3、，其中1.18%为18-40岁的女性医美人群，0.13%为40岁以上的女性医美人群，0.07%为18-40岁的男性医美人群。根据不同年龄段人群占比，测算出相应年龄段中医美人群的渗透率。未来分性别分年龄段医美人群渗透率测算：考虑到1）医美消费群会对医美形成路径依赖，会持续进行医美消费；2）随着人均可支配收入提升，以及受到身边医美人群的影响，各年龄段群体对医美的接受度会逐步提升，各年龄段医美渗透率随之增加。假定18-40岁女性医美渗透率逐步接近韩国水平，测算出不同性别不同年龄段人群医美渗透率变化。未来分性别分年龄段医美诊疗次数测算。假定：1）我国未来人数保持平稳，各年龄段占比与2018
4、年持平；2）0-17岁人群为轻度用户，一年仅使用1次；18-40岁人群中原有医美人群为5年后重度客户，一年使用3次，从0-17岁医美人群成长5年后进入该年龄段的为中度用户，一年使用2次，其余新增人群为轻度用户，一年仅使用1次；40岁以上人群中5年前的原有医美人群和从18-40岁医美人群成长进入该年龄段的医美人群均为重度用户，一年使用3次，其余新增人群为轻度用户，一年仅使用1次。未来医美规模测算。假定未来次单价每年下降1pct。非手术类价格低于手术类价格，非手术类占比提升本应降低客单价，但考虑到1）新氧等app的存在使得价格透明化，不断压低经销商和机构价格，2）消费者意识从追求低价
5、转为注重医师水平/机构品牌，客单价下滑幅度预计较小。根据我国2045年诊疗次数有望达37049万次，人均医美诊疗次数为0.266次，尚有16.94倍增长空间，采用Frost&Sullivan2018年的1220亿元的数据，预计：2020/2021/2022/2023/2024年我国医美规模为1525/1930/2374/2893/3515亿元；2025年我国医美规模为4224亿元，5年复合增速为22.60%；2030年我国医美规模为9102亿元，10年复合增速为19.56%；2045年我国规模可达16685亿元，25年复合增速为10.04%。分性别分年龄段医美人群渗透率分性别分年龄段
7、%1.69%2021E0.02%0.52%0.65%9.75%0.07%1.00%1.97%2022E0.04%0.54%0.90%11%0.08%1.20%2.27%2023E0.06%0.56%1.20%13%0.10%1.50%2.72%2024E0.08%0.58%1.60%15%0.11%1.75%3.17%2025E0.10%0.60%2%16%0.130%2030E0.20%0.70%4%20%0.260%2.00%4.00%3.46%4.97%2035E0.30%0.80%6%24%0.390%6.00%6.47%2040E0.40%0.90%8%28%0.520%8.00%
10、金融研究院整理180001600014000120001000080006000400020000201820192020E2021E2022E2023E2024E2025E2030E2035E2040E2045E我国医美规模（亿元）5年复合增速为22.60%10年复合增速为19.56%25年复合增速为10.04%引言：合规医美规模未来25年复合增速有望达10%（3/3）6引言：医美行业的本质医美本质医美的本质是医疗？还是消费？医美是“带有医疗属性的消费行业”如何分析医美的本质内核意涵在于“透过外在建立自我价值，追寻身分与圈层认同”因此，医美应归类为非必要消费的“奢侈品”，只有轻奢(
12、0060008000100001200014000160001800020072014201720302045医美市场规模（亿元）初期（2014年以前）CAGR：15.5%爆发期(2014-2017)CAGR:31.3%监管下的高增长期(2017-2030)CAGR:18%2019-2020医美产品作为非必需品，接受度逐步提升，但行业信息透明度较低，尚需行业透明度提升2021-2030监管趋严，非法市场逐步回流至合规市场；对人才培养的重视程度提升90&00后医美消费者占比超42%，机构需满足年轻消费者客制化需求；产品定义及定位能力被重视。稳增长期(2030-)CAGR
13、:5%行业稳定有序发展2014年开始医美APP提升信息对称性，推动消费平均单价不断下降，从2016年的7900下滑至2020年的4900，降幅超过35%，促进市场大爆发，消费者中年轻人群占比不断提升2015-2016并购热潮，大量下游机构切入医美赛道，机构数量迅速增加2019年合规年搭配2020年疫情冲击，小规模机构出清，市场集中度提高91.2、收入增长&年龄层扩张&监管趋严共促合规医美市场健康发展（2/3）2020新氧付费用户人均支出下滑至4900元02004006008001000120014000.00.51.01.52.02.53.020132014201520
16、3/222019/4/9资源社会保障部、海关总署、工商总局、药监局七部门国家卫健委国家卫健委医政医管局国家卫健委市场监督管理总局最高人民法院、最高人民检察院、公安部等2019/5/15市场监督管理总局关于认真做好“百日行动”有关工作的通知2019/6/12国家卫健委关于印发促进社会办医健康规范发展意见的通知2019/6/18国家卫健委关于就“非法医疗问题专项治理方面取得的进展和成效”的回应2019/11/11国家卫健委国家卫生健康委公布2019年医疗美容违法违规典型案件国家卫生健康委员会关于进一步加强公共场所卫生监管工作的通知医疗乱象专项整治行动方案医疗乱医疗乱象专项整治行动方案解读
20、同环节投资价值122、医美行业产业链结构的利润分布医美行业产业链爱美客华熙生物昊海生科华东医药四环医药立方制药(溶脂针）江苏吴中双鹭药业康哲药业冠昊生物代理经销商国药控股华东医药四环医药医护团队三大传统获客渠道华韩整形丽都整形联合丽格艺星医疗医美国际柏荟医疗奥园美谷医美国际朗姿股份金陵药业新兴渠道医美APP医美直播新氧更美医护团队成本占整体规模的15%-25%消费者问题：市场竞争激烈被迫过度营销标准化&规模化门槛更高50-7010012-24毛利率50-70%毛利率20-30%9-19毛利率88-90%1-2医美注射类产品制造潮宏基（更美C轮投资
21、）悦美美黛拉阿里巴巴美团医美咖新兴渠道问题：同业竞争加剧消费者以年轻且价格敏感者居多存在产品/医生/机构不合规的问题原料供应制造毛利率70-80%华熙生物昊海生科焦点生物创尔生物（未上市）陕西巨子（未上市）锦波生物（未上市）常山药业鲁商发展振东制药（销售锦波生物胶原蛋白产品）汉商集团（PLLA原料）毛利率最高NMPA审批较严使得竞争格局确定，先发者优势明显耗材制造商医美机构成本/费用人员获客复锐医疗科技昊海生科普门科技CynosureLumenisSyneronMedicaSoltaMedical毛利率45-60%光电类仪器制造商康德莱（美容针）
23、物毛利率；产品毛利率参考华熙生物、昊海生科、爱美客；医美机构毛利率参考医美国际和华韩整形；图中红色字体标注为假设终端销售价格100元，产业链各个参与者1的3销售价格。眼科&齿科除光电项目可以依靠皮肤病理做客观判定外，其他医美项目更依靠主观审美女性顾客占比高，顾客对于机构运营的要求较高，包含回访、礼品等，客户维护工作细节较多，体现机构的服务属性医美对医生存在一定依赖度依靠半标准化临床症状诊断病例医美医生的评价标准灵活，包括：实操、审美、沟通、长相等，多样化的标准提高了打造明星医生的门槛，导致机构对于医生的依赖度相对于眼科、齿科更高医疗属性消费属性治疗结束后，后续对于客户维护运营
24、的需求较少2.1、医美与眼科&齿科的逻辑差异142.2、机构发展核心在于提升连锁化运营能力医美机构承担医美服务最后一里路角色，重点在于医生医美机构销售费用率较高医美机构规模化门槛较高，目前尚待出现连锁化机构需求的个性化，搭配医生个体的审美与技术差异较高，占比较高的针剂类、手术类难以标准化；医师权威性强于机构品牌性，医生流失对机构影响较大；医美机构兼顾商业属性，运营团队和营销团队多以营销&盈利为导向，难以实现所有运营/营销团队与医护团队的有效配合；连锁机构风险倍增。医美板块热度维持，下游估值提升，终局或有区域型连锁机构形成可能性，但仍需解决上述问题。当前医美板块热度维持，对高估值上游持观望
29、n）库存承受能力无法承担较高额库存（BufferInventory）补给的弹性更需要原材料物流的及时性（Multi-sitedelivery）账期的弹性需要协助与原材料代理商就此进行谈判或风险转移（StrongFinancialSupport）持续精进进阶培训取得技术以及学分（EducationTraining）172.4、医美产品端：国内外医美公司估值逻辑差异国内外医美上游产品公司不同估值逻辑我国人口基数较大外资品牌医疗器械在国内过证需要重走临床通过FDA认证的外资产品在其他国家/地区，仅需简易临床便可上市，为海外公司带来较强先发优势,不利于本土企业发
31、青、脱毛MonalisaTouch天使之吻10600nm针对改善女性盆底健康赛诺龙PicoWay超皮秒532nm、785nm、1064nm针对浅表斑类、真皮斑、刺青染料激光Vbeam595nm针对表层红血丝科医人M22ResurFX王者之冠515-1565nm针对大面积浅表色素治疗lightsheer月光真空810nm脱毛、针对深层红血丝和轻微静脉曲张soprano超冰点脱毛810nm脱毛、针对深层红血丝和轻微静脉曲张复锐医疗（后续会有肉毒和溶脂针）菲蜜丽10600nm针对深层真皮疤痕和毛孔热拉提（射频，双极，40.68MHz）刺激胶原蛋白收缩和再生，紧致嫩肤天使光雕1470nm松散脂肪
32、组织，吸出脂肪，收紧皮肤德国Asclepion公司RubyStar红宝石激光仪694nm针对深层斑/浅层斑Sciton公司ForeverYoungBBL420-1400nm针对大面积浅表色素治疗FraxelDUAL飞梭镭射1550nm、1927nm针对浅表真皮疤痕和毛孔Solta公司C+B素颜光1440nm、1927nm针对浅表真皮疤痕和毛孔、表层色素热玛吉（射频，单极，6.78MHz）刺激胶原蛋白收缩和再生，紧致嫩肤欧洲之星Fotona4DPro无创面雕激光2940nm针对中层真皮疤痕和毛孔、分层收紧、全面提升路创丽双脉冲调Q-开关ND:YAG激光532nm、595/585nm、
33、660nm、1064nm针对浅表斑类、表层紅血絲和真皮斑元泰极光皮秒PicoCare532nm、1064nm祛除黄褐斑色素及重建皮肤屏障Sinon694nm针对深层斑/浅层斑辉煌360900-1600nm针对浅表斑类和真皮斑、小腿部位团块静脉曲张212.4、产品环节为什么优先看好注射类产品在上游四大优势之下，注射类特色领域仍为蓝海，药监局对本土品牌的保护使得内资公司更具备增长潜力注射类公司持续完善注射类特色产品线通过收并购切入光电类市场特色产品类别对应产品玻尿酸系列国产大分子玻尿酸、小分子玻尿酸尚未缺乏颈部产品仅有嗨体眼部产品仅有双美胶原蛋白和嗨体熊猫针胶原蛋白系列童颜针以及胶原蛋
39、客四环医药四环医药巨子生物锦波生物童颜针童颜针胶原蛋白胶原蛋白+透明质酸复合填充剂三型胶原蛋白植入剂2021上半年20242025尚不确定目前临床阶段填充华东医药四环医药MaiLi交联透明质酸钠凝胶填充剂2024202129中国医疗美容玻尿酸增速超20%。2019年中国医疗美容透明质酸产品市场规模达到47.6亿元人民币，2015-2019年复合增长率达到26.2%。受益于注射类医疗美容服务的不断发展，以及医疗美容透明质酸产品类型的不断丰富，中国医疗美容透明质酸产品整体市场规模将进一步扩大，预计在2024年达到120.4亿元人民币。2019年玻尿酸市场规模达48亿元，2
43、科国产碧萃诗常州药物国产欣德美杭州协合国产华熙生物国产华熙生物国产华熙生物国产适用于面部真皮组织中层至深层注射以纠正中重度鼻唇沟皱褶。适用于面部真皮组织中层至深层注射以纠正中重度鼻唇沟。适用于面部真皮组织中层至深层注射以纠正中重度鼻唇沟。适用于面部真皮组织中层至深层注射，以纠正中重度鼻唇部皱纹。适用于面部真皮组织中层至深层注射以纠正中重度鼻唇部皱纹。适用于面部真皮组织中层至深层注射以纠正中重度鼻唇部皱纹。适用于面部真皮组织中层至深层注射以纠正中重度鼻唇沟皱褶。适用于面部真皮组织中层至深层注射以纠正中重度鼻唇部皱纹。注射用交联透明质酸钠凝胶注射用交联透明质酸钠凝胶注射用修饰透明质
44、酸钠凝胶注射用交联透明质酸钠凝胶注射用交联透明质酸钠凝胶注射用修饰透明质润致（双酸钠凝胶相）注射用修饰透明质润致（单酸钠凝胶相）华熙生物国产国械注准20173460810国械注准20183460109国械注准20203130096国械注准20203130568国械注准20203130569国械注准20163460861国械注准20193130257该产品用于皮肤皮下浅层至深层之间的填医用透明质酸钠-羟逸美一加一爱美客国产充,以纠正中重度额部皱纹和中重度鼻唇沟皱纹适用于注射到面部真皮组织的中层到深层部位，以纠正中重度鼻唇沟皱纹。海魅昊海生科国产瑞莱思国产爱芙莱爱美客国产欣菲
45、聆杭州协合国产适用于面部真皮组织中层至深层注射填充,以纠正中重度鼻唇沟皱纹。适用于面部真皮组织中层至深层注射填充,以纠正中重度鼻唇沟皱纹。适用于面部真皮组织中层至深层注射，以纠正中重度鼻唇沟皱纹。适用于面部真皮组织中层至深层注射以纠正中重度鼻唇沟皱纹。丙基甲基纤维素凝胶注射用交联透明质酸钠凝胶注射用交联透明质酸钠凝胶注射用修饰透明质酸钠凝胶注射用交联透明质酸钠凝胶注射用交联透明质酸钠凝胶觉醒蒙博润生物国产适用于面部皮肤真皮组织中层至深层注射，注射用交联透明质以纠正中重度鼻唇沟。酸钠凝胶杭州科腾生物国产国械注准20163461809国械注准20203130314国械注准20
46、203130700国械注准20153130674国械注准20153131332国械注准20153130014国械注准20213130191该产品用于皮肤真皮深层至皮下浅层之间医用羟丙基甲基纤注射填充，以纠正额部皱纹和中重度鼻唇维素-透明质酸钠溶逸美爱美客国产部皱纹液国械注准20173464379透明质酸类别适应部位产品名称商品名公司国产/进口产品注射号中分子适用于面部真皮组织中层至深层注注射用交联透明质酸钠凝胶Juvderm射，以纠正中度鼻唇沟皱纹。ULTRA进口适用于面部真皮深层注射，以纠正注射用交联透明质酸钠凝胶JuvdermVOLIFTwithLidocaine乔雅登
47、雅致艾尔建乔雅登缇颜艾尔建进口中重度鼻唇沟皱纹。适用于面部真皮组织中层到深层注射，以纠正中度鼻唇沟。注射用修饰透明质酸钠凝胶伊婉致柔LG生命科学进口正中重度鼻唇沟皱纹。适用于面部真皮组织中层注射以纠注射用交联透明质酸钠凝胶Formaderm贝丽姿和康生物进口国械注进20153131709国械注进20203130165国械注进20163461014国械注许20163460035适用于面部真皮组织中层填充以纠正中重度鼻唇沟皱纹。瑞蓝2号Q-MedAB进口国械注进20173646998适用于面部真皮组织中层填充以纠正中重度鼻唇沟皱纹。DermalFillerInjection注射用修
48、饰透明质酸钠凝胶ModifiedSodiumHyaluronateGelforInjection注射用修饰透明质酸钠凝胶ModifiedSodiumHyaluronateGelforInjectionQ-MedAB进口国械注进20203130045本产品适用于面部真皮组织中层至深层填充以纠正中度至重度鼻唇沟皱纹注射用交联透明质酸钠凝胶Cross-linkedSodiumHyaluronateGelforInjection瑞蓝：OBT交联技术系列填充剂RestylaneDefyneQ-MedAB进口国械注进20213130059适用于面部真皮组织
49、中层至深层注射，以纠正中重度鼻唇部皱纹。伊婉CLG生命科学进口国械注进20173462005适用于面部真皮组织中层至深层注射以纠正中重度鼻唇沟皱纹。注射用修饰透明质酸钠凝胶ModifiedSodiumHyaluronateGelforInjection注射用交联透明质酸钠凝胶Cross-linkedsodiumhyaluronateGelforInjection婕尔GDAEWOON进口国械注进20193130095用于面部真皮组织中层至深层注射，注射用交联透明质酸钠凝胶Pre-filled以纠正中重度鼻唇沟皱纹。SodiumHyaluronateSyrin
50、ge艾莉薇进口国械注进20153130263用于面部真皮组织中层至深层注射，注射用交联透明质酸钠凝胶Pre-filled以纠正中重度鼻唇沟皱纹。SodiumHyaluronateSyringe艾莉薇风尚汇美迪斯株式会社Humedix汇美迪斯株式会社Humedix进口国械注进20193130565以纠正中重度鼻唇沟皱纹。用于面部真皮组织中层至深层注射注射用交联透明质酸钠凝胶Softtissueimplantsvisco-elasticgelofhyaluronicacid-withlidocaineARTFILLERUniversalFILLMED进口国械注进
52、部皱纹。注射用修饰透明质酸钠凝胶润致娃娃针华熙生物国产国械注准小分子注射用修饰透明质酸钠凝胶姣兰昊海生科国产适用于面部真皮组织中层至深层注射以纠正中重度鼻唇沟皱纹。该产品用于皮内真皮层注射填充，以纠正颈部中重度皱纹。注射用透明质酸钠复合溶液嗨体爱美客国产20203130295国械注准20163131492国械注准20163461804适用于18岁以上手背部需要增加组织容量的人群，用于手背部真皮层，最佳为真皮深层的注射，以改善手部皮肤外观。注射用交联透明质酸钠凝胶CrosslinkedSodiumHyaluronateGelforInjection瑞蓝唯瑅Q-MedAB进口
53、国械注进20193130625大分子适用于面部真皮组织中层至深层注射以纠正中重度鼻唇部皱纹。注射用修饰透明质酸钠凝胶润百颜（黑金）华熙生物国产国械注准20143132037适用于面部真皮组织中层至深层注射，以纠正重度鼻唇沟皱纹。乔雅登极致艾尔建进口适用于面部真皮组织中层至深层注射，以纠正鼻唇沟。公主volume奥地利克罗玛进口适用于面部真皮组织深层至皮下组织层注射，以纠正重度鼻唇沟皱纹。注射用交联透明质酸钠凝胶JuvdermULTRAPlus注射用修饰透明质酸钠凝胶PrincessVolume注射用修饰透明质酸钠凝胶YVOIREvolumes伊婉婉美VLG生命科学进口国械注进2
54、0153131708国械注进20173465168国械注进20183461717适用于面部真皮组织深层和/或皮下组织浅层注射，以纠正中到重度鼻唇沟皱纹。注射用修饰透明质酸钠凝胶ModifiedSodiumHyaluronateGelforInjection瑞蓝丽瑅Q-MedAB进口国械注进20183460227适用于面颊部深层（皮下和/或骨膜上）注射，以重塑面部体积。注射用交联透明质酸钠凝胶JuvdermVoluma乔雅登丰颜艾尔建进口国械注进2019313041033中国医疗美容肉毒毒素市场规模较大，且具有增速快的特点。2019年中国医疗美容肉毒毒素产品市场规模达到
55、36亿元人民币，2015-2019年复合增长率达到31.2%。受益于注射类医疗美容服务的不断发展，以及最近肉毒毒素类产品的审批种类不断增多，预计中国医疗美容肉毒毒素产品整体市场规模将进一步扩大，在2024年达到80亿元人民币，2015-2024E年复合增长率达到17.5%。2019年肉毒素市场规模达36亿元，2024有望达80亿元3.2.2、肉毒的合规市场：供给驱动行业稳定增长121519303638485868800%10%20%30%40%50%60%0.010.020.030.040.050.060.070.080.090.070%201520162017201