一、法律关系定性的变化及其市场影响
二、审慎经营义务
（一）周某诉甲资管、乙集团之间的其他合同纠纷
（二）甲基金、乙公司与刘某某之间的其他合同纠纷
（三）甲银行与乙信托之间的营业信托纠纷
（四）甲公司与师某之间的合同纠纷
《全国法院民商事审判工作会议纪要》（“九民纪要”）第八十八条的出台，被视为资产管理业务（“资管业务”）法律关系定性的重要转折点。在此之前，资管业务法律关系更多被定性为委托法律关系，管理人仅依据合同承担受托义务。“九民纪要”第八十八条明确资管业务的本质是“受人之托、代人理财”，其产品结构与信托基本相符，故资管业务法律关系一般情况下应认定为信托法律关系，但在法律有特别规定或合同有特别约定的情况下，要结合资管产品的具体结构认定其基础法律关系的性质。[1]根据法律关系（信托关系）-义务类型（信义义务）的论证推导，既然资管业务法律关系一般被定性为信托法律关系，管理人应当履行信义义务。在此法律定性转变的背景下，投资人又找到了项目退出的另一条路径，即：主张管理人未履行信义义务，追索管理人的赔偿责任，收回投资款。最高人民法院对于法律关系定性的变化，有其对规范金融秩序的深刻思考。在信托法律关系项下，管理人不仅仅受制于合同的约定，还应当承担法定勤勉尽责等义务，在此背景下市场反应逐步显现。目前，大量爆发的投资人主张管理人履职不当的索赔案件对此予以印证。
（一）周某诉甲资管、乙集团之间的其他合同纠纷【（2021）沪74民终375号】
案件概要：管理人在投资阶段未对投资范围内的投资标履行尽调义务，在管理阶段未对基金财产尽到有效管理义务，针对基金管理人的前述过错，法院判决管理人承担100%赔偿责任。在涉案基金的销售、投资、管理过程中，管理人的集团公司被认定实质参与前述环节，法院依据《民法总则》第一百六十七条判决集团公司和基金管理人承担连带责任。
基本事实
投资人周某与基金管理人甲资管、托管机构某券商签署的《基金合同》明确约定：
投资期满后，项目未能退出。基金运营过程中，关于基金回款事宜甲资管向投资人发公告：国投明安表示按照回款计划合伙企业已进账3400万元，并提供明安万斛账户余额的截图（该银行进账单信息严重缺失，后被证明系国投明安实控人伪造）。
此后，明安万斛管理人国投明安及其实际控制人和法定代表人周某涉嫌挪用资金、伪造文书等，甲资管向公安机关报案。
因兑付不能，周某以管理人履职不当构成违约为由，诉请甲资管支付投资款及收益，乙集团承担连带责任。
裁判要旨
甲资管作为基金管理人，是否妥善履行基金管理人的法定及约定义务，法院考量如下：
其次，在基金管理阶段：甲资管亦存在明显过错，具体表现在：
根据《中华人民共和国合同法》第一百零七条：“当事人一方不履行合同义务或者履行合同义务不符合约定的，应当承担继续履行、采取补救措施或者赔偿损失等违约责任”以及《中华人民共和国证券投资基金法》第一百四十五条第二款：“基金管理人、基金托管人在履行各自职责的过程中，违反本法规定或者基金合同约定，给基金财产或者基金份额持有人造成损害的，应当分别对各自的行为依法承担赔偿责任。甲资管应就其未履行法定及约定义务向投资人承担赔偿责任。
关于乙集团是否应当与甲资管承担连带赔偿义务，法院认定如下：首先，从基金销售阶段来看，乙集团出具的《资金到账确认函》明确载明，涉案私募基金系乙集团投资理财师推介，同时乙集团承诺做好后续服务工作。此外，结合涉案私募基金销售服务费的支付情况来看，销售服务费并未直接划付至甲资管，而是划付至乙集团的全资子公司，亦可佐证乙集团实际参与推介、销售涉案私募基金的事实。其次，从基金投资、管理阶段来看，乙集团在与投资者沟通的过程中，承认乙集团作为集团公司，实质参与涉案私募基金的投资、管理，并积极与包括周某在内的投资人的协调沟通。综上，乙集团作为集团公司，实质上构成了甲资管销售、投资、管理涉案私募基金的代理人。根据《中华人民共和国民法总则》第一百六十七条：“代理人知道或者应当知道代理事项违法仍然实施代理行为，或者被代理人知道或者应当知道代理人的代理行为违法未作反对表示的，被代理人和代理人应当承担连带责任。”
判决结果
法院判决管理人甲资管赔偿投资人所有投资款、认购费，并按同期银行贷款利率计收资金占用费，乙集团承担连带赔偿责任。
风险警示
（二）甲基金、乙公司与刘某某之间的其他合同纠纷【（2020）沪74民终1046号】
案件概要：基金管理人未对基金的最终投向履行谨慎尽调义务，后基金投向被证明为违法项目，基金无法正常退出，法院判决管理人赔偿投资人全部损失。
2017年6月13日，九龙寺传统文化私募投资基金成立，基金类型为股权投资基金，基金管理人为甲基金。2017年7月7日，刘某某与甲基金签订《九龙寺传统文化私募投资基金合同》：基金名称为九龙寺传统文化私募投资基金；基金主要投资于乙公司部分股权，最终投资于常州九龙禅寺项目；管理人按照诚实信用、勤勉尽责的原则履行受托人义务，管理和运用基金财产，并以投资人利益最大化为原则管理基金财产。此后，投资人刘某某向管理人支付投资款。因基金未能顺利退出回款，投资人诉请管理人返还投资本金及预期收益，理由为管理人履职不当导致投资无法收回。
综合考量本案基金管理人的严重违约行为，对基金管理人信义义务的违反，法院判决甲基金对投资人的全部损失承担赔偿责任，因此判决返还投资本金及资金占用损失。
（三）甲银行与乙信托之间的营业信托纠纷【（2020）京02民初302号】
案件概要：信托计划通过定向资管计划最终投向上市公司的定增股份，就定增股份解禁期满后的收益，上市公司实控人承担有条件的差补义务，因信托计划的管理人乙信托在尽职调查、信托财产处置中存在尽调不到位、追索债权迟延等履职不当行为，法院判令管理人对投资人损失承担赔偿责任。
甲银行（委托人）与乙信托（受托人）成立“利源精制定向增发集合资金信托计划”，该信托计划通过资管计划间接投资于利源精制定增项目。在信托计划成立前，乙信托对利源精制进行了尽职调查并出具《尽职调查报告》：“信托管理方式为主动管理型，我司拟设立利源精制集合资金信托计划，集合资金信托计划作为委托人投资新沃基金定向资产管理计划，委托该定向资产管理计划参与利源精制定向增发股份的认购”；“实际控制人持有本公司股权及质押情况”项下载明“截止2016年6月30日，公司实际控制人股权质押数为0股”。
随后，乙信托向甲银行出具《说明》，并附乙信托（甲方）与王民（乙方）（彼时为利源精制的控股股东和实控人）签订的《增信协议》。《增信协议》约定：如截止甲方通过资管计划分配或转让资管计划份额等方式退出资管计划且不再持有资管计划份额之日，资产管理计划累计向甲方分配的现金和/或其他方式获得的投资收益总额不足以覆盖全部委托财产本金及按照8％每年计算的年化收益时，甲方有权向乙方发出差额补足通知，要求乙方按通知及本协议的约定履行差额补足义务。
前述文件出具后，甲银行与乙信托签署《信托合同》，《信托合同》约定：“受托人将恪尽职守，履行诚实、信用、谨慎、有效管理的义务。受托人因违背本合同、处理信托事务不当而造成信托财产损失的，由受托人以固有财产赔偿；但受托人赔偿以信托财产的实际损失为上限，并不得超过信托财产本身。受托人固有财产不足赔偿时，由投资者自担。”此后甲银行依约支付认购款，信托计划相应成立并由信托计划间接获得利源精制的定增股份。定增股份限售期满后，精制利源爆发大量负面消息，高铁造车梦碎，股价一路下跌，信托计划因此面临巨额亏损。经分配信托收益后，甲银行的损失金额为17873余万元。
2019年4月14日，利源精制实际控制人王民去世。2020年6月24日利源精制公告称：实控人王民去世，其儿子已公证放弃继承，王民妻子张永侠是王民唯一合法继承人，王民及妻子先后被多家法院列入失信被执行人员和限制消费人员名单。截至本案起诉时，乙信托起诉王民继承人张永侠要求其在继承王民遗产范围内承担差额补足义务的合同纠纷诉讼正在法院审理中。
针对信托计划的管理人乙信托在尽职调查、信托财产处置中未尽勤勉尽责义务，存在履职不当的情况，甲银行向乙信托主张索赔。
本案争议焦点为：乙信托在尽职调查、信托财产处置环节是否勤勉尽责，该信托事务处理行为与甲银行的财产损失之间是否存在因果关系，如何确定乙信托对甲银行的赔偿责任。
乙信托向甲银行发送《尽职调查报告》（推介信托计划）：“实际控制人持有本公司股权及质押情况”项下载明截至2016年6月30日“公司实际控制人股权质押数为0股”。
乙信托在信托财产变现处置过程中是否做到诚实、信用、谨慎、有效，是否由此给甲银行造成财产损失。
1.关于信托财产变现处置方案的制定
信托计划成立后，乙信托作为受托人主动管理运用信托资金，通过资管计划参与利源精制股票定向增发投资，故乙信托应当择机转让资管计划份额或指令资产管理人转让利源精制股票，并在条件具备时要求增信主体王民承担差额补足义务，从而使甲银行最大程度获得现金收益。定增股票预计可于2018年1月24日上市流通，乙信托应于该日期前即形成信托财产处置方案，分别针对股价涨跌情况提出针对性变现方案。在2018年1月以来利源精制股价持续下跌，且股价下跌幅度明显超过深证成指的情况下，乙信托迟至2018年4月11日才向甲银行发送《项目退出方案》草稿，且载明具体实施方案将在项目到期前六个月即2018年10月才能确定，故乙信托明显迟延形成信托财产处置方案，不利于其及时采取合理的信托财产处置措施。
2.关于信托财产实际变现处置的方式和时机
第一，关于查明和应对王民股票质押问题。乙信托在信托计划设立之前和之后一直没有查明王民的股票质押情况，导致乙信托对王民的偿债能力和利源精制披露信息的真实性、准确性和完整性未能作出更加谨慎的判断，进而不利于其及时、果断地采取信托财产变现处置措施。
第二，关于分析和应对2018年利源精制股价不断下跌问题。利源精制股价自2018年1月以来持续下跌，但乙信托未能说明转让资管计划份额的可行性，亦未能举证证明其尝试过转让资管计划份额，且在2019年1月发给甲银行的说明函中主张其当时拟采取的处置方案是减持股票，故乙信托在股价不断下跌的情况下并未形成明确的信托财产处置思路，不利于信托财产处置。
第四，关于差额补足权利的行使问题。根据乙信托和王民签订的《增信协议》，王民履行差额补足义务的前提是乙信托通过资管计划分配或转让资管计划份额等方式退出资管计划。乙信托未能在适当的时机处置信托财产以退出资管计划，导致其在王民去世时仍未退出资管计划，未能及时向王民行使差额补足权利，不利于甲银行减少财产损失。
综上，乙信托在信托财产变现处置过程中未能做到诚实、信用、谨慎、有效，该行为与甲银行财产损失之间存在一定的因果关系，本院对甲银行提出的乙信托怠于履行投资管理义务的相应诉讼主张予以采纳。
乙信托对王民的股权质押情况调查方法不当，调查结果错误，直接影响甲银行的投资决策和风险控制措施选择。乙信托在信托财产变现处置过程中亦未能做到诚实、信用、谨慎、有效。乙信托上述行为违反《信托合同》约定，未能勤勉尽责地处理信托事务，与甲银行信托资金损失之间存在一定的因果关系，乙信托应向甲银行承担相应的违约损害赔偿责任。同时，本案信托计划通过资管计划参与上市公司股票定向增发投资，股票市场的投资风险高，减持时点选择难度大且受制于减持新规。故法院认定：股票市场风险与甲银行信托资金损失之间存在直接因果关系。
本院综合考虑乙信托未能勤勉尽责管理信托事务的整体情况和股票市场风险等因素，酌定乙信托赔偿甲银行信托资金损失3000万元。
涉案法院认定：受托人对差补义务人的股权质押情况调查方法不当，调查结果错误，直接影响委托人的投资决策和风险控制措施选择，结合案件中受托人存在的勤勉尽责义务的履行瑕疵，法院判决受托人对委托人损失承担次要赔偿责任。由此，本案警示管理人，在主动管理类项目中，对于义务人履约能力调查，应当注意如下：
综上，在合理合法的范围内，在其调查方法已使委托人（投资人）有充分理由相信信息披露达到真实、准确、完整的程度后，管理人方才履行完毕主动管理项目项下的尽调义务。
（四）甲公司与师某之间的合同纠纷【（2020）京02民终5208号】
基本案情
此后，乙公司未依约向甲公司支付《回购合同》项下的“应收账款”收益权剩余回购价款，导致师某的投资未能顺利退出。
甲公司存在未对师某进行回访确认、在“应收账款”的表述中存在对投资者的误导性陈述（前述两项为本案的其他违约行为）、尽职调查上未尽到审慎义务等违约行为，上述违约行为均属于影响投资人出于真实意愿将资金投入基金运作的重要事项的行为。因此，甲公司构成违约，应当承担返还投资者本金的责任。
本案的基金投向为购买应收账款，应收账款债权的有效存续系支付对价的关键考量因素，故管理人应当对应收账款的交易要素履行审慎核实义务。结合本案，管理人应当：
篇章小结
本篇章所涉案例，均涉及管理人在尽调环节未尽勤勉尽责义务，在尽调失实的基础上，管理人对资管项目进行推介，投资人基于管理人给予的错误信息做出投资行为，此后资管产品因各种原因无法顺利退出，投资人因此追索管理人在尽调环节未履行审慎义务的法律责任，前述司法判例明确告知管理人，在主动类管理项目中，应当履行勤勉尽责的尽调义务，尽调不应当流于表面，对于关键交易要素和交易信息，管理人应当反复求真核实，由此管理人方才履行勤勉尽责义务。
[1]《首期上海金融司法沙龙“金融资管纠纷中的热点法律问题”综述》，载中国上海司法智库，2021年8月10日。
[2]《私募股权基金管理人信义义务研究》，肖宇、许可，载《现代法学》，2015年11月。
[3]《信托法》第二十五条的表述是：“受托人应当遵守信托文件的规定，为受益人的最大利益处理信托事务。受托人管理信托财产，必须恪尽职守，履行诚实、信用、谨慎、有效管理的义务。”《证券投资基金法》第九条的表述是“基金管理人、基金托管人管理、运用基金财产，基金服务机构从事基金服务活动，应当恪尽职守，履行诚实信用、谨慎勤勉的义务。基金管理人运用基金财产进行证券投资，应当遵守审慎经营规则，制定科学合理的投资策略和风险管理制度，有效防范和控制风险。”《私募投资基金监督管理暂行办法》第四条的表述是：“管理人应当恪尽职守，履行诚实信用、谨慎勤勉。”《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》第八条第（十一）款的表述是：“金融机构未按照诚实信用、勤勉尽责原则切实履行受托管理职责，造成投资者损失的，应当依法向投资者承担赔偿责任。”
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