2020年我国债券市场运行平稳，债券发行量大幅增长，存量规模稳步增长，交易结算量增幅扩大。为对冲疫情影响，货币政策保持灵活适度，银行间市场流动性合理充裕，货币市场利率整体降低，债券收益率先下后上，整体较上年有所降低，债券信用风险略有上升。债券市场有力支持疫情防控，疫情防控债券大力发行，金融债绿色创新，注册制发行的企业债落地，债券市场价格产品进一步丰富。债券市场制度持续完善，注册制改革积极推进，违约处置机制不断健全，信息披露制度统一规范。债券市场对外开放步伐不断加快，境外投资者持债规模大幅提高。在今年疫情的巨大冲击以及国际国内形式深刻复杂变化之下，债券市场为抗击疫情、保障经济发展提供了重要的金融服务和支持。
展望2021年，债券市场将继续稳健支持我国经济发展，深化直接融资功能。建议持续推动发挥国债的金融基准职能，提升地方政府债市场流动性，加强信用体系建设，推进资产证券化底层穿透，扩大人民币债券跨境使用，推动金融市场基础设施安全发展。
一
2020年债券市场运行情况
（一）债券发行量大幅增长
2020年，债券市场共发行各类债券37.75万亿元[1]，同比增长39.62%。其中，中央结算公司登记发行债券21.87万亿元，占比57.94%；上海清算所登记发行债券9.69万亿元，占比25.66%；交易所市场新发债券6.19万亿元，占比16.40%。（见表1）
银行间债券市场发行方面，在中央结算公司发行记账式国债6.91万亿元，同比增长83.91%；发行地方政府债6.44万亿元，同比增长47.71%;发行政策性银行债4.90万亿元，同比增长33.95%；发行商业银行债1.94万亿元，同比增长21.13%；发行信贷资产支持证券0.80万亿元，同比下降16.53%。在上清所发行中期票据2.29万亿元,同比增长24.97%;发行短期融资券（含超短期融资券）4.99万亿元,同比增长39.40%；发行非公开定向债务融资工具0.69万亿元,同比增长11.99%。（见图2）
（二）债券市场托管量稳步增长
2020年末，债券市场总托管量达到104.32万亿元，同比增加16.94万亿元，同比增长19.38%。其中，中央结算公司托管债券77.14万亿元，占全市场的73.95%，以国债、地方政府债和金融债为主（见图3）；上海清算所托管债券13.37万亿元,占全市场的12.81%；交易所市场托管债券13.81万亿元，占全市场的13.24%。（见表2）
2020年末，在中央结算公司托管的债券及其持有结构具有如下特点（见表3）：
1.政府债券托管量较上年末增加。政府债券年末托管量为45.63万亿元，同比增长22.59%，其中记账式国债同比增长26.99%，地方政府债同比增长20.52%。从持有者结构看，商业银行依然持有最多的政府债券，占比75.82%。从增持机构看，保险机构、证券公司等非银行金融机构增持速度较快，同比分别增长106.88%和97.56%。
2.商业银行债券规模稳定增长，资本补充工具快速发展。商业银行债券托管量为5.86万亿元，同比增长24.82%，其中其他一级资本工具托管量创新高，达1.22万亿元，同比增长113.83%。从持有结构来看，境外机构和其他金融机构是增持最快的两类机构，同比增长了108.61%和51.77%。
3.非银行金融机构增持幅度高于其他类型机构。保险机构、证券公司等非银行金融机构年末持有债券3.56万亿元，同比增长36.03%。主要持有券种为政府债券和政策性银行债，占持有总量的69.50%。主要增持券种为政府债券，占增持总量的89.14%。
4.境外机构持续增持。截至2020年末，境外机构连续25个月增持境内债券，持有面额达2.88万亿元，同比增加1万亿元，同比增长53.70%。主要持有券种和增持券种均为记账式国债和政策性银行债，占其持有总量的97.92%，占其增持总量的98.48%。境外机构在中央结算公司通过全球通持债占比为76.09%。
（三）债券市场交易结算量增幅扩大
2020年，债券市场交易结算量共计1540.11万亿元，同比增长17.81%，比2019年提高3.13个百分点。其中，中央结算公司结算量为943.23万亿元，占全市场的61.24%；上海清算所结算量为302.26万亿元，占全市场的19.63%；交易所市场结算量为294.61万亿元，占全市场的19.13%。从交易类型看，现券结算量241.02万亿元，同比增长12.93%；回购结算量1291.97万亿元，同比增长18.56%；债券借贷结算量7.11万亿元，同比增长69.98%。（见表4）
2020年，中央结算公司债券结算量943.23万亿元，同比增长15.91%。其中，现券153.16万亿元，同比增长9.87%；回购782.96万亿元，同比增长16.82%。
（四）债券收益率先降后升
2020年，债券收益率整体较上年有所降低。10年期国债收益率日度均值较上年下行24BP至2.9441%，10年期国开债收益率日度均值较上年下行24BP至3.3682%，10年期企业债收益率日度均值较上年下行25BP至4.0744%（见图4）。
2020年，债券收益率全年先降后升，呈V型走势。1至4月份，受疫情影响，国债、政金债收益率大幅下行，企业债收益率也有所下行，但幅度不及国债、政金债。5月之后，随着我国疫情防控取得重要阶段性成果，政策对冲力度不断加大，经济快速向好回升，债券收益率曲线整体上行。截至2020年末，各券种收益率基本回归至上年末水平。主要期限的国债收益率较上年末上行7.34BP,政金债下行2.43BP，企业债未发生变化。（见表6）
2020年，债券价格经历了快速上升和触顶回落两个明显的阶段。中债新综合净价指数于1至4月快速上行，5月之后逐步下降，11月下旬至年末稍有回升。截至2020年末，中债新综合净价指数收于99.8606点，较上年末下降0.73%。从波动幅度看，指数于4月29日达到年内最高点103.3877点，11月20日达到年内最低点99.1803点，较最高点下降4.07%（见图5）。
（五）货币市场利率整体降低
（六）债券市场违约规模仍居高位
2020年，债券市场新增违约规模1253.75亿元，同比微增1.68%，低于2019年4.99个百分点。从违约只数看，2020年新增违约债券113只，同比下降30.25%；从违约主体看，违约发行人共36家，同比减少26家，其中首次违约发行人21家，同比减少23家。
2020年新增违约或展期债券以中高等级债券为主，评级在AAA级、AA+级的违约或展期债券规模分别为731.16亿元和457.94亿元，合计占比超83%，较2019年上升29个百分点。违约或展期债券评级上移主要由于国有企业违约增多，2020年国有企业债券违约规模达828.35亿元，同比上升473%，其中92%为AA+级以上债券。
此外，协议展期事件有所增多。全年新增协议展期债券35只，规模271.46亿元，同比分别增长52.17%和31.76%。展期债券中，仅1只完成兑付，规模2.5亿元；有3只展期后仍发生违约，规模15亿元。协议展期债券发行人共23家，同比增加8家。
二
2020年债券市场运行特点
（一）大力发行疫情防控债券
新冠肺炎疫情发生以来，为抗击疫情，中共中央政治局会议指出，要以更大的宏观政策力度对冲疫情影响，积极的财政政策要更加积极有为，提高赤字率，发行抗疫特别国债，增加地方政府专项债券，真正发挥稳定经济的关键作用。中国人民银行采取多项便利措施，支持金融机构在疫情防控期间发行各类金融债券。中央结算公司支持抗疫特别国债，农发行阻击疫情主题债券、国开行战疫专题债券、进出口银行抗击疫情主题债券等各类型金融机构疫情防控主题债券，以及湖北省政府债券顺利招标发行，为债券市场助力疫情防控提供专业高效的技术保障和支持服务。
2020年，债券市场共计发行各类疫情防控主题债券13672.26亿元[3]，为支持疫情防控，促进经济恢复增长起到重要作用。其中，在中央结算公司发行10645亿元，占比达77.86%。
（二）债券市场产品创新提速
1.金融债券持续创新
二是民营银行永续债发行“破冰”。作为民营银行发行的首单永续债，浙江银保监局批准网商银行发行不超过50亿元的永续债，计入该行其他一级资本。民营银行正式加入永续债发行的许可银行名单中，对拓宽其资本补充渠道具有重要意义。
2.企业债券积极创新
二是首单附当期追加选择权优质企业债券成功发行。4月，中国诚通控股集团在中央结算公司成功发行首单附当期追加选择权优质企业债券，发行规模30亿元。本期债券首次采用当期追加发行选择权机制，首场发行量为10亿元，投资者追加申购34.5亿元，显示了市场对于优质企业债券发行定价的认可。
3.债券市场价格产品进一步丰富
2020年，中央结算公司新增发布一系列曲线、指数，持续细化丰富债市价格产品。
一是细化债券收益率曲线。中央结算公司编制发布公路、电力和建筑工程三个行业的收益率曲线；发布非公开发行产业债与非公开发行城投债收益率曲线，以满足市场对于非公开发行债券收益率曲线的需求；扩展中资美元债收益率曲线的评级覆盖范围，并新增曲线的标准期限和估值；新增中资欧元债曲线和估值，扩大了中资境外债券价格指标产品的覆盖范围。
（三）债券市场制度建设持续推进
1.推进信用债券注册制改革
一是推进企业债券注册制改革。2月，国务院办公厅印发《关于贯彻实施修订后的证券法有关工作的通知》，要求公开发行公司债券应当依法经证监会或者国家发展改革委注册。3月，发改委发布《关于企业债券发行实施注册制有关事项的通知》，明确企业债券发行实施注册制的有关事项，中央结算公司为受理机构，中央结算公司、交易商协会为审核机构。4月，首批注册制企业债券正式推出。8月，中央结算公司对外发布企业债券注册发行业务问答，对新旧制度转换下的政策衔接提供解读与指引，提升了注册制下企业债券服务实体经济效能水平。
二是逐步实施公司债券注册制。8月，证监会就修订《公司债券发行与交易管理办法》公开征求意见。11月，上交所发布规则健全优化公司债券注册制发行上市审核规则体系。
2.健全债券违约处置机制
一是建立债券违约处置机制体系。1月，中国人民银行发布公告，明确银行间债券市场到期违约债券转让有关事宜，到期违约债券应通过银行间债券市场的交易平台和债券托管结算机构予以转让，并采用券款对付结算方式办理债券结算和资金结算。3月，交易中心发布《银行间市场到期违约债券转让规则》。8月，中央结算公司与上清所联合发布《全国银行间债券市场债券托管结算机构到期违约债券转让结算业务规则》，标志着银行间市场到期违约债券转让结算机制的建立。
3.统一信用债信息披露制度
12月，中国人民银行会同发改委、证监会联合发布《公司信用类债券信息披露管理办法》，对公司信用类债券信息披露的要件、内容、时点、频率等提出统一要求。该办法是完善债券市场基础性制度的重要举措，也是规范和统一公司信用类债券信息披露标准的重要制度性安排。
（四）债券市场对外开放全面推进
1.境外机构政策不断优化
一是境外机构参与模式创新升级。1月，财政部指导各地财政部门修改完善地方政府债承销团组建办法，放开外商独资银行、中外合资银行、外国银行分行等外资银行加入地方政府债承销团的资格限制。外资机构参与中国债市方式从分销和二级市场向上延伸至承销业务。3月，中央结算公司为境外投资者推出循环结算和延长结算周期的灵活结算服务，丰富和补充了境外机构银行间市场结算安排，满足境外投资者多样化结算需求。
二是境外投资者便利进一步提高。1月，外汇局发布《关于完善银行间债券市场境外机构投资者外汇风险管理有关问题的通知》，为银行间债券市场境外投资者提供更多外汇对冲渠道；9月，中国人民银行、证监会、外汇局联合发布《关于境外机构投资者投资中国债券市场有关事宜的公告（征求意见稿）》，进一步便利境外投资者参与我国金融市场。
2.国际债券市场参与度持续提高
一是境外发行国债、主权债券、央票常态化。2020年全年，财政部在中国香港累计发行150亿元人民币国债；10月，发行60亿美元主权债券；11月，首次以负利率发行40亿欧元主权债券；中国人民银行在港发行央票12期，募集资金1550亿元。
二是在境外实现金融债券发行创新。1月，国开行在境外发行10亿英镑债，达到近年来英镑债市场单次发行最大规模，且是境内中资银行发行的首笔英镑债；8月，农发行在境外发行首单人民币政策性金融债；9月，中国银行在境外发行首支中资蓝色债券。
三是人民币债券持续纳入国际指数。2月，摩根大通发布公告称，9只符合资格的高流动性中国政府债券被纳入摩根大通旗舰全球新兴市场政府债券指数系列，预计可向国内引入超过200亿美元的指数追踪资金。
3.境内外机构保持交流合作
一是举办中国债券跨境ETF业务研讨会。10月，中央结算公司携手中欧国际交易所，成功举办2020年度中国债券跨境ETF业务线上研讨会，探讨中国债券跨境ETF业务的机遇和挑战。
三是抗疫熊猫债成功发行。4月，新开发银行发行首笔疫情防控熊猫债,发行规模50亿元人民币,创下熊猫债市场最大单笔发行规模;6月,亚投行发行30亿元人民币疫情防控熊猫债。
三
债券市场发展建议
（一）提升国债基准职能，完善国债税收安排
一是推动国债收益率曲线作为存贷款利率定价基准。国债收益率曲线作为市场化的利率，具有结构完整、连续性强等优点，建议以试点方式逐步推动国债收益率曲线作为存贷款市场定价基准。
二是扩大国债收益率曲线宏观政策中的应用。建议将国债收益率曲线作为货币政策调控的中介目标，国债收益率与潜在经济增长率之间的关系较为稳定，在潜在经济增长率稳定的前提下，可将国债收益率作为货币政策适度性的均衡指标。其中，国债期限利差反映市场预期，可为宏观经济政策提供参考。
三是完善国债税收制度。目前，国债持有期间利息收入免税，而国债买卖价差形成的资本利得征税，税收扭曲抑制国债二级市场交易的活跃度。进一步完善国债税收制度，有利于提升国债的金融属性和提高国债市场流动性。
（二）优化地方政府债信用评级，提升市场流动性
一是探索优化地方政府债评级制度安排。地方政府债虽建立了信用评级机制，但在运行过程中仍存在信用评级差异不大等问题。应完善信用评级工作机制，引导评级机构提高地方政府或项目的信用区分度，使信用评级真正反映财务状况的差异。
二是健全地方政府债市场运行机制，提升地方政府债流动性。近年地方政府债流动性逐步提升，但仍存在流动性整体不高、区域差异大等问题。为提升地方政府债流动性，一方面应着力拓展地方政府债品种，扩展付息兑付方式，丰富浮动利率债券品种，适时研究推出地方政府债指数期权、期货等对冲产品；另一方面应不断推动地方政府债ETF等创新产品发展，吸引资管产品积极投资地方政府债。
（三）推动信用体系建设，强化中介机构职责约束
一是推动信用体系建设。健全信用债主承销商信用评价工作，有效强化企业债券事中事后监管和信用约束。持续完善监管规则，建立公开、透明、高效的企业债券发行注册管理体系，加强金融科技和监管科技研究与应用，深入开展大数据技术应用创新。
二是深化债券信息披露服务。加强对企业债的信用风险监测和防范，推动《公司信用类债券信息披露管理办法》落地实施。推动信息披露标准化，研究支持ESG债券信息披露模式，探索建立绿色债券数据库及环境效益信息披露平台。
（四）做实资产支持证券底层穿透，加强市场标准化建设
一是推动资产支持证券基础资产穿透登记。建议推动资产证券化品信息披露表格模板的标准化工作，实现规范化、电子化披露和机器可读，提高国内资产证券化品的信息披露透明度，更好地保护投资者利益，及时监测防范市场风险。
二是加强市场标准化建设。资产证券化与信贷资产流转是互为补充的信贷资产盘活渠道，建议促进流转和证券化协同发展，充分发挥两类业务的比较优势形成合理分工，提高信贷资产盘活效率和专业水平。加强资产流转平台建设，探索统一不良贷款登记转让处置。建议加强标准化建设，依据《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》《标准化债权类资产认定规则》等监管文件的要求，创设标准化信贷资产流转产品，进一步拓宽投者范围，完善信息披露和公允定价机制建设，提高市场流动性。
（五）扩大人民币债券跨境使用，深化人民币国际化发展
建议扩大人民币资产的跨境使用，重构更加多元、均衡的全球担保品体系。当前国际投资者争相竞逐安全资产，国际主流担保品池的集中度风险有所上升，应加快拓展人民币担保品跨境使用，打造人民币担保品跨境合作生态，持续推动人民币债券纳入国际市场合格押品池，探索建立担保品国际服务联盟，满足国际投资者对多元化担保品资产的需求。
（六）贯彻安全发展要求，夯实金融市场基础
党的十九届五中全会提出“把安全发展贯穿国家发展各领域和全过程”，金融基础设施作为债券市场安全发展的重要抓手，要落实中央深改委会议提出的“布局合理、治理有效、先进可靠、富有弹性”的金融基础设施体系建设指导方针。
布局合理必然要求理顺职能定位和促进互联互通相统一，形成良好有序的生态体系，可参考中央结算公司研发的“中央确权、穿透监管、多级服务、合作共赢”的中债方案。治理有效必然要求实现穿透监管和明确功能监管相统一，形成统筹协调的监管体系，应构建覆盖全债券市场的中央登记托管体系，并向其他金融资产推广，为市场安全发展打下坚实基础。先进可靠必然要求发挥后发优势和遵循国际标准相统一，形成创新引领的业务体系，不搞叠床架屋的拼接，避免短板效应。富有弹性必然要求坚持底线思维和提高制度包容性相统一，形成兼容并蓄的解决方案，应以统一后台对接境外前台，延伸制度触角，满足安全发展需求。
作者联系方式：010-88170157yinyq@chinabond.com.cn
注：
1.发行量和托管量的统计不包括同业存单，其全年发行量为18.97万亿元，年末余额为11.15万亿元。