息会有更多人买房。所以需求也会增加。

然后那个记者就凌乱了,这个世界上最可怕的回答,就是把你的问题重新说了一次......

我觉得鲍威尔可能是不小心说错了But的顺序,他本来想说的可能是需求会增加,但也会有更多人refinance,所以供给上升,所以价格很难预测。

那么现在通胀就是一样的情况。

那么这时候你要做多通胀么?我觉得最好的策略就是之前说的,买一个股票然后+一个成本附近的Put防范尾部风险。因为你不知道市场是怎么预期这个事情的,大资金在看到CPI和PCE转向之前不太会大幅下注,但你又不是大资金,你理论上就要比他们灵活。

所以落实到通胀策略上,我觉得两个思路:

目前来看,这个选举的存在,也给了一些缓冲期,我觉得只要想清楚,未来1~2个月,选举和中国的不确定性还会存在,等到年底这两个不确定性慢慢消失。

对于铜来说,这就是之前我建议的思路,现在也没啥改变,我自己更喜欢铜的股票而不是期货,因为我觉得铜的矛盾爆发可能要到至少2个季度后,不是未来1个季度的事情,但这个事情的全貌可能是这样的。

铜期货没有涨破前高之前,铜的股票可能弱一点,铜期货涨破前高之后,铜的股票会好一点。那么这时候如果你做长期投资,你肯定是铜的股票更好,但最完美的肯定是先买铜的期货,然后换成铜的股票,但我不建议大家这样去做,因为大部分人没有这个操作能力。

而且我更喜欢股票还有一点,我不觉得现在不确定性就完全消失了,我们活在一个战争的年代,特朗普和哈里斯对于战争和财政的看法迥异,我自己不觉得这个不确定性消失了。

当然,我可以理解,对于选举重视的程度,从股票-债券-商品是递增的,因为商品是极度被战争和地缘影响的,股票的话,AI也不知道自己被发明出来的时候到底是民主党还是共和党。所以如果你说你买美国公用事业股票,看美国电网投资增加,这个我觉得你确实没有太多选举风险。所以这个问题没有一个简单回答。

所以总结一下,我觉得现在你可以说二次通胀概率更大了,你也可以说不确定性还有1~2个月就消失了。现在是开始考虑二次通胀仓位的时候,取决于每个人的投资风格,你到底是在第一天就满仓,还是随着不确定性降低逐渐加仓是都可以的。但我在50bp之后,确实会觉得软着陆概率大了一点。

之前说过,铜和美国房地产是我觉得软着陆两个不错的顺周期品种。如果降息不是特别大的话,新房可能比二手房配套还要好一点,XHB最近的走势和铜也是很类似的。今天两个走势也是类似的,脉冲购买+sellthenews,看看明天和后天情况如何。

黄金的看法没有任何区别,如果你看了之前的介绍,你对今天的情况就不会有太多意外,其实黄金现在也很适合做多空股票策略。但这个可以以后说。

这个50bp确实增加了我对很多商品的信心,你就这样想,现在这个样子的风险可能性,联储都会这样去救助,如果真的经济出问题了,你觉得联储和财政会不救?如果你说期货担心倒在黎明前,股票我觉得就会好很多。

“无论是从和中国竞争的角度,还是从美国本身的债务水平来说,它会尽一切可能避免萧条,美元的信用,债务的承诺,一切都可以被短期抛弃,因为只要最后是赢家,winnertakesall。”

这是在你看美国资产的时候要想清楚的,美国的服务业和消费和他们的国家紧密相连。

在今年年初,给2024年的年度策略中,我的题目就是“无法承受的萧条”。

如果说2024年到目前做对了什么,那就是这个了。

至于2025年的题目到底是“无法承受但还是来了的萧条”,还是“中美battle2.0”,等到选举后再说吧。

THE END
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