16四川宏华CP001募集说明书中首现控制权变更条款和交叉违约条款，虽然提前到期的设置只适用于控制权变更、对于交叉违约的救济措施限于追加担保，但该条款的出现已是良好的开端，点亮了债券投资者保护机制的新征程。客观来看，目前国内大部分债券发行文件中对于发行人发生重大事项时常见的协议安排是召开持有人会议，保障条款的设置尚显单薄，而与此同时，实践中不乏发行人发生重大变化而影响企业偿付能力的风险事件。国际债券市场的发展历程显示，设计精细债券条款可以使债券持有人充分认识投资风险，约束发债主体的行为，最终有效保护债券投资者的合法权益。随着信用级别中枢不断下移，债券发行条款进一步精细化的必要性就更加凸显，否则将使债券持有人被迫承担过多风险。境外发行债券使用的偿债保障条款主要是事件发生类条款，最常见的包括控制权变更限制、核心资产出售限制、负债限制、支出限制、抵押限制、并购限制、售后回租限制条款等。
——何为保障条款？
保障条款主要是为了控制交易对方的风险水平，对交易对方后续的经营、投资、财务行为等进行的一些约束。该类条款在银行贷款协议、企业并购文件以及其他一般商事文件中已广泛应用。以银行贷款协议为例，对于短期无担保贷款，银行设置主要的保障机制之一是保持负债企业资产的流动性，能用于临时性用途；对长期贷款，银行可能要求借款人的资产负债率、毛利率等指标需维持在某一水平。在债券合同中约定该类条款的目的同样是使得发行人在债券存续期尽量维持发债之时的信用风险水平，因此发债文件中的保障条款主要是对发债企业后续的投融资以及重大财务行为等进行控制和约束，如常见的控制权变更、核心资产划转、并购重组等行为。
——有何价值？
作为事前防范机制，主要目的在于维持发行人的风险水平并给予投资人在发行人信用状况发生重大改变时以退出选择权。在较为成熟的市场上，经过市场演变过程，通过债务人和债权人无数次的博弈，偿债保障机制越来越完备。从不同的偿债措施来看，与追加担保、司法救济途径等相比，偿债保障条款对于投资人的保护属于事前防范机制，与事后的追偿相比，赋予投资人在发行人信用状况可能发生重大改变的情况下以退出选择权，保护更为及时。
——境外常用的有哪些？
根据发行人信用级别、所处市场等因素的不同，发行人所使用的保障条款的多样化以及严格程度也有不同：如美元离岸市场的中国企业债券及部分亚洲高收益债券使用的保障条款较为丰富且约束程度较高，属于严格型（covenant-heavy），而在早期的点心债保障条款使用程度较低（covenant-lite），其结构与欧式投资级债券相似，对投资者没有多大保障，通常只包含设置担保的限制条款以及在某些情况下的控制权变更条款。
在约束对象的范围上，保障条款除了约束发行人之外，按照协议约定，如果子公司的现金流对债务偿还负有义务，那么还会约束该特定子公司，这类子公司称为“受限制子公司”（restrictedsubsidiaries），其他子公司则称为“非受限子公司”（unrestrictedsubsidiaries）。除此之外，约束对象还可能包括担保人。
控制权变更条款——控制权变更风险通常由企业所有权或是经营权变更所致，变更原因可能是兼并收购或母公司对企业的出售等。企业所有权或经营权变更可能导致企业原有经营思路和发展战略发生转变，从而对其偿债能力和信用风险的变化引入新的不确定性。在债券合约中引入特定赎回条款，给持有人重新评估投资价值的机会并可以选择退出，通常约定当企业所有权或经营权发生变更时债券投资人有权要求企业以特定价格赎回债券，通常该赎回价格略高于本金价格。对持有人保护程度较高的控制权变更条款，通常会包括如下触发情形：发行人的所有资产被出售、董事会的多数董事被更换、发生清算或合并等。一般来看，可以从以下三个方面考察控制权变更条款的质量：构成控制权变更所需达到的投票权变更比例、董事会更换比例以及是否要求需要触发评级下调。
新增负债限制条款——企业大规模的财务扩张会导致财务杠杆率升高，财务指标恶化，信用风险上升。为避免因购买债券后企业过度的财务扩张而导致投资者承担过高的信用风险，负债限制条款通常会根据覆盖率和杠杆率情况限定未来可新增的债务。覆盖率的指标主要是EBITDA利息保障倍数，杠杆率指标主要指总负债/EBITDA。债务类型包括一般负债、租赁、信用证偿付、股票赎回义务以及对外担保等。不受此条款约束的情形主要包括：一定额度内的银行负债、与受限制子公司之间的借贷；为降低剩余存量债券违约风险而进行的再融资（除了必要其他额外支出如到期应计利息等之外，再融资的金额不得超过剩余未偿还债券的本金总额）；定一个负债额度（debtbasket），仅限于发行人在紧急情况下需要融资时使用。同时，子公司也可能受到类似发债母公司同样的负债限制。总体来看，新增负债限制条款对投资者保护力度的两个主要因素是可新增负债的总额和限制的债务种类。
支出限制条款——支付限制条款的结构最为复杂。限制的主要支出类型包括：股票分红、股票回购、劣后于债项的债务的提前赎回以及关联交易等，一般会划定一个支出额度（restrictedpaymentbasket）。该额度是可以调节的，如可能根据发行人及特定子公司合并净利润的情况而进行一定比例的上浮；反之，当净利润为负时，该额度会予以缩减。同时，该限制只是有条件的限制，如当发行人的某些财务指标（如利息保障倍数）达到一定水平时则不受上述约束。此外，在一些情况下，关联方交易的首要动机是为管理层或关联方谋求利益，可能对公司利益以及债券投资者利益造成损害。为了防止交易形式下的利益输送，支出限制条款通常要求关联交易必须是公平交易或者超出一般对公平交易的认知时需提供第三方的公正意见，一方面要求董事会对关联交易进行严格审查，确保关联交易的公平、公正，不掺杂高管的个人利益诉求；另一方面，也可要求遇到影响到债务安全的重大关联交易时需得到债券持有人同意。
——如何保护债券持有人的？
——可触发持有人行动的违约情形
——持有人、受托人（Trustee）可采取的行动
结合我国情况，境外发行债券常使用的偿债保障条款对完善我国债券发行文件、增强投资者保护均有一定的价值，就已暴露的风险事件而言，目前完善交叉违约条款、控制权变更条款和核心资产划转条款的必要性显得尤为突出。通过完善保障条款给予投资人更加灵活的决策权，给予投资人完善的退出机制，不失为提高持有人投资能动性的有效途径，也是在债券存续期内给投资人的一颗“定心丸”。