2、国内劳动力成本上升，导致部分劳动密集型产业向外迁移；二是国内优势产业的竞争带来产能过剩，企业呈现出海寻找市场和利润增长的倾向，甚至令2023年被称为“中国企业新出海元年”；三是以美国为首的西方经济体实施“制造业回流”等计划，部分产业向发达经济体回流，新冠疫情的爆发又助推了这种趋势。多重因素叠加，让本轮制造业产业链的转移变得更为复杂。“产业转移”对于中国来说，由于动因和主体的不同存在差异“产业转移”对于中国来说，由于动因和主体的不同存在差异。从动因来看分为两种行业类型，一是中国已丧失比较优势的低端制造业，存在向人口红利地区转移的必要；二是中国已具备竞争优势的制造业，存在出海拓展市场和绕开管制
3、的需求。从主体来看，分为两种企业类型：一是外资企业回撤，这将体现为外商直接投资（FDI）的减少；二是中资企业出海，这体现为我国对外直接投资（ODI）的增加。区分清楚产业转移和直接投资资金流动的动因和资金源头，有助于厘清中国制造业产业链转移背后所代表的经济意义，分析其对中国经济造成的影响。因此，本篇报告首先在分析中国制造业产业链转移的宏观背景基础上，通过我国外商直接投资FDI和对外直接投资ODI数据的变化，观察“产业转移”在直接投资层面的线索。主要结论如下：第一，第一，中国中国ODI的规模在的规模在2023年收缩较为显著。年收缩较为显著。2023年商务部与国际收支口径的外商直接投资
4、规模双双回落，后者收缩较为明显，这可能存在短期经济、疫情等因素的影响，需审慎观察后续趋势。但中美竞争博弈复杂化的背景下，逆全球化与贸易保护主义的倾向正在抬头，中国未来将面临更加严峻的外部环境，FDI的不确定性可能进一步增大。第二，中国第二，中国FDI当中亚洲的重要性在逐渐提升，欧美的占比在持续下当中亚洲的重要性在逐渐提升，欧美的占比在持续下降。降。除中国香港之外，来自亚洲的FDI规模及占比有所上升，其中新加坡持续提升，而日韩和中国台湾则表现低迷；欧洲FDI近年来整体比重走低，以德国、荷兰和英国规模为主；美国则早在08年就开始减少对华FDI投入，这都意味着发达经济体在逐渐选
5、择中国之外的地区作为直接投资目的地。这可能有短期的疫情、经济增长波动等因素的影响，也可能存在长期基于地缘政治不确定性、供应链安全稳定等因素的考量。第第三三，FDI行业结构的变迁是中国产业结构转型的映射行业结构的变迁是中国产业结构转型的映射。一方面，制造业FDI规模及占比的持续下降意味着中国的部分制造业（尤其是劳动密集型制造业）在全球产业链当中已不具备比较优势，因而制造业FDI随着中国人口红利的下降而逐渐减少；另一方面，在FDI整体规模并未发生明显下降的情况下，部分外商的制造业投资转向了租赁和商务服务、批发零售等服务业，以及科研技术服务、信息计算机和软件等技术密集型行业，这从一个侧
7、结构上，中国ODI主要去向欧美和东南亚；从趋势变化看，2017年之后中国ODI比重显著增加的地区是东南亚（印度尼西亚、马来西亚、越南）、欧洲（卢森堡、英国、德国、瑞典、匈牙利、土耳其），对中亚、中东、非洲和拉美部分国家的投资也有所增加；ODI比重显著减少的地区是美国、俄罗斯和澳大利亚。在行业结构上，制造业在我国对外直接投资当中占据了重要地位，其ODI规模和占比近年来均保持了较高水平；并且，在除中国香港之外的其他主要地区，制造业是中国ODI最主要投向的行业。总体而言，中国总体而言，中国FDI规模的收缩在一定程度上表征了外资回撤的步伐有所加快，但规模的收缩在一定程度上表征了外资回撤的
8、步伐有所加快，但ODI总量的波动态势则尚未显示出总量的波动态势则尚未显示出中资出海的显著趋势，这可能是由于本轮龙头企业带动的产业外迁尚未扩散形成更大的规模，也可能由于微观企业动中资出海的显著趋势，这可能是由于本轮龙头企业带动的产业外迁尚未扩散形成更大的规模，也可能由于微观企业动作的相互抵消（既有企业外迁，也有流入）。但在结构上，可以观察到近年来直接投资国别和行业侧重点的变化：国作的相互抵消（既有企业外迁，也有流入）。但在结构上，可以观察到近年来直接投资国别和行业侧重点的变化：国别层面，中国与东南亚的关系在加深，与欧洲若即若离，与美国之间的“脱钩”正在演进；行业层面，别层面，中国与东南亚的关系
10、投资与出海目的国的政策环境变化。出海目的国的政策环境变化。中国对外直接投资和企业出海可能面临较大的政策不确定性。若投资和出海目的国收紧外资政策，甚至有针对性地对中国资本收紧（例如印度2020年以来就收紧了对中国投资的审查），则可能对直接投资与企业出海造成较大的负面影响。3）地缘政治冲突恶化。）地缘政治冲突恶化。投资目的国及周边地缘政治环境恶化，甚至爆发地缘政治冲突；可能影响当地的经济增长，造成企业经营环境的恶化，对直接投资与企业出海造成较大的负面影响。IWkZMBdYiYaZ7ZlZbWiZ8ObPaQsQoOsQmQfQnNtPeRnMpR9PrQqQMYpOyRvPoOxP请通过合法
13、制造业增加值全球占比第一（2023更新）.7图表4制造业产业链“微笑曲线”示意图.8图表5中国老龄化程度高于印度及大部分东南亚国家.8图表6中国人均收入高于印度及东南亚国家.8图表7中国工业产能利用率2021年后再度下滑.9图表8以汽车制造业为例，生产增速高于利润增速.9图表9近5年美国对华制裁法案一览.9图表10中国外商直接投资额2023年显著下滑.11图表11商务部及外管局口径的FDI都趋于回落.11图表12中国外商直接投资的国别结构.11图表13中国香港：FDI规模及占比上升.12图表14中国香港：直接投
14、资净额有所上升.12图表15维尔京群岛：直接投资净额2016年以来为负.12图表16开曼群岛：直接投资净额2020年以来为负.12图表17新加坡：2017年以来FDI规模显著增加.13图表18韩国：FDI规模震荡抬升，占比总体偏低.13图表19日本：FDI规模平稳略略升，占比处于低位.13图表20中国台湾：FDI规模及占比均持续下滑.13图表21中国外商直接投资的国别结构：欧洲.14图表22中国外商直接投资的国别结构：欧洲主要国家（各国FDI/中国FDI总量）.14图表23美国：2008年金融危机后对华FDI低位震荡
15、.15图表24中国外商直接投资的行业结构（1997-2022）.15图表25制造业FDI：规模与占比有所下降.16图表26房地产FDI：2014年见顶回落.16图表27科研技术服务FDI：规模与占比持续提升.16图表28信息计算机软件FDI：规模与占比提升.16图表29中国ODI流量变化（亿美元）.17图表30中国对一带一路沿线国家ODI持续增加.17图表31中国ODI投资形式结构变化.17图表32近年来地方企业ODI规模持平（亿美元）.17图表33中国对外直接投资（ODI）的国别结构.18AuPjZwCpp1t
17、DI重视程度提升.20图表40中国对欧洲各国的ODI近年来有所提升（规模：亿美元）.21图表41中国对欧洲各国的ODI占比趋势变化.21图表42中国对美国的ODI占比下行.22图表43中国对澳大利亚和俄罗斯ODI占比下行.22图表44中国对非洲经济体ODI占比有所提升.22图表45中国对拉美经济体ODI占比有所提升.22图表46中国对外直接投资的行业结构变化（2003-2022）.23图表47中国对制造业ODI保持较高水平.23图表48中国对四个主要地区ODI行业结构.23请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的
19、是国内优势产业快速发展，竞争激烈带来了产能过剩的问题，企业呈现加速“出海”寻找市场和利润增长的倾向，甚至令2023年被称为“中国企业新出海元年”；三是中美竞争和博弈复杂化背景下，以美国为首的西方经济体实施“制造业回流”等计划，部分产业体现出向发达经济体回流的迹象。此外，新冠疫情的爆发导致主要发达经济体开始重视制造业产业链的安全性，助推了产业链向西方回流的趋势。上述因素叠加，让本轮制造业产业链的转移趋势变得更为复杂。中国身处其中，也在不断调整自身在全球产业链当中的定位，以期在适应国内外形势变化的同时，推动自身实现产业转型升级。总体而言，“产业转移”对于中国来说，由于动因和主体的不同存在较大差
20、异总体而言，“产业转移”对于中国来说，由于动因和主体的不同存在较大差异。从动因来看，从动因来看，“产业转移”的行业分为两种类型，一是对于中国已经丧失比较优势的低端制造业，存在向东南亚等仍然具备人口红利地区转移的必要；二是对于中国已经具备技术优势和全球竞争力的制造业，由于西方经济体的贸易壁垒，存在出海绕开管制的需求。从主体来看，从主体来看，“产业转移”的企业也有两种类型，一是外资企业的回撤，这在宏观数据上会体现为外商直接投资（FDI）的减少；二是中资企业的出海，这会体现为我国对外直接投资（ODI）的增加。我们在研究的时候需要分清楚产业转移和直接投资资金流动的动因和资金源头，这有助于清晰判断中国制
21、造业发展与产业链转移背后所代表的经济意义，以及对中国经济造成的影响。因此，本篇报告我们将首先在分析中国制造业产业链转移的宏观背景基础上，通过我国外商直接投资FDI和对外直接投资ODI数据的变化，观察“产业转移”在直接投资层面的线索。一、一、中国制造业产业链转移的背景中国制造业产业链转移的背景1.1全球四次大规模产业转移回顾全球四次大规模产业转移回顾自第一次工业革命至今，全球范围内共完成了四次大规模的国际产业转移。第一次是19世纪下半叶从英国到法国、德国、美国等，主要涉及纺织、煤炭等劳动密集型产业；第二次是20世纪50-60年代从美国到日本、德国，主要涉及钢铁、纺织、日化和
22、普通工业机械等低技术密集度的制造业；第三次是20世纪70年代从日本到亚洲四小龙，包括部分劳动密集型产业，钢铁、造船和化工等资本密集型行业以及汽车和电子元件等技术密集型产业；第四次是20世纪80年代从亚洲四小龙到中国和部分东南亚国家，主要是劳动密集型和资本密集型产业，也包括少量技术密集型产业。中国在改革开放及加入WTO之后，一方面利用人口红利带来的廉价劳动力优势，承接了大量劳动密集型产业；另一方面“以市场换技术”，大力吸引外资来华投资，极大地提升了工业技术水平。中国是第四次产业转移的主要受惠国之一，在此轮产业链转移的过程中，中国逐渐建立其完整的工业体系，制造业的全球竞争力也不断增强，
26、个大类，70个大组，140个小组；而中国政府参照联合国分类标准制定的国民经济分行业分类中，制造业共有31个大类，179个中类，613个小类；联合国产业分类与中国国民经济行业分类存在口径上的差异，但从细分类别的数量上看，中国制造业门类中国制造业门类的丰富程度和完整性都是较高的。的丰富程度和完整性都是较高的。而从制造业的体量上看，根据OECD的TiVA数据库2023年更新的数据显示，中国制造业总产出与增加值的规模目前均排中国制造业总产出与增加值的规模目前均排名全球第一名全球第一。其中，总产出占比约35%左右，高出排名第二的美国23个百分点；增加值也接近30%，高出排名第二
28、业链低端、以成本取胜的部分一直是中国的强项，如服装、鞋帽、玩具等劳动密集型产业；其二，中端部分近年来也开始逐步具备较强的竞争能力和地位，如机电、汽车、船舶等技术密集型产业，近年来在全球的出口份额持续攀升，具备明显竞争优势；其三，高端部分依旧偏弱，对外依赖度较高，尤其一些细分市场的高端技术方面存在众多“卡脖子”的环节，例如新材料、高端制造工艺/设备、核心零部件等，也印证了中国制造业仍然存在“大而不强”的问题。中国35%美国12%日本6%德国4%印度3%韩国3%意大利2%法国2%中国台湾2%其他31%制造业总产出（占全球比重%）中国29%美国16%日本7%德国5%印度3%韩国3%意大利2%法国2%
30、势正在丧失：从劳动力数量来看，从劳动力数量来看，中国15-64岁劳动年龄人口占比在2010年前后拐头向下，呈现逐年回落的态势；同时65以上老年人口占比逐年上升，人口老龄化程度迅速加深；截止到2022年，中国65岁及以上人口比重13.72%，远高于越南、马来西亚、印度、印尼等国。而而从劳动力成本来看，从劳动力成本来看，中国调整后的国民人均净收入随着经济的发展逐渐攀升，目前已经显著高于印度、越南、印尼等国，中国的劳动力已不再“廉价”。因此，中国的部分劳动密集型产业开始率先向印度及东南亚部分仍然具备人口红利的国家转移。图表图表5中国老龄化程度高于印度及大部分东南亚国家中国老龄
33、入爆发期；而海外供应链断裂叠加发达国家刺激政策，需求大幅增加，带动中国制造业的繁荣并带来了产能投资的快速扩张。但随着海外通胀大幅攀升、央行持续加息后，经济进入去库存周期，国内此前增加的产能出现了严重过剩的现象。中国的工业产能利用率从自2021年中开始持续下降至2023年中，部分竞争激烈的行业只能通过降价抢占市场份额，出现了“行业产销两旺，但企业不赚钱”的状况，例如汽车制造业的生产增速持续高于利润增速（图表8）。过度“内卷”的国内市场促使企业“出海”寻找新的利润空间。图表图表7中国工业产能利用率中国工业产能利用率2021年后再度下滑年后再度下滑图表图表8以以汽车制造业汽车制造业
35、着国家安全的产业。到2023年，美国仍在持续出台出口管制措施以阻止中国获取先进技术和设备，不断将特定中国实体加入管制与制裁名单，还与其盟友合力对中国展开“俱乐部式制裁”措施。在这样的背景下，部分企业选择以“产能出海”的模式绕开限制。在这样的背景下，部分企业选择以“产能出海”的模式绕开限制。以光伏行业为例，美国自2012年就开始对中国出口的光伏产品征收关税，2012年的“双反税”、2018年的“201关税”和2018年的“301关税”共同构成了美国对中国光伏行业的贸易壁垒。2022年6月，美国进一步对“双反税”和涉疆法案进行调整：一方面，确定对东南亚四国（柬埔寨、马来西亚、
37、）军工2018/8/13外国投资风险评估现代化法案美国外国投资审查委员会（CFIUS）高新技术2018/8/13出口管制改革法案（ECRA）美国商务部工业安全局（BIS）出口贸易72.073.074.075.076.077.078.079.080.081.082.013-0314-0315-0316-0317-0318-0319-0320-0321-0322-0323-03中国:工业产能利用率美国:工业产能利用率-20-10010203012-1213-1214-1215-1216-1217-1218-1219-1220-1221-1222-1223-12汽车制造业:利润总额:同比
39、年战略竞争法案人工智能、5G通信、生物技术、量子计算2021/6/3关于应对为中国特定公司提供资金的证券投资所带来的威胁的行政命令美国财政部外国资产控制办公室（OFAC）军工、监控2021/11/11安全设备法美国联邦通信委员会(FCC)电子信息2021/12/23维吾尔强迫劳动预防法美国海关和边境保护局（CBP）农业、光伏2022/2/42022年美国竞争法案美国商务部工业安全局（BIS）半导体2022/8/92022芯片与科学法案美国商务部工业安全局（BIS）半导体2022/9/12推动生物技术和生物制造创新以实现可持续、安全和可靠的美国生物经济
42、融账户的直接投资负债方）在2023年三季度出现了120.62亿美元的净流出，是自1998年外管局发布该数据以来季度FDI首次为负。而由于2023年四季度FDI净流入176.68亿美元，扭转了三季度净流出的局面，全年FDI实现了427.28亿美元的净流入，但此规模为1994年以来的新低。此外，从商务部最新公布的FDI年度数据来看，2023年全年外商直接投资1632.5亿美元，较上年减少258.3亿美元，降幅也创历史新高。值得一提的是，上述两套口径当中，国际收支口径的FDI由股权投资（包括新增股本投资和利润再投资）和关联企业债务（即外商投资企业的外方股东贷款）两个部
46、030003500400019901992199419961998200020022004200620082010201220142016201820202022外商直接投资额（商务部口径，亿美元）外商直接投资额（BOP/外管局口径，亿美元）-120.62-2000200400600800100012002014-032014-102015-052015-122016-072017-022017-092018-042018-112019-062020-012020-082021-032021-102022-052022-122023-07外商直接投资额（商务部口径，亿美元）外商直接投资额（BO
51、09201120132015201720192021中国FDI金额:中国香港（亿美元）中国FDI占比:中国香港（%，右）-50005001000150020032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022中国香港对大陆FDI净投资（亿美元）中国FDI:中国香港（亿美元）中国ODI:中国香港（亿美元）-200-1000100200300200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120
55、16-2018年，欧洲对华FDI曾有明显回升，但2018年之后又连续三年回落并降至4.0%的低位，可能在一定程度上仍然受到了中美贸易战的影响。2022年，荷兰和德国对华FDI的增加又带动欧洲整体FDI出现了较大幅度的反弹。总体而言，近年来欧洲对华FDI主要是来自德国、荷兰和英国德国、荷兰和英国三个国家，欧洲整体FDI受到上述三国规模变化的影响。从各国FDI在中国FDI总量中的占比变化（图表22），可以看到近年来荷兰荷兰对华FDI的重要性在提升，此外，德国、英国德国、英国占比也有从低位反弹的态势，但法国、意大利法国、意大利对华FDI占比则呈现持续下滑的态势。105
56、.990.0%1.0%2.0%3.0%4.0%5.0%6.0%7.0%8.0%0204060801001201997199920012003200520072009201120132015201720192021中国FDI金额:新加坡（亿美元）中国FDI占比:新加坡（%，右）65.990.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%0102030405060701997199920012003200520072009201120132015201720192021中国FDI金额:韩国（亿美元）中国FDI占比:韩国（%，右）46.050.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%
60、20092010201120122013201420152016201720182019202020212022荷兰德国英国法国瑞典丹麦瑞士比利时爱尔兰卢森堡奥地利意大利西班牙欧洲13国占比（%，右）0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%199720002003200620092012201520182021荷兰0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%199720002003200620092012201520182021德国0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%5.0%199720002003200620092012201520182021英国0.0%0.5%1.0%1.5%2.
61、0%2.5%199720002003200620092012201520182021法国0.0%0.2%0.4%0.6%0.8%199720002003200620092012201520182021瑞典0.0%0.2%0.4%0.6%0.8%199720002003200620092012201520182021丹麦0.0%0.2%0.4%0.6%0.8%1.0%199720002003200620092012201520182021瑞士0.0%0.2%0.4%0.6%0.8%199720002003200620092012201520182021意大利请通过合法途径获取本公司研究报告，如
65、007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022中国FDI金额:美国（亿美元）中国FDI占比:美国（%，右轴）67.56%70.94%44.91%25.57%26.26%4.66%7.23%12.77%17.48%5.22%15.96%2.33%15.96%12.62%7.26%8.76%7.70%12.42%9.81%23.17%12.86%7.48%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%19972004201120172022制造业租赁和商务服务科研技术服务和地质勘查信息计算机和软件批
69、016年达到峰值，随后持续回落到2018年，2019-2021年有所回升，2022年小幅回落，大体与宏观经济增长的状况相一致。尤其是2016年前后，中美521.0496.777.3%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%01002003004005006001997199920012003200520072009201120132015201720192021中国FDI:制造业（亿美元）中国FDI:制造业占比（%，右）0%5%10%15%20%25%30%35%05010015020025030035040019971999200120032005200720
70、09201120132015201720192021中国FDI:房地产业（亿美元）中国FDI:房地产业占比（%，右）0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%0501001502002503003502004200620082010201220142016201820202022中国FDI:科研技术服务和地质勘查（亿美元）中国FDI:科研技术服务和地质勘查占比（%，右）0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%0501001502002503002004200620082010201220142016201820202022中国FDI:信息计算机和软件（亿美元）中国FDI:信息
73、相一致。此后，当期利润再投资占比上升，这表明企业更倾向于用利润进行扩大再生产，而非新增投入。截止到2022年，ODI流量当中的当期利润再投资比例已升至49.3%，高于新增股本投资37.5%。近年来中央企业近年来中央企业ODIODI占比有所回升。占比有所回升。从ODI的央地结构来看，以2014年为界，此前中央企业的ODI高于地方企业，主要是由国企主导对外的能源和矿产投资；此后中央企业ODI则低于地方企业，尤其2016年前后企业出海并购潮则主要是由地方企业主导。但从趋势上看，2016年之后，中央企业ODI的规模和占比均有所提升，而地方企业ODI维持在9
75、2020212022中国ODI流量合计（亿美元）148.2145.3143.6156.4150.4177.9203.0209.7318.012.6%8.5%12.0%13.0%13.6%16.2%17.9%17.9%24.4%0%5%10%15%20%25%30%050100150200250300350201520162017201820192020202120222023中国:非金融类ODI:一带一路沿线国家金额（亿美元）中国:非金融类ODI:一带一路沿线国家占比（%，右轴）66.4%37.5%49.3%13.2%0%10%20%30%40%50%60%7
77、8/263.2ODI国别结构：对东南亚投资增加国别结构：对东南亚投资增加观察中国对主要国家的ODI规模占ODI总规模的比重变化，可以一定程度上看出中国产业转移和出海的国别趋势。从大洲及主要区域的结构来看，亚洲是我国从大洲及主要区域的结构来看，亚洲是我国ODIODI最主要的区域。最主要的区域。2008年金融危机之后，中国对亚洲的ODI一直在60-80%的比例，远高于其他区域，主要原因是中国香港（占60%）；其次是拉丁美洲，主要是有开曼群岛和英属维京群岛两大海外离岸投资中心。不过，2008年金融危机之后，有大量开曼群岛的ODI转移到中国香港，两者占比呈现明显的此消彼长。从ODI
79、，占中国ODI总量的比重在6%左右。其中，印度尼西亚、马来西亚、越南印度尼西亚、马来西亚、越南ODI规模较大且近年来占比也有有明显提升，是国内企业出海进行直接投资的主要目的地。此外，泰国、柬埔寨的ODI规模也较大。而菲律宾、缅甸、老挝的ODI规模与占比则较低，后两者ODI占比近年来还有明显下降，可能与地缘摩擦或其国内局势动荡有关。2此处“东南亚8国”指印度尼西亚、越南、马来西亚、泰国、柬埔寨、菲律宾、老挝、缅甸。新加坡为发达经济体单独讨论，文莱和东帝汶ODI规模较小，不予讨论。中国香港60.55%英属维尔京群岛5.66%新加坡5.15%美国4.53%开曼群岛3.58%印
82、5年有较大规模的ODI，但此后一直在1%以下波动；而对日本的ODI则一直较低，在0.5%以下波动。中亚：中亚：哈萨克斯坦为主要对外直接投资国。此外，对塔吉克斯坦、乌兹别克斯坦的ODI近两年也有所提升。由于投资规模较小、项目数量不多，随着项目的投资和回撤变化，中亚地区ODI的波动较大。4.3%2.7%1.1%1.2%2.1%1.7%2.3%4.8%3.5%5.2%4.9%4.1%2.8%3.6%4.9%5.1%6.0%6.6%6.3%6.4%0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%5.0%6.0%7.0%-20020406080100120200320042005200620072
83、00820092010201120122013201420152016201720182019202020212022印度尼西亚越南马来西亚泰国柬埔寨菲律宾老挝缅甸8国合计占比(%，右)0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%2003200520072009201120132015201720192021印度尼西亚0.0%0.5%1.0%1.5%2003200520072009201120132015201720192021越南-0.5%0.0%0.5%1.0%1.5%2003200520072009201120132015201720192021马来西亚0.0%0.5%1.0
84、%1.5%2.0%2.5%2003200520072009201120132015201720192021泰国0.0%0.2%0.4%0.6%0.8%1.0%2003200520072009201120132015201720192021柬埔寨-0.1%0.0%0.1%0.2%0.3%0.4%0.5%2003200520072009201120132015201720192021菲律宾0.0%0.2%0.4%0.6%0.8%1.0%2003200520072009201120132015201720192021老挝-0.5%0.0%0.5%1.0%1.5%2003200520072009201
87、.欧洲：欧洲：近年来规模缓慢提升近年来规模缓慢提升中国对欧洲ODI占比近年来呈现波动态势，尤其对个别国家单年ODI的大幅度变化可能影响整体趋势，例如2015年对卢森堡ODI的大幅减少，以及2017年对瑞士ODI的大幅增加。除个别波动年份之外，中国对欧洲9个主要经济体3的直接投资规模整体在50-100亿美元左右的水平波动。而2020-2022疫情三年期间，中国对欧洲ODI流量整体有所提升；到2022年，中国对欧洲9国的ODI比重已经从2018年2.6%的阶段性低点升至7.1%，欧洲在我国ODI当中的重要性在逐渐提升。3选取中国ODI排名靠前的9个欧
88、洲经济体进行分析：卢森堡、英国、德国、意大利、瑞典、匈牙利、土耳其、瑞士、波兰。5.7%0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%-3003060901202003200520072009201120132015201720192021新加坡韩国日本3国合计占比（%，右）亿美元0.7%-2.0%-1.0%0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%-30-20-100102030402003200520072009201120132015201720192021塔吉克斯坦乌兹别克斯坦哈萨克斯坦3国合计占比（%，右）亿美元-1.0%0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%-50510152020032
91、0%-2.0%0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%-150-100-5005010015020020032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022卢森堡英国德国意大利瑞典匈牙利土耳其瑞士波兰欧洲9国合计占比（%，右）-10.0%-5.0%0.0%5.0%2003200520072009201120132015201720192021卢森堡-1.0%0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%2003200520072009201
92、120132015201720192021英国0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2003200520072009201120132015201720192021德国-0.1%0.0%0.1%0.2%0.3%0.4%0.5%0.6%2003200520072009201120132015201720192021意大利-0.5%0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%2003200520072009201120132015201720192021瑞典-0.2%0.0%0.2%0.4%0.6%2003200520072009201120132015201720192021匈牙利-0.2
94、主要地区当中，中国对美国、俄罗斯、澳大利亚美国、俄罗斯、澳大利亚的ODI震荡走低，对非洲和拉丁美洲部分国家的投资有所提升。其中：对美对美国国ODI高位回落后反弹高位回落后反弹，规模仍大。规模仍大。中国对美直接投资规模在2016年达到169.8亿美元的高位，此后便震荡回落并于2019年降至阶段性低点，2016年的峰值显然受到我国企业对外并购潮的推动，而2019年的谷底则可能一定程度上受到中美贸易战的影响。此后，2020-2022三年疫情期间，中国对美ODI规模及占比有所反弹，但并未形成趋势。2022年，中国对美ODI流量规模72.9亿元，占中国ODI总量的4.5
95、%，在所有国家和地区当中排名第4。到目前为止，美国仍然是我国重要的对外直接投资目的地。对澳大利亚、俄罗斯澳大利亚、俄罗斯ODI占比震荡回落，中国对上述两国的ODI流量峰值分别大致出现在2011年和2015年，此后对两国投资占比呈现震荡下行的态势（近两年有所反弹，但未形成趋势）。对非洲ODI中，对南非、尼日尔、刚果金南非、尼日尔、刚果金的投资占比均有所抬升；对拉丁美洲ODI中，对巴西巴西有持续的投资，对智利和墨西哥智利和墨西哥的ODI流量占比近年来有增加的趋势。图表图表42中国对美国的中国对美国的ODI占比下行占比下行图表图表43中国对澳大利亚中国对澳大利亚和俄罗斯和
97、，租租赁和商务服务业、批发和零售业、赁和商务服务业、批发和零售业、169.8172.928.7%4.5%0%2%4%6%8%10%0204060801001201401601802003200520072009201120132015201720192021中国:ODI流量:美国（亿美元）中国:ODI流量占比:美国（%，右轴）0.15%1.73%-1.0%0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%5.0%2003200520072009201120132015201720192021中国:ODI流量占比:俄罗斯（%）中国:ODI流量占比:澳大利亚（%）-1.0%-0.5%0
99、23/26制造业制造业的占比逐步提升，成为对外直接投资的主要行业。2022年，中国对外直接投资排名前5的行业分别是：租赁和商务服务业（26.7%）、制造业（16.6%）、批发和零售业（13.0%）、交运仓储（9.2%）、采矿业（9.3%）。其中，制造业ODI流量自2016年之后一直保持较高水平，在总ODI当中的比重也较高。结合国别来看，中国ODI行业当中租赁和商务服务业、批发和零售业占比较高，主要是由于中国对中国香港ODI以这两个行业为主，这与中国香港本身的行业优势有关，也与离岸投资中心大部分VIE架构的设计有关；而除此之外，中国对美国、欧盟和东盟三个主要地区的ODI
102、67%0.61%3.14%0.83%1.46%2.51%2.20%0.63%1.43%1.47%1.80%1.48%3.29%2.83%3.75%2.45%3.34%房地产业-0.45%0.15%0.94%2.18%3.66%0.81%1.66%2.34%2.64%2.30%3.67%5.36%5.35%7.77%4.29%2.14%2.50%3.37%2.29%1.35%建筑业0.80%0.87%0.67%0.19%1.33%1.75%0.64%2.37%2.21%3.70%4.05%2.76%2.56%2.24%4.12%2.53%2.76%5.27%2.58%0.89%交通运输、仓储和邮
103、政业2.71%15.07%4.70%7.81%16.37%6.34%3.66%8.22%3.43%3.40%3.07%3.39%1.87%0.86%3.45%3.61%2.83%4.06%6.84%9.22%教育0.00%0.00%0.00%0.01%0.04%0.00%0.00%0.00%0.03%0.12%0.03%0.01%0.04%0.15%0.08%0.40%0.47%0.08%0.02%0.15%居民服务和其他服务业0.07%1.60%0.51%0.63%0.31%0.40%0.47%0.47%0.44%1.01%1.05%1.34%1.10%2.77%1.18%1.56%1.22
104、%1.41%1.01%0.42%科学研究、技术服务和地质勘查业0.23%0.33%1.06%1.60%1.22%0.40%1.37%1.48%0.95%1.68%1.66%1.36%2.30%2.16%1.51%2.66%2.51%2.43%2.84%2.95%农、林、牧、渔业2.85%5.25%0.86%1.05%1.09%0.41%0.61%0.78%1.07%1.66%1.68%1.65%1.77%1.68%1.58%1.79%1.78%0.70%0.52%0.31%批发和零售业12.51%14.55%18.43%6.32%26.59%15.56%10.85%9.78%13.83%14.
105、86%13.58%14.86%13.19%10.65%16.62%8.56%14.22%14.96%15.74%12.98%水利、环境和公共设施管理业0.22%0.02%0.00%0.05%0.01%0.34%0.01%0.10%0.34%0.04%0.13%0.45%0.94%0.43%0.14%0.12%0.20%0.10%0.13%0.11%卫生、社会保障和社会福利业0.00%0.00%0.00%0.00%0.00%0.00%0.00%0.05%0.01%0.01%0.02%0.12%0.06%0.25%0.22%0.37%0.17%0.41%0.19%0.18%文化、体育和娱乐业0.0
106、4%0.02%0.00%0.00%0.02%0.05%0.03%0.27%0.14%0.22%0.29%0.42%1.20%1.97%0.17%0.82%0.38%-1.39%0.05%0.94%信息传输、计算机服务和软件业0.31%0.55%0.12%0.27%1.22%0.71%0.49%0.74%1.04%1.41%1.30%2.57%4.68%9.51%2.80%3.94%4.00%5.98%2.87%1.04%制造业21.86%13.74%18.60%5.14%8.56%4.22%3.96%6.78%9.43%9.87%6.67%7.78%13.72%14.81%18.64%13.3
107、6%14.79%16.81%15.02%16.64%住宿和餐饮业0.03%0.04%0.06%0.01%0.04%0.07%0.13%0.32%0.16%0.16%0.08%0.20%0.50%0.83%-0.12%0.95%0.44%0.08%0.15%0.01%租赁和商务服务业9.77%13.63%40.30%25.64%22.58%51.88%36.22%44.01%34.29%30.46%25.09%29.91%24.89%33.54%34.29%35.50%30.59%25.19%27.60%26.66%21.9%4.0%16.6%0%5%10%15%20%25%0501001502
108、002503003502003200520072009201120132015201720192021对外直接投资流量:制造业（亿美元）对外直接投资占比:制造业（%，右）中国ODI行业中国ODI行业香港香港美国美国东盟东盟欧盟欧盟租赁和商务服务业租赁和商务服务业38.83%8.85%14.42%0.58%金融业15.72%4.02%5.41%12.25%批发和零售业15.07%10.69%17.45%8.06%制造业制造业6.14%40.44%34.12%41.99%采矿业5.08%4.76%2.20%16.09%交通运输、仓储和邮政业4.75%1.41%2.75%1.09%房地产业4.49%
110、剩，以及绕开国际制裁和贸易壁垒的需要，共同推动了中国部分产业向外转移。根据产业转移主体的不同可以将其分为外资回撤和中资出海两类，分别对应外商直接投资（FDI）的减少和对外直接投资（ODI）的增加。本篇报告在分析中国制造业产业链转移的宏观背景基础上，通过我国外商直接投资FDI和对外直接投资ODI数据的变化，观察“产业转移”在直接投资层面的线索。主要结论如下：第一，第一，中国利用外资的规模在中国利用外资的规模在2023年收缩较为显著。年收缩较为显著。2023年商务部与国际收支口径的外商直接投资数据有不同程度的回落，后者的收缩较为明显，这可能存在短期经济、疫情等因素的影响，需要审慎观察后续趋
111、势。但中美竞争博弈复杂化的背景下，逆全球化与贸易保护主义的倾向正在抬头，中国未来将面临更加严峻的外部环境，外商直接投资的不确定性可能进一步增大。第二，第二，在国别结构上，中国在国别结构上，中国FDI当中亚洲的重要性在逐渐提升，欧美的占比在持续下降。当中亚洲的重要性在逐渐提升，欧美的占比在持续下降。除中国香港之外，来自亚洲的FDI规模及占比有所上升，其中新加坡持续提升，而日韩和中国台湾则表现低迷；欧洲FDI近年来整体比重走低，以德国、荷兰和英国规模为主；美国则早在08年就开始减少对华FDI投入，这都意味着发达经济体在逐渐选择中国之外的地区作为直接投资目的地。这可能有短期的疫情、经济增长
112、波动等因素的影响，也可能存在长期基于地缘政治不确定性、供应链安全稳定等因素的考量。第三，第三，在行业结构上，在行业结构上，FDI行业的变迁映射出中国产业结构转型的成果。行业的变迁映射出中国产业结构转型的成果。一方面，制造业FDI规模及占比的持续下降意味着中国的部分制造业（尤其是劳动密集型制造业）在全球产业链当中已不具备比较优势，因而制造业整体FDI随着中国人口红利的下降而逐渐减少；另一方面，在FDI整体规模并未发生明显下降的情况下，部分制造业投资转向了租赁和商务服务、批发零售等服务业，以及科研技术服务、信息计算机和软件等技术密集型行业，这从一个侧面反映了中国产业结构转型的成果。第
113、四，第四，中国对外直接投资规模近年来呈波动态势。中国对外直接投资规模近年来呈波动态势。中国对外直接投资流量近年来呈现波动态势，且以当期利润再投资形式为主，民间资本对外直接投资意愿边际减弱的迹象，中央企业则ODI有所回升，这可能与近年来疫情冲击与经济基本面疲弱的态势有关。第第五五，ODI投向东南亚与欧洲占比增加，制造业重要性提升。投向东南亚与欧洲占比增加，制造业重要性提升。在国别结构上，中国ODI主要去向欧美和东南亚；从趋势变化看，2017年之后中国ODI比重显著增加的地区是东南亚（印度尼西亚、马来西亚、越南）、欧洲（卢森堡、英国、德国、瑞典、匈牙利、土耳其），对中亚、中东、非洲
114、和拉美部分国家的投资也有所增加；ODI比重显著减少的地区是美国、俄罗斯和澳大利亚。在行业结构上，制造业在我国对外直接投资当中占据了重要地位，其ODI规模和占比近年来均保持了较高水平；并且，在除中国香港之外的其他主要地区，制造业是中国ODI最主要投向的行业。总体而言，中国总体而言，中国FDI规模的收缩在一定程度上表征了外资回撤的步伐有所加快，但规模的收缩在一定程度上表征了外资回撤的步伐有所加快，但ODI总量的波动态势则尚未显示出中资总量的波动态势则尚未显示出中资出海出海的显著趋势，这可能是由于本轮龙头企业带动的产业外迁尚未扩散形成更大的规模，也可能由于微观企业动作的相互的显著趋势，这可
115、能是由于本轮龙头企业带动的产业外迁尚未扩散形成更大的规模，也可能由于微观企业动作的相互抵消（既有企业外迁，也有流入）。但在结构上，可以观察到近年来直接投资国别和行业侧重点的变化：国别层面，中国抵消（既有企业外迁，也有流入）。但在结构上，可以观察到近年来直接投资国别和行业侧重点的变化：国别层面，中国与东南亚的关系在加深，与欧洲若即若离，与美国之间的“脱钩”正在演进；行业层面，与东南亚的关系在加深，与欧洲若即若离，与美国之间的“脱钩”正在演进；行业层面，FDI行业由单一到多样化，映射行业由单一到多样化，映射了国内产业结构转型的现状；而了国内产业结构转型的现状；而ODI的重点则仍在制造业，显示
117、接投资和企业出海可能面临较大的政策不确定性。若投资和出海目的国收紧外资政策，甚至有针对性地对中国资本收紧（例如印度2020年以来就收紧了对中国投资的审查），则可能对直接投资与企业出海造成较大的负面影响。3.地缘政治冲突恶化地缘政治冲突恶化。投资目的国及周边地缘政治环境恶化，甚至爆发地缘政治冲突；可能影响当地的经济增长，造成企业经营环境的恶化，对直接投资与企业出海造成较大的负面影响。平安证券研究所投资评级：平安证券研究所投资评级：股票投资评级:强烈推荐（预计6个月内，股价表现强于市场表现20%以上）推荐（预计6个月内，股价表现强于市场表现10%至20%之间）中性（预计6